中国石化行业景气风向标

　　近日中国石化公布中期业绩，按中国会计准则及制度，实现主营业务收入为人民币1,948.4亿元，同比增长38.6%；净利润人民币97.65亿元，同比增加人民币52.6亿元；按国际财务报告准则，实现营业额及其它经营收入为人民币2,024.7亿元，同比增长38.49%；股东应占利润为人民币107.0亿元，同比增加人民币52.7亿元；按期末已发行股数计算的每股盈利为人民币0.123元。这使得我们年初对中国石化预测的2003年205亿人民币的股东利润（国际会计准则）或每股盈利0.24元的历史最好盈利水平抱有坚定的信心。

　　下游业务成为关注亮点

　　尽管从会计数据来看，本期效益的最大增长来自于原油勘探和生产板块。但最大的亮点在于炼油和化工，该两板块分别增加息税前利润10亿元和22亿元，从历史数据看，当前的炼油和成品油分销、化工的盈利状况均处于2000年以来的最好水平。化工产品的价格和产量同时显著上升，得益于行业景气度的改善和化工装置改扩建的逐渐完成投产，化工业务从去年同期的亏损转为今年的盈利7亿元。鉴于中国石化产品价格基本国际接轨，因此，我们认为持续增长能力应来自于产能的扩张和产品结构的提升，中国石化系统前3年的产能提升在2003年发挥了效益。

　　炼油和成品油销售增长

　　中国社会经济处于消费结构提升的起飞阶段，汽车、航空业的发展带动成品油需求的增长。成品油消费增长和GDP增长的经验系数为0.6，预计中国2004年GDP增长有望介于9-10%，基于这个判断，成品油消费增长为6%左右。我们认为，该板块在未来几年中将分享中国社会消费结构升级的增长机会，具有持续增长潜力。从半年报看，几个数据值得关注。

　　首先，尽管受SARS的巨大冲击，但上半年中国石化的炼油装置负荷率达83%，比上年有显著的提高。我们预计，随着成品油需求的提高和产量的增长，装置负荷率水平将继续提高。这将有助于改善炼油毛利水平，提高盈利能力。其次，2003年原油加工量增长显著,增长率达到6%，为过去3年最高增长水平。第三，从单站加油量数据看，在加油站总量有所增加的情况下，单站加油量的增速较快，但仍然有较大的增长空间。我们认为中国石化拥有的超过全国50%的零售能力、巨大的销售网络和油管、油库等储运设施等尚未在股票估值中充分反映。第四，尽管受到SARS影响，但上半年炼油毛利率处于较高历史水平，全年有望进一步提高。第五，我们注意到，8月份以来，在国际原油价格维持高位的情况下，新加坡95号汽油和布伦特原油的价差(Spread)仍然在扩大，意味着国际炼油毛利率大幅提高。

　　化工行业继续保持景气

　　从2003年的情况看，中国SARS之后化工产品的需求强劲反弹，3、4季度需求表现出较高增长，大宗石化产品的国内价格在6月份明显上扬，而美国经济复苏迹象比较明显，5月份以来，树脂塑料、化工原料等的国际价格升势明显，给国内的定价以支撑。

　　我们认为，当前的石化价格升势与年初伊拉克战争期间的单纯成本拉动有所不同，有更多的需求推动作用在内。我们注意到，8月份以来，新加坡95号汽油和布伦特原油的价差仍然在扩大，原油价格的回落并没有带动汽油价格的回落，表明需求比较强劲；国际化工品价格对供给冲击非常敏感，同时冲击过后，价格回落不大，表明有一定的需求在支持；从国内看，中国经济的增长在加速，促进对基础原材料需求的增长。因此，我们预测中国石化下半年的化工板块的盈利将比上半年仍有一定幅度的增长。

　　原油价格将维持高位

　　美伊战争以美国的胜利告终，但是世界不以美国的意志为转移。通往土耳其的输油管道被炸等一系列事件严重影响了世界对伊拉克的投资信心，影响石油生产的恢复，因此，2003年下半年的油价依然将维持高位是毫无疑问的。当前原油价格（布伦特）仍高达30美元。这给中国石化下半年的利润提供了保证，也会使油品、化工品的价格得到支撑。预计2004年国际原油价格将维持在24美元/桶以上。近日，国际汽油价格大涨，估计很有可能国家会宣布成品油价格上调，对中国石化下半年业绩将非常有利。