逐鹿中原竞风流中原油气配股投资价值分析报告

　　投资要点:

　　所属石油天然气开采行业战略地位突出,发展前景广阔

　　持续经营优势明显,原油剩余可采储量逐年增加

　　作为国内第一家石油开采类高新技术企业,科技含量高,技术推广效益显著

　　天然气增长潜力大,部分管线具有区域垄断优势,有望成为新增长点

　　公司市场开拓能力增强,深加工产品出口成倍增长

　　2003年中期公司盈利能力提高,现金流量增加

　　公司未来发展战略清晰,配股募资投向合理

　　在目前市场状况下,该股配股后二级市场价值在11.44-12.47元/股之间,该股投资价值有待进一步发掘。

　　引 言

　　自古以来,中原地区物华天宝,人杰地灵,不仅孕育出无数风流人物,也以其丰富的自然资源构筑了人类生活的脉络。正如人们形容的那样,中原油田经历了漫长而复杂的地壳运动,宛如一只粲然落地的玉盘,而人类付出艰苦努力勘探油气资源的过程,就是在寻觅那远去的回声。

　　1999年11月10日,中原油气在深圳证券交易所正式挂牌上市,终于实现了古老的油气田资源与现代资本市场的对接。上市以后,中原油气以其持续的增长、优良的业绩、规范的管理和稳定的回报赢得了广大投资者的认同。当前,国际石油市场风云变幻,石油作为世界最重要的战略储备资源之一,其地位日益突出,在我国尤显重要。我国新一轮经济景气周期的到来,已经对石油、天然气资源形成了巨大的需求。在此大背景下,中原油气再次启动资本市场的魔方,利用配股募集资金,大力扩建重要油气田产能,努力提高采收率,力争使公司经营能力再跃上一个新台阶。

　　投资中原油气,就是投资中国经济的美好前景,分享证券市场蓝筹资源股的恒久回报。

　　行业篇 战略地位突出 发展前景广阔

　　(一)石油:战略地位突出

　　1.战略影响举足轻重

　　石油是当今世界主要的能源,目前全球石油年产销量已达到36亿吨,在一次能源消费构成中居首位,占40.6%。石油是石油化工行业的主要原料,因此,石油价格的波动牵动着各种商品的价格,决定着从消费、就业到制造业、服务业等各领域的增长。可以说,石油对世界经济的发展起着举足轻重的作用。据预测,原油价格每上涨5美元/桶,全球通胀率约上升1%,GDP增长率约下降0.5%,可见原油对全球经济的影响力。

　　2.消费需求快速增长

　　目前我国能源的消费结构与国际上有较大的差异,能源消费构成中煤炭占67%,石油占27.5%,天然气占2.5%,水电占2.5%,核电占0.5%,我国的能源结构仍以煤炭为主,对石油的依赖度要小一些。但从长期趋势看,我国能源消费结构中,煤炭消费所占比例呈逐步下降趋势,石油、天然气需求量则迅速增长,在能源消费中所占比例呈现上升的趋势。

　　主要原因:一是我国汽车工业近年来得到快速发展。2002年轿车产销量比上年增长55%,预计2003年增幅将达到70%,导致对汽油、柴油的需求快速增长；二是我国石油化工行业发展迅速。近年来,我国乙烯产量以近10%的速度递增,主要石化产品需求量年均递增都在两位数以上,石化产品需求的快速增长拉动了对石油的需求。20世纪90年代初我国从石油净出口国变为净进口国,1998年我国原油及成品油净进口量为2274万吨,1999年达到4381万吨,预计2003年将达到9000万吨,年均递增32%。中国作为一个工业化加速国家,对石油的需求量将逐年上升,预计到2005年,我国原油及成品油年进口量将突破1亿吨大关。

　　石油进口量的快速增长已引起了国家有关部门和相关人士的高度重视,因为石油作为一种战略性物资一旦受制于别人将会很被动,目前我国采取的对策是,除了加快海上石油开采和境外合作、收购外,还要保持国内陆上油田的稳产、增产。

　　3.国际油价波动较大

　　目前,全球石油供需基本平衡,但国际原油价格却呈现大幅波动的走势,1998年末,由于亚洲金融危机等诸多因素的影响,国际原油价格最低跌至不足10美元/桶,2000年9月由于全球经济的高速增长,原油价格最高曾达到37美元/桶；但由于美国经济衰退,导致全球经济下滑,国际原油价格回落,2001年底跌至17美元/桶；而美国对伊拉克动武使2003年3月油价最高曾达到近40美元/桶。

　　影响国际原油价格走势的因素很多,也很复杂,但归纳起来主要有三个:一是全球经济,二是投机炒作,三是政治、军事等突发事件。在这三个因素中,第二和第三个因素对国际原油价格的影响往往是短暂的,如9.11事件、美伊战争等,而影响原油价格走势的长期因素主要是全球经济的变化。从近年来全球GDP增长率与国际原油价格走势的对应关系看,两者之间的上下波动关系还是很明显的。

　　随着美伊战争结束,国际原油价格已出现较大幅度的回落,在消除了投机因素后,今后一段时间国际原油价格走势将主要受全球经济的影响。在SARS等不利因素消除后,全球经济正在逐步复苏,预计2004年全球经济增长率将达到3%左右,所对应的国际原油价格在25美元/桶左右,与2001-2002年的油价基本持平,因此,预计2004年石油开采类公司仍将会保持稳定的收益。

　　(二)天然气:未来十年将迎来高速发展期

　　1. 我国天然气市场供不应求

　　天然气作为一种绿色清洁能源在全球能源结构中占24.2%,占有较大的比重,但在我国,天然气在一次能源中所占比重还很低,2002年我国天然气产量303亿立方米,只占我国一次能源消费总量的2.5%,远低于24%的世界平均水平。我国天然气在能源中所占比例较低的主要原因,一是我国天然气储量较小,二是分布不合理。我国天然气主要分布在新疆、四川等西部地区,而消费潜力较大的东部地区天然气储量较少,如果将西部的天然气输送到东部,成本将大幅度提高。

　　天然气除了作燃料外,还大量用于生产化工产品的原料,如合成氨及尿素、甲醇系列产品及其它有机化工产品等。我国有以天然气为原料的大型尿素生产企业20多家,有以天然气为原料的甲醇生产企业十几家,化工企业年消费天然气达100亿立方米。由于天然气供应不足,很多尿素生产企业不能满负荷生产。

　　2.天然气开发利用将迎来高速发展期

　　为了改变我国天然气供应的紧张状况,国家石油工业十五规划提出,开发利用天然气对改善我国能源结构、缓解石油供需压力具有重大现实意义,为实现我国经济、社会和环境的协调发展,力争在今后10～15年内建成全国天然气工业体系,实现天然气工业的快速发展。重点加快建设新疆到上海的西气东输管道干线和涩北--西宁--兰州等陆上输气管道以及东海气田、南海气田海底输气管道。经过十五或更长一点时间的努力,建成西气东输管道干线,实施海气登陆管道工程,促进天然气上下游协调发展,在全国形成四川、鄂尔多斯、塔里木和海域四个累计探明储量在万亿立方米以上、年产量在100亿立方米以上的天然气生产基地。国家对天然气项目在贷款等方面给予了一定的优惠政策,在价格、税收、环境保护和利用方面研究和制定有利于天然气工业发展的法规,以支持天然气工业的发展。可以预期:未来十年我国天然气的开发和利用将迎来一个高速发展时期。

　　3.天然气价格稳中有升

　　天然气价格近年来一直呈现上升的态势。生产化肥所用的天然气由于国家采取优惠价格,目前计划内价格在0.5元/立方米左右,但化肥企业一般都在扩产,而增产部分一般都是采取议价,价格远远高于计划内价格,从长远看,计划价的比重将会下降,而市场价的比重将上升。总的来看,化肥用天然气价格将继续稳中有升；民用天然气价格呈现快速增长的趋势。天然气作为一种清洁燃料具有很多优势,如热值高、干净,深得居民的喜爱,在北京等大城市已逐步取代了煤气,正在向一些有条件的中小型城市发展,尽管天然气的价格在不断上涨,但民用天然气的消费量仍呈现快速增长的态势。因此,从趋势上看,无论是工业用还是民用,天然气价格都将呈现上升的趋势。

　　总体来看,未来天然气在我国能源结构中所占比重将大幅度提高,天然气在我国经济发展和人民生活中的地位将不断提升,天然气的价格将呈现上升的趋势,天然气开采企业的效益将进一步提高。

　　公司篇 竞争优势明显 天然气后劲十足

　　(一)持续经营优势明显,原油剩余可采储量逐年增加

　　1.主要产品产量稳定增长

　　2000年--2002年,公司主要产品产量逐年稳定增长,其中,原油产量年均增长1.69%,天然气产量年均增长9.23%,深加工产品产量年均增长10.10%。

　　表1 主要产品产量变动

　　主要产品2001 2002年 2003年上半年

　　原油(万吨)63.97 65.65 32.17

　　天然气(万立方米) 89291 95111 50654

　　轻烃(万吨)13.82 13.05 6.21

　　深加工产品(万吨) 8.21 9.28 4.72

　　2. 地质储量与剩余可采储量逐年增加

　　一般人认为,作为不可再生资源的石油储量是逐年递减的。在新技术没有得到运用或新的可采储量未增加的条件下,按年产量60万吨计算,中原油气的石油稳产期为15年以上；按年产8亿立方米计算,天然气稳产期为10年。随着技术的不断进步,公司对油气田的认识更加清晰,保持储量的稳中有升是可以实现的。1997年到2002年底,中原油气业经评估的石油地质储量由7725万吨增加到8845.7万吨,天然气地质储量从362.1亿立方米增加到395.04亿立方米。中原油气凭借其领先的核心技术,稳定并逐步提高油气采收率,使石油资源的剩余可采储量也保持稳中有升的态势。1997年到2000年底,公司剩余石油可采储量从935.92万吨增加到1111.93万吨,剩余天然气可采储量2002年末为91.72亿立方米。2000年--2002年,公司在自然递减率逐步上升的同时,综合递减率却下降了0.59个百分点。总体而言,公司油气田的生产基本保持了储采平衡,具备了稳健经营与可持续发展的能力。

　　(二)技术优势突出,推广效益显著

　　1. 高新技术成果丰硕

　　中原油气所属油气田属于国内难以开采的低渗、深层、复杂断块油气田。作为国内第一家石油开采类高新技术企业,公司知难而上,通过技术攻关,先后攻克了复杂断块油气田勘探开发的技术难关,形成了陆相复杂断块油气田勘探开发的七大主体高新技术:(1)复杂断块油气藏描述技术；(2)高含水油田剩余油挖潜技术；(3)高温、高压、含膏盐层的深井钻井技术；(4)低渗透率、高矿化度储层测井解释技术；(5)深层低渗油层压裂改造技术；(6)油田生产系统配套防腐技术；(7)CNG和LNG技术。

　　目前,公司取得117项科研成果,重大科技成果有87项,其中国家发明奖1项,获国家科技进步奖6项,省部级科研成果49项,成为高效开发油气田的典型。

　　2.技术推广效益显著

　　公司大力进行技术推广取得了显著的经济效益:通过复杂断块油气资源评价及油藏精细描述技术的实施,新增探明地质储量1853万吨,落实可动用地质储量1491万吨,可采储量343万吨,合计新增收入9109万元；利用复杂断块油田综合治理配套技术创效益2.7亿元；利用油田水质改造及生产系统配套防腐技术,创效2164万元；油气田开发配套新工艺新技术的推广使每年增效7887万元等。2003年上半年,公司所属天然气处理厂积极开展科技攻关活动,针对异戊烷含水量偏高的问题,建成投产了轻烃脱水装置,仅此一项,每年就增加效益80万元,形成了公司独特的技术竞争优势。公司计划到2005年,其技术进步贡献率由77%进一步提高到85%。

　　公司之所以在技术创新与推广方面取得丰硕的成果,是由于公司每年在高新技术改造及高新产品研制方面都有稳定的投入,从而使高新技术产品占销售收入的百分比维持在5%以上,技术进步的贡献率维持在77%以上。

　　表2 高新技术及产品研究开发投入情况

　　年度 高新技术及 高新技术产品 高新技术产品收入与

　　产品研究开 研究投入占销 高新产品销售收入占

　　发投入(万元) 售收入的百分比(%) 总收入的百分比(%)

　　2000年 9680.805.0678.44

　　2001年 8770.905.0477.54

　　2002年 9253.145.1677.66

　　2003年中期 5262.975.0775.65

　　(三)天然气增长潜力大,有望成为新增长点

　　1.天然气产量稳定增长,对公司的贡献率逐年增加

　　中原油气的资源特点是富油富气,油气兼备,天然气里二氧化碳、硫、氮气等杂质的含量较低,属于优质天然气,用户分布在河南、山东、河北等大中城市。

　　2000年--2002年,公司的石油在主营业务构成中的比例由54%下降到48%,而天然气在主营业务构成中的比例由24%提高到28%,天然气对公司收入和利润的贡献率逐年增加,公司未来业绩的稳定增长将更有保证。

　　2. 天然气需求潜力大,价格将长期上升

　　由于我国天然气价格尚未完全市场化,天然气价格目前处于稳中有升的态势。美国的油、气价格基本接近,国内天然气价格明显偏低。随着市场化的加速,国内必将酝酿天然气定价机制改革,与国际接轨。天然气的价格将逐年上升,对公司业绩的稳定增长具有重要意义。

　　3.天然气管线具备区域垄断性优势

　　天然气主要通过管道运输来销售,目前与中原油气相连接的外输天然气管线达8条,总计900余公里,其中濮阳--开封线为本公司所有。截止现在,公司已初步形成了以濮阳为中心,呈向外放射状,销售覆盖河南的郑州、安阳、濮阳、开封,河北的沧州,山东的济南、青岛等地的天然气市场,在天然气管道输送方面有一定的区域垄断优势。由于公司天然气管道覆盖的区域是西气东输管线和山西至北京管线都覆盖不到的地方,估计公司天然气价格将比上述管线输送的天然气价格低20%左右,所以西部大开发战略将为公司进一步拓展天然气市场和气价上扬提供难得的机遇。

　　(四)市场开拓能力增强,深加工产品出口成倍增长

　　2000年--2002年,公司深加工产品产量年均增长10.10%,开发的节能环保型轻烃深加工产品达10余个系列200多个品种,并获得省科委、中国油脂学会颁发的高新技术产品证书。2003年上半年,公司深加工产品在主营业务收入中的比重达到了13.17%,毛利率达52.77%。通过有效的市场营销,公司努力扩大对巴基斯坦、伊朗、韩国等国家和台湾地区的深加工产品出口,出口量同比增长16倍,令人眼前为之一亮。其高附加值和出口竞争力的特征将使其成为公司继天然气之后的又一潜在增长点。

　　(五)公司制度健全,运作规范,建立了比较完善的诚信约束机制

　　在制度建设方面,公司制定了内容详细的股东大会、董事会、监事会议事规则以及一系列完善的规章制度。今年四月份通过的《关联交易管理办法》对关联交易的定价原则、决策程序、决策权限、信息披露等方面都做出了详细明确的规定,对于避免关联交易可能带来的风险,维护中小投资者权益将发挥重要的作用。公司被深交所评为2002年信息披露优良单位；被深交所列入成份股指数样本公司,2002年被列入深证100指数成份股；2002年8月,公司被河南上市公司协会推选为会长单位；公司董秘被评为2002年度河南省上市公司优秀董秘。

　　财务篇 盈利能力提高 现金流量增加

　　(一) 公司财务状况表现良好

　　1.盈利能力有所提高

　　进入2003年上半年,公司每股收益同比增长2.58%,虽然销售毛利率略有下降,但净利润率、净资产收益率和总资产报酬率同比分别提高了0.61、0.60和0.96个百分点,表明2003年以来公司盈利能力有所提高。

　　表3 公司盈利能力指标变动

　　指 标2002年 2002年中期 2003年中期

　　每股收益(元) 0.57 0.310.38

　　销售毛利率(%) 40.53 45.5944.67

　　净利润率(%) 26.10 29.1929.80

　　净资产收益率(%) 14.39 8.088.68

　　总资产报酬率(%) 11.66 6.097.05

　　2.经营能力基本稳定

　　2003年上半年,由于资产规模增长速度快于销售收入增长速度,中原油气的应收帐款周转率和存货周转率有所下降,但固定资产周转率略有提高。公司各项资产周转率指标与同行业上市公司相比仍处在前列,表明公司的资产运营能力基本稳定。

　　表4 公司运营能力指标变动

　　指 标2002年 2002年中期 2003年中期

　　应收帐款周转率(次) 11.26 5.954.58

　　存货周转率(次) 30.04 14.92 11.84

　　固定资产周转率(次) 0.618 0.320.34

　　3.成长能力有所恢复

　　2003年上半年,受益于油价上涨和管理增效,公司的主营业务收入增长率为20.24%,与上年同期相比大幅度提高,同时,营业利润和税后利润增长率同比也大幅提高；净资产和总资产增长率同比分别提高了1.58和0.03个百分点,表明公司成长能力有所恢复。

　　表5 公司成长能力指标变动

　　指标 2002末期 2002中期 2003中期

　　主营业务收入增长率(%) 3.10 -2.33 20.24

　　营业利润增长率(%) -5.69 0.98 29.06

　　税后利润增长率(%) -7.99 1.92 22.74

　　净资产增长率(%)13.49 12.66 14.24

　　总资产增长率(%)0.47 0.22 0.25

　　4.偿债能力有所改善

　　由于公司为扩大产能而增加投资增加,造成2002年流动比率和速动比率略有下降,但2003年上半年,公司流动比率提高了22.41%,速动比率提高了21.43%,资产负债率继续维持在较低的水平,各项短期偿债指标都有所改善。

　　表6 公司偿债能力指标变动

　　指 标2002年 2002年中期 2003年中期

　　流动比率(倍) 1.36 1.161.42

　　速动比率(倍) 1.30 1.121.36

　　资产负债率(%) 18.49 24.2118.3

　　5.现金获取能力较强

　　2003年上半年,由于主营业务收入的增加以及加大清欠力度,公司的现金及现金等价物净增额与上年同期相比增加近2亿元,经营活动产生的现金流量除了能够保证生产经营正常进行,还有能力支付红利,总体来看,公司现金流情况良好。但由于公司每年投资量较大,现有资金还不能完全满足公司经营发展的需要。

　　表7 公司现金流量指标变动

　　资金流量分析 2002末期 2002中期 2003中期

　　现金及现金等价物净增额(万元) -20,885.41 -11,579.76 8,397.69

　　经营活动现金流量(万元) 38,407.16 19,363.56 56,768.71

　　销售商品收到的现金(万元) 193,777.71 76,442.37 116,975.69

　　销售商品收到的现金占108.00 88.54 112.68

　　主营收入比例(%)

　　(二)盈利测算

　　根据稳健的原则,以公司此次配股后的总股本为基准,在对公司的销售量预测的基础上,对公司2003年盈利情况做如下简单测算:

　　1.基本假设

　　(1)公司所处经营环境无重大变化；

　　(2)油价以25.5美元/桶计算；

　　(3)汇率以1美元:8.277元(人民币)计算；

　　(4)吨桶比以1:7.3计算；

　　(5)利率及税收政策无重大变化；

　　(6)公司未来几年无其他重大投资项目。

　　2. 2003年公司盈利测算

　　表8 中原油气2003年盈利测算

　　单位:万元

　　项 目2003年

　　主营业务收入195,843

　　主营业务成本111,888

　　营业税及其附加2,252

　　主营业务利润81,703

　　管理费用15,438

　　财务费用 -400

　　利润总额65,215

　　所得税 9,782

　　净利润 55,432

　　摊薄每股收益(元) 0.634

　　预测结果表明,公司2003年摊薄每股收益为0.634元,比2002年增长10.4%。

　　未来篇 发展战略清晰 募资投向合理

　　(一)中原油气发展战略

　　经过深入调研和与公司管理层探讨,我们认为中原油气的发展战略以资源、市场、资本为三个维向分层展开,第一层是资源开发战略,第二层是价值提升战略,第三层是资源接替战略,以上三个战略层层推进,互相促进,最终实现公司价值的最大化目标。

　　1.滚动开发,油稳气升的资源开发战略

　　公司一方面将立足现有储量,通过老区挖潜、注水稳产、科技攻关、管理增效等措施扩大产能,提高油气产量；另一方面,通过对探明未开发储量进行全面评价和先导实验,优选油气层厚度大、产量相对较高的有利区块,依靠科技进步进行滚动式开发。十五期间,公司预计可优选出8001400万吨石油储量和7.5亿立方米天然气地质储量投入开发。

　　在资源开发的战略选择上,公司将在确保油田产能稳定的基础上,充分挖掘已开发气藏潜力,提高最终采收率。在不影响气藏采收率的情况下,适当提高采气速度,保持天然气产量稳中有升,力争使天然气产量十五年末达到11亿立方米以上。

　　2. 延长产业链,相关多元化的价值提升战略

　　依托油田丰富的伴生气资源以及高新技术优势,公司未来的发展战略将进一步优化产品结构,提高高附加值产品在公司业务中的比重,以实现公司价值的全面提升。为此,在纵向上,公司将延长石油天然气行业的产业链,重点延长天然气产业链,大力发展天然气深加工产品,使轻烃深加工量保持在8万吨/年左右,产品品种从目前的主要以溶剂油和发泡剂为主过度到以高附加值的1,4--丁二醇为主,力争在十五末实现产值和利润翻番的目标。在横向上,公司将遵循相关领域的适度多元化战略:一方面,依托公司注册地迁至高新技术开发区的优势,考察参与石油化工相关产业的高新技术企业的可行性；另一方面,依托天然气管道输送的优势,积极探索参与城市燃气项目的途径,以求分享产业链的终端利润。

　　3.寻求内外合作,拓展两个市场的资源接替战略

　　加入WTO后,经济一体化、市场全球化、要素流动自由化的趋势更加明显。公司只有充分利用内外两种资源,积极开拓国内国际两个市场,才能使业务发展再上一个新台阶,实现油气资源的战略性接替。为此,公司正积极与国内和国际上的油气田接触,通过合作开发、购买油气区块等多种方式,开辟新的油气资源已成为公司未来发展的必然趋势。

　　(二)利用配股募集资金进一步增强核心竞争力

　　公司此次配股资金投向的三个项目中,文23等6个已开发气田(藏)项目用于提高天然气采收率；文23气田S四1-2-户部寨气田项目用于新建天然气产能；文南油田文88块项目用于扩建油田产能,这是公司为贯彻落实滚动开发,油稳气升的资源开发战略而做出的重大决策。

　　1.迅速扩大主营业务规模,稳步提高盈利能力

　　对于油气资源类型的上市公司来说,扩大产能是抵御油气价格波动风险,稳定原油产量的主要途径之一。文南油田文88块项目实施后可动用可采储量239.49万吨,最终采收率27%,年产油量14.85万吨,比2002年的年产量增加22.8%。项目年均投资利润率11.75%、投资利税率12.07%,所得税后的财务内部收益率为18.96%,静态投资回收期5.5年,动态投资回收期7.7年,该项目的盈利能力较好。

　　预计三个项目建成达产后,每年能新增收入35,008万元,新增利润19,626万元,每股收益增加0.22元,配股募集资金的投放项目将使公司盈利能力得到明显提高。

　　2.重点扩大天然气产能,培育新的利润增长点

　　此次募集资金的三个项目中,有两个项目是天然气项目,这两个项目的实施将显著提高公司供气能力,进一步提高天然气的收入、利润贡献率,同时也可以利用天然气价格稳定趋升、销量快速增长的特点来部分平衡油价波动。

　　其中,文23等6个已开发气田(藏)项目可提高采收率13.8%,增加可采储量28.32亿立方米,年增产气量1.04-2.42亿立方米；项目年均投资利润率10.46%,投资利税率11.86%,所得税后的财务内部收益率20.02%,投资回收期5.6年,项目盈利较好,抗风险能力强。而文23气田ES四1-2-户部寨气田项目实施后,可新建产能1.40亿立方米,年增产气量1.39亿立方米；项目年均投资利润率16.9%、投资利税率18.5%,所得税后的财务内部收益率34.25%,静态投资回收期3.3年,动态投资回收期4.1年,项目的盈利能力最强。

　　上述三个项目的实施,不仅是对滚动开发,油稳气升资源开发战略的贯彻与落实,也为延长天然气加工产业链,大力发展深加工产品提供了充足的原料,为公司通过寻求内外合作、开拓两个市场以实现资源接替奠定了坚实的基础。

　　市场篇 稳健投资首选 价值有待发掘

　　通过与同行业上市公司比较,我们对中原油气配股后的二级市场定价分析如下:

　　1.市盈率定价模型

　　深沪两市同行业上市公司基本情况见下表:

　　表9 同行业上市公司基本情况

　　股票简称 总股本 流通A股 每股收益 每股净资 收盘价 市盈率 市净率

　　(亿股) (亿股) (元) 产(元) (元) (倍) (倍)

　　辽河油田 11.0 2.00 0.36 2.29 7.03 19.53 3.07

　　石油大明 3.64 2.66 0.41 4.09 7.63 18.61 1.87

　　中原油气 8.16 2.04 0.574 3.99 9.18 15.99 2.30

　　平 均 7.60 2.23 0.448 3.46 7.95 18.04 2.41

　　注:市盈率＝收盘价/每股收益；市净率＝收盘价/每股净资产

　　同类上市公司2002年12月31日的平均市盈率为18.04倍,中原油气2003年中期财务报表显示每股收益0.38元,配股后摊薄0.3545元/股,全年预测0.634元/股。由此可得中原油气配股后二级市场参考定价＝样本股平均市盈率×中原油气全面摊薄每股收益(2003年预测数)＝18.04×0.634＝11.44(元/股)。

　　2.市净率定价模型

　　根据《中原油气配股说明书》摘要,中原油气配股价在8-13元之间,可配5865万股,配完股后总股本为8.7465亿股。根据目前市场状况,我们预测中原油气的配股价将在9-10元之间,募集资金在5.279到5.865亿元。中原油气2003年中期财务报表显示每股收益0.38元,每股净资产为4.37元,相应将中原油气配股后的每股净资产调整为4.68--4.75元。

　　中原油气配股后二级市场参考定价＝样本股平均市净率×中原油气配股后每股净资产＝2.626×(4.68--4.75)元＝12.29--12.47(元/股)。

　　3.EV/EBIT比值定价模型

　　可比上市公司EV/EBIT比值见表(2002年):

　　表10 同行业上市公司EV/EBIT比值

　　股票简称 EV/EBIT

　　辽河油田 11.94

　　石油大明 10.04

　　中原油气 15.42

　　平均12.47

　　注:1. EV/EBIT＝企业价值/息税前利润

　　2.企业价值＝上一年(或平均几年)的税后利润×标准市盈率

　　通过公式分别对上述样本股进行计算,最后得出可比同类上市公司平均EV/EBIT值为12.47。基于中原油气2003年盈利预测数据计算的EV/EBIT比值为16.34,并且我们注意到从中原油气历史数据计算的EV/EBIT比值明显高于行业平均,所以我们采用中原油气2002年的EV/EBIT值与2003年的EV/EBIT值(预测数)平均值15.88作为配股后二级市场参考定价依据。

　　中原油气配股后二级市场参考定价＝EV/EBIT比值的平均值×中原油气税息前利润(2003年预测数)/配股后总股本＝15.88×652150000/874650000＝11.84元/股。

　　通过以上分析得出的结论:中原油气配股后二级市场的价值应在11.44-12.47元/股之间。该价格是在目前市场市盈率在40倍左右、上证指数在1500点附近做出的预测,从公司中长期的发展前景来看,中原油气的投资价值还有待进一步发掘。

　　风险提示:

　　1.国际市场油价波动对公司业绩波动有一定的影响；

　　2.尽管公司对配股投资项目的可行性进行了充分论证,但在项目的实施过程中仍可能遇到意想不到的因素,引起项目投资效益发生变化；

　　3.宏观经济形势变化、重大经济政策调整和投资者任何心理变化都会引起市场的波动,引起本公司股价发生相应波动。