黄金闪耀 熠熠生辉山东黄金矿业股份有限公司投资价值分析报告

　　投资要点:

　　黄金行业是典型的资源型行业,又是具有重要战略意义的特殊行业,黄金行业的未来充满光明。

　　黄金是兼有货币和一般商品多重属性的特殊商品,其地位和作用是任何商品都不可取代 的,拥有稳定的市场和收益,黄金行业股蓝筹股形象突出,可望获得QFII的关注,想象空间广阔。

　　山东黄金三年来主营业务收入保持13%以上的增长速度,有较好的盈利能力及经营业绩。公司资产负债结构较为合理,资产较为雄厚；公司主业黄金产量稳定,公司黄金产品的产销率为100%,销售收入稳定,盈利能力较强。

　　战略务实,前景看好。山东黄金坚持地质先行、以金为主、多元发展的发展战略,在稳定主业,充分发挥黄金产业优势的同时,致力于黄金产品链的延伸和拓展,按上下游一体化原则,发展黄金深加工和综合利用项目,搞好黄金产品精炼、金饰品加工销售,努力构建完整的产业链。

　　公司前景光明。借助资本市场的融资渠道,在未来的两三年内,公司将进一步做大做强主业,同时凭借敏锐的市场经济经营意识,利用自己的资金优势、技术优势、产品优势和市场优势以及长期积累的资本市场运作经验,适时加大对高科技领域的投资经营,实现行业结构的调整和优化。

　　一、资源产业、前景光明行业背景分析

　　黄金行业是典型的资源型行业,又是重要而特殊的行业,在我国国民经济发展中居于非常重要的地位。由于黄金具有货币职能,是国家储备的重要形式,因此,该行业为国家提供源源不断的储备来源。黄金储备的增加对加强我国经济和金融安全,保持人民币币值的稳定起着不可低估的作用；同时,随着市场经济的发展和人民生活水平的日益提高,黄金以它特有的属性和人们传统的偏爱,依然是最稳妥的财富体现形式和最后支付手段。相对于其它新兴产业,黄金行业是一个成熟行业,发展前景相对稳定,成长性一般,黄金的需求较大程度上受宏观经济状况和相关下游行业发展的影响。

　　(一)黄金行业概况

　　黄金作为一种具有货币职能的特殊资源和财富储藏形式,其价格一般受下列情况的影响:供求关系的变化,政治形势的好坏,经济形势如股市的起伏、通货膨胀升降,主要国家汇率、利率的变化,世界石油价格的变化,投资策略和投资主体的变化(如中央银行对黄金储备的态度)等等；而供求关系是影响国际市场黄金价格变化的基本因素。

　　1、黄金的供给

　　在国际市场上,黄金供给有三个来源:一是各国生产的黄金,其占黄金供给的大部分；二是民间投放到市场上的黄金；三是官方储备黄金的抛售。

　　近年来,世界黄金产量渐趋稳定,每年黄金产量约2,400-2,600吨左右。世界主要产金国有南非、俄罗斯、加拿大、美国、澳大利亚、中国、巴西、巴布亚新几内亚、印度尼西亚等国家,其产量约占世界黄金产量的90%以上。

　　据统计,世界各国中央银行的黄金储备占世界黄金总储备的30%,是黄金市场供给的重要构成,其中储藏量最多的是美国纽约联邦储备银行的地下保险库,大约有13,000吨。

　　民间的黄金投放是一般投资者的投资组合变动引起的,其数量不易预测。最近几年来,私人手中的黄金逐年增加,西欧私人拥有的黄金量大约近9,000吨,整个亚洲私人拥有的黄金约有4,900吨。南北美洲私人拥有的黄金约有3,000吨,再加上东欧和非洲等私人拥有黄金,世界各国私人拥有黄金约有23,000吨。

　　迄今为止,黄金开采已有六千年的历史,将六千年开采的黄金累计起来,约为15万吨。而现存黄金约有12万吨,有3万吨黄金已被人类消耗得不见踪影。

　　2、黄金的需求

　　黄金需求一般可以分为四类:货币需求、消费需求、投资需求和工业需求。

　　货币需求是指各国中央银行或财政部在市场购进黄金,作为储备资产。近年来随着黄金的非货币化,各国央行都倾向于保持甚至减少黄金储备。

　　消费需求主要是指对黄金首饰及工艺品的需求。二十世纪80年代以来,消费需求占了黄金需求的大部分。近年来,黄金首饰需求在发达国家已基本饱和,首饰需求的增长主要集中在亚洲地区。

　　传统的黄金投资需求包括金条、金币和金牌的私人(包括机构)收藏,主要具有保值储存的作用。许多基金也将黄金作为投资组合的一部分,以降低风险,提高收益。

　　工业需求包括电子工业、牙科医学及其他方面对黄金的需求。总的说来,工业需求比较稳定。

　　(二)我国黄金行业的现状及发展前景

　　1、我国黄金行业的现状

　　(1)资源储备

　　由于成矿条件的特殊性,黄金在地球上地质储量非常小。我国黄金资源也不十分丰富,且金矿分布很不均匀,主要产金地分布在山东、河南、新疆等少数几个省区。到目前为止,全国预计保有金矿的金属储量为4,310吨,其中独立金矿的金属量3,130吨,伴生金1,180吨。

　　(2)生产规模和布局

　　二十多年来,国家对黄金行业固定资产投资累计98.17亿元,建成大、中、小型黄金矿山1,200多座,其中具有固定生产能力的黄金矿山有628座。保有固定生产能力114吨/年,非固定生产能力30吨/年。黄金冶炼厂10家,冶炼能力约10吨/年。全国年产金万两的县(市)99个,万两矿92个,其中吨金矿已达21个。

　　在生产力布局上,以胶东为中心的山东黄金生产基地、以小秦岭为中心的豫陕黄金生产基地、以白龙江流域为中心的川陕甘砂金生产基地、以燕山北麓为主的华北黄金生产基地等十大黄金生产基地已初步形成,其产量约占全国总产量的84%。

　　(3)供给和需求

　　·供给根据国家经贸委黄金局统计(资料来源:《中国黄金报》),2001年,全国共生产黄金181.83吨,再创历史最好水平,完成全年指令性计划的120.5%,与上年相比,产量增加6.83吨,增幅为3.9%；黄金行业累计实现工业总产值212.6亿元,比上年增长2.11%；实现利润12亿元,比上年增长3.45%。

　　·需求据世界黄金协会统计,1999年世界黄金总需求量为3,278.4吨,比上年增长21%。在全球8大黄金消费国中,中国大陆已成为世界第三大黄金消费国,2001年黄金的需求量共计213.2吨,同比增长3%。目前,中国内地的黄金总需求中,黄金首饰需求占主导地位,约占市场总量的96%,而随着风险意识的加强,黄金极有可能成为多数中国家庭的投资品种,需求量将大大上升。

　　(4)技术水平

　　目前,我国黄金生产技术的整体水平可以达到国际平均水平:

　　就设备的先进性而言,我国金矿的装备水平要比国外先进水平差一些,只有个别矿山达到国际先进水平。尽管井下使用的无轨采掘设备如液压凿岩台车、铲运机等具有机动灵活、生产效率高、工人的劳动强度小等优点,但由于价格昂贵,我国黄金行业只有少数金矿从国外引进了这类设备。

　　就技术先进程度而言,我国总体上落后于国外同类矿山的先进水平,但个别金矿达到了国际先进水平。经过近20年的研究和攻关,我国金矿的地下开采技术有了很大进步,特别是充填技术有了显著进步,与国际先进水平已非常接近,有的技术,如难采矿体的采矿技术,已达到国际先进水平,个别技术达到了国际领先水平。我国采用的选冶技术属于国内外已成熟的技术,工艺方法与国外相似。

　　就技术经济指标先进性而言,我国金矿也能达到国外平均水平,个别能达到国际先进水平。国外利用充填法开采的矿石损失率和贫化率一般在10%左右,我国的同类矿山也能控制在该指标以下。国外采用浮氰工艺的选冶总回收率一般能达到90%左右,我国的许多矿山已达到该指标,个别矿山已远大于该指标。

　　(5)对外开放与国际合作

　　我国黄金行业已与世界上20多个国家和地区的政府管理部门、黄金企业、科研院所、工程设计以及金融等机构进行了广泛的交流和合作,及时了解世界主要产金大国在采选冶方面的新技术、新工艺和黄金政策。在邀请国外专家学者来华讲学的同时,也派出团组到国外考察学习、进修深造。引进炭浆、树脂提金技术和无轨采矿设备等,有力地促进了我国黄金工业的发展和科技进步。八五期间经国务院批准,允许引进外资开发低品位、难选冶金矿资源,这是我国黄金工业改革开放的重大举措。

　　2、我国黄金行业的发展前景

　　黄金定价市场化国内金价与国际金价接轨,中国人民银行等有关主管部门将不再是金价的制订者和调整者,企业将根据自由浮动的国际金价组织自身的生产经营。黄金行业将逐步在开放引进、规模经营、资产重组、转机建制、跨业经营等诸多方面,进一步解放思想,解放生产力。

　　黄金生产法制化随着机构改革步伐的加快,黄金管理部门原来直接管理企业的功能将逐步削弱淡化,宏观调控和规划、协调、服务、监督的功能将强化。黄金立法工作将加快,《黄金开发管理条例》将很快出台,黄金工业的发展将纳入法制化轨道。

　　加快产业结构调整,开发非金产业黄金行业产业结构调整以及对现有企业进行战略性改组的步伐将加快；一批重点产金区的黄金企业将通过兼并联合、大力发展股份制和股份合作制,走多元化投资的道路；企业内部的组织结构和产品结构将作调整；强势企业将向新的生产领域进军,开发非金产业。

　　加大对外开放力度,加强对外技术合作黄金行业将进一步扩大开放,充分利用国内国外两种资金、两种资源、两个市场。黄金科技发展的主要目标是:研究开发符合国情、经济合理的难处理金矿石,提高预处理浸出提金工艺技术,实现工业化生产应用,并通过引进外资开发低品位难选冶矿山,引进和消化国外先进技术和设备,促进高新技术对传统工艺的改造。

　　逐步建立现代企业制度,全面转换企业经营机制黄金行业将按照产权清晰、责权明确、政企分开、管理科学的要求,改革人事、用工、分配制度,着力提高经济效益。黄金工业将推进北矿南下,东矿西转的辐射带动战略,巩固发展东部,加快开发中西部,培育新的经济增长点。

　　3、WTO对我国黄金行业的影响

　　加入WTO对中国黄金行业的影响是挑战与机遇并存、机遇大于挑战。

　　加入WTO给我国黄金行业带来的挑战主要有两个方面:

　　黄金市场开放问题。按照WTO市场准入原则,中国的黄金市场将向国际市场开放,而目前国内黄金市场刚刚建立,对黄金市场的运作缺乏经验。

　　企业竞争力问题,中国的黄金企业在资金、技术、成本上与国际先进水平相比,竞争能力比较差。

　　加入WTO对我国黄金行业带来的机遇主要体现在以下三个方面:

　　可以引进境外资金开发国内黄金资源。随着非关税壁垒的逐步减少,外商在投资黄金业方面将逐步享受国民待遇,外商开发中国黄金矿业的热情将进一步升温。

　　有利于行业技术进步和技术创新。随着外资的引进,国外的一些先进技术也将引入,可以大大提高中国黄金选矿的技术水平。

　　国内黄金行业融资渠道得以拓宽。加入WTO后,中国黄金企业可以通过借金还金等国际通行办法,扩大融资渠道,甚至可以到境外上市直接融资。

　　(三)黄金交易所对国内黄金行业的影响

　　2002年10月30日,上海黄金交易所正式营业。国内的黄金市场走出了开放过程中的关键一步。

　　黄金交易所的开业将推动黄金行业的开放,促进行业竞争,增大国内黄金需求量；同时,鉴于国际经济仍面临严峻考验,在未来一年左右的时间内,国际黄金价格将面临较大的上涨空间,这很可能会带动国内黄金的投资需求,并引发黄金价格的上扬。黄金交易所成立对国内黄金业的影响包括:

　　1、黄金交易所正式运行是黄金市场开放的里程碑。

　　2002年10月30日,黄金交易所正式开始交易。中国的黄金工业掀开了新的一页。此次国家开放黄金市场将遵循三先三后的原则,即先开放现货市场后开放期货市场,先开放有形市场后开放无形市场,先对内开放后对外开放。

　　黄金市场的开放对几年来持续低迷的黄金需求起到了带动作用,在开放速度加快的2001年,前三季度的黄金总需求量增加了5%,扭转了过去几年国内黄金需求持续下跌的趋势。据一些专家估计,黄金市场放开后,国内工业用金和个人用金的年需求量很快将由目前的300吨上升至500吨左右。

　　2、黄金交易所成立有助于转变国内黄金行业的管理体制。

　　尽管我国已成为世界第四大产金国和第三大黄金消费国,但长期以来,国内黄金工业一直处于统购统配的计划体制之中,企业缺乏生产的积极性,市场观念更无从谈起。

　　随着黄金市场的开放,外商进入黄金行业的限制也将逐步放开,为黄金生产企业的发展带来巨大的动力,这将促进国内黄金市场的充分竞争,黄金行业的整体运行效率有望提高。

　　3、黄金交易所成立将带动黄金的投资需求

　　黄金交易所的成立将降低投资者交易成本,促进黄金交易的活跃。黄金需求可以分为首饰用金和非首饰用金。根据《黄金年鉴2000》的数据,国际饰金需求占到黄金总需求量的70%,我国则为92%,显然,在工业用金和投资用金方面,国内市场还有较大的开发潜力。

　　4、黄金交易所成立将为黄金期货创造条件。

　　黄金市场的开放必然涉及生产企业的套期保值问题,如何有效地转移市场价格风险将是市场开放后黄金生产企业和黄金首饰加工企业面临的普遍性问题。因此,开辟黄金衍生交易工具(如黄金远期、调期、期权、期货等)就成为黄金市场开放的必然趋势。

　　二、以人为本、变革创新公司分析

　　(一)公司概况

　　山东是中国产金第一大省,占到全国产金量的四分之一和行业利润的60%。山东黄金矿业股份公司作为山东省黄金行业的核心企业,成立于2000年1月31日,注册资本1亿元人民币,主营业务是黄金的开采和选冶,生产经营主体是新城金矿。公司同时拥有山东黄金鑫意首饰有限公司90%的股权和山东省数字证书认证管理有限公司33.33%的股权。

　　资产分析:截止2003年5月31日,公司资产总计50374.92万元,主要包括流动资产、固定资产、无形资产及其他资产。

　　从公司的资产构成比例来看,公司的资产比较优化。流动资产比例达27.86%,公司没有闲置多余资产,非生产经营性资产比重很低,资产整体质量优良,可变现性强,盈利能力强。

　　(二)主业突出,经营稳健竞争优势分析

　　做黄金人、干黄金事、闯黄金路、创黄金业,这是山东黄金全体员工坚定不移的信念。一直以来,他们充分发挥自身优势、锐意进取,努力使公司成为一个立足国内,面向国际,主业突出,多元发展,技术进步与科学管理并举,依法运作,稳健经营,成长性良好,具有一定国际竞争力的黄金企业。

　　1、主营业务突出,规模优势明显

　　公司的生产经营主体新城金矿是一座具有采、选、冶综合生产能力的国有大型二档矿山,保有黄金储量40吨,按黄金行业储量分类标准划分,属于特大型矿山。该矿年产黄金十万两,是亚洲产量最大的地下黄金矿山,以最好的设备、最好的管理和最好的效益而享有中国黄金第一矿的美誉。

　　新城金矿技术水平处于全国黄金行业领先水平,该矿曾承担国家九五重点攻关项目,其新城金矿复杂条件矿床采矿方法研究项目达到国际先进水平,并获中国黄金行业唯一的国家科技进步二等奖、国家经贸委科技进步特等奖。

　　新城金矿拥有世界一流的装备,井下全部实现机械化生产,大部分采掘设备系从美国、法国、加拿大、芬兰、瑞典等国家引进,生产能力大,劳动效率高。其中从瑞典引进的世界上最先进的架线式35吨电动卡车,在亚洲矿山只有3台,在世界矿山投入使用的也不超过16台。

　　公司新城金矿设计采选生产能力1,250吨/日,实际采选生产能力已达到1,400吨/日。2000年--2002年,该矿黄金产量分别为2,929.01千克、3,105.00千克和2,815.98千克；处理矿石品位分别为6.19克/吨、6.32克/吨和5.68克/吨；选冶回收率分别为94.41%、94.31%和94.02%。

　　1999--2000年,我国黄金行业前10名企业具体产量排名见下表:

　　1999--2000年黄金行业前10名产金企业单位:两

　　1999年2000年序号单位名称 产 量 序号 单位名称产 量1 山东黄金集团有限公司 283,276 1山东黄金集团有限公司289,1322 山东金仓黄金集团公司 136,726 2 福建上杭紫金山金矿 131,1683福建上杭紫金山金矿 96,320 3山东金仓黄金集团公司 92,7964 甘肃格尔河金矿 73,600 4 山东招金集团公司86,9315 陕西东桐峪金矿 72,7195 甘肃格尔河金矿 75,5206 山东招金集团公司 71,580 6河南金渠金矿67,8707 河南金渠金矿65,866 7山东黑岚沟金矿 61,9978 黑龙江乌拉嘎金矿 60,744 8辽宁排山楼金矿 60,1089 山东黑岚沟金矿 57,665 9陕西煎茶岭金矿 60,08910 辽宁排山楼金矿 55,066 10黑龙江乌拉嘎金矿 53,140

　　注:(1)资料来源:相关各期的《中国黄金报》。

　　(2)上表中山东黄金集团有限公司1999--2000年的黄金产量中均含有新城金矿的产量,如果以本公司新城金矿1999--2000年的黄金产量单独进行计算,排名分别为第四位和第三位。

　　2、依托得天独厚的资源优势,创造优良业绩

　　新城金矿是一座具有采、选、冶综合生产能力的国有大型二档矿山。截止2002年9月30日,新城金矿在开采范围内剩余保有储量为B＋C＋D级矿石量664.82万吨,金金属量40,391.07千克,平均金品位6.08克/吨；矿石的采选回收率高,品位稳定,比较适于大规模的机械化生产,已探明的保有地质储量按年开采矿石量41.25万吨计算,可服务16.1年。

　　山东黄金矿业股份有限公司本次发行上市6000万新股,预计实收募集资金27143万元,用于新城金矿深部开采项目、新城金矿深部开拓配套工程项目、收购山东黄金集团有限公司焦家金矿和焦家金矿引进黄金精炼新工艺技术改造项目。

　　焦家金矿是一个黄金资源丰富、生产系统完善、极具发展潜力的矿山。收购焦家金矿后,山东黄金矿业股份有限公司保有黄金储量将扩大到252万两,位居我国黄金矿山储量的前列。

　　3、依靠先进的技术和优秀人才,打造现代化企业

　　新城金矿于1980年建成投产,先后经过三次改扩建,从美国、法国引进了具有世界先进水平的井下设备,形成国内一流的现代化采掘、提升、选冶生产体系,实现了采、掘、运的无轨化。公司现有员工2,158人,其中,具有中高级职称的198人,大专以上文化程度的208人,中专、技校文化程度的490人。公司研发能力强,新城金矿复杂条件矿床开采方法研究获国家经贸委黄金科学技术进步特等奖；新城金矿主溜井特大塌方区加固技术研究获全国黄金系统唯一的国家科技进步二等奖、国家经贸委黄金科学技术进步二等奖、山东省科学技术进步二等奖。

　　(三)稳定主业、多元发展

　　除新城金矿外,山东黄金矿业股份有限公司控股和参股的另外两项资产也非常优良,并为公司稳定主业、多元发展打下了基础。

　　其中山东黄金鑫意首饰有限公司是国内长江以北最大的贵金属深加工基地,产品包括足金、K金、铂金、足银、镶嵌首饰、金银电铸摆件、金银工艺品、金箔工艺品八大系列两万多个品种款式,销往全国十几个省市,并建立了17家经营连锁店。鑫意饰品是中国名优产品,被中国宝玉石协会评为中国珠宝首饰业驰名品牌。

　　山东省数字证书认证管理有限公司是山东地区唯一从事跨部门、跨行业数字证书签发的权威性认证机构,又是山东地区数字证书安全认证体系建设与管理的主体。数字证书认证管理属于新兴产业,具有很好的发展潜力。

　　三、经营稳健、利润丰厚财务状况分析

　　(一)经营业绩分析

　　1、主营业务收入构成及变动趋势

　　主营业务收入情况表(表1) 单位:元项目 2003年1-5月份 2002年度 2001年度2000年度黄金108,297,461.13 227,634,669.49 221,605,935.59 219,670,709.83白银540,990.72 1,853,548.10 3,721,470.07 213,502.60硫 精 矿1,105,146.40923,964.48 172,014.85 163,366.38金银首饰 34,139,726.3352,765,725.0224,278,832.61合 计 144,083,324.58 283,177,907.09249,778,253.12220,047,578.81

　　2000年度、2001年度、2002年度和2003年1-5月份,公司实现主营业务收入分别为22,004.76万元、24,977.83万元、28,317.79万元和14,408.33万元,2001年度比2000年度提高13.51%,2002年度比2001年度提高13.37%。2003年1-5月份,公司主营业务收入较上年同期增长较大。

　　(二)财务状况分析

　　1、盈利能力

　　主要财务指标(表2)

　　财务指标 2003年1-5月份 2002年 2001年 2000年

　　每股净资产(元) 2.29 2.07 1.81 1.54

　　每股收益(元) 0.21 0.27 0.26 0.27

　　净资产收益率(%) 9.33 12.89 14.48 17.30

　　公司生产经营主体新城金矿的黄金产量稳定增长,产销率为100%。剔除价格因素,公司目前正处于稳步发展的状况。黄金价格近年来的波动对公司的盈利有一定的影响。但黄金作为一种特殊产品,其价格受黄金市场供求关系等因素的影响,不可能一直处于低水平的状态,2002年黄金价格就比2001年同期出现了大幅上升。公司通过稳定黄金产量、降低成本费用等措施,使主业和盈利能力较为持续稳定。

　　公司2000年度、2001年度、2002年度和2003年1-5月份分别实现利润总额3,991.17万元、3,991.01万元、4,253.84万元和3218.36万元,2001年度和2000年度基本持平,2002年度比2001年度提高6.59%。2003年1-5月份,公司利润总额较上年同期大幅度增长。公司通过加强内部成本控制管理,加大技术开发投入,整体上保持了较为稳定的盈利水平。

　　公司2000年、2001年和2002年净资产收益率、总资产报酬率、主营业务利润率、每股收益、主营业务收入保持较高的增长幅度。公司每股收益2002年达到0.27元,2003年1-5月份每股收益0.21元。表明公司的盈利水平不断提高,综合盈利能力较强。

　　2、经营效率

　　主要财务指标(表3)

　　财务指标2003年1-5月份 2002年 2001年 2000年

　　应收帐款周转率(次) 17.9449.51 108.11 311.53

　　存货周转率(次) 1.072.39 3.24 5.19

　　公司的流动资产主要为货币资金、应收账款、其他应收款及存货,截止2003年5月31日,货币资金、应收帐款、其他应收款、预付账款及存货占流动资产的比例为24.28%、5.71%、16.65%、3%及50.32%。公司流动资产质量良好,可变现性较强。从总体上来说,公司经营效率较高。

　　3、偿债能力

　　主要财务指标(表4)

　　财务指标2003年1-5月份 2002年 2001年 2000年

　　流动比率 1.24 1.10 0.48 0.39

　　速动比率 0.61 0.53 0.22 0.18

　　资产负债率(%)(母公司) 47.09 50.60 55.07 54.59

　　截止2003年5月31日,公司资产负债率为47.09%,流动比率为1.24,速动比例为0.61。

　　公司流动资产主要为货币资金、应收账款、其他应收款及存货构成。我国长期对黄金实行统购统配、统一管理的管理模式,生产、销售、加工均受到国家计划的严格控制,任何企业和个人不允许自由买卖。因此公司销售应收账款发生的额度较小。

　　根据以往三年公司的经营业绩与现金流量状况,公司有足够的能力清偿到期债务。

　　4、现金流量分析

　　公司现金流量(表5)

　　2003年1-5月份 2002年度

　　经营活动产生的现金流量净额(元) 35,268,673.25 45,073,878.19

　　投资活动产生的现金流量净额(万元) -19,248,557.39 -35,372,757.17

　　筹资活动产生的现金流量净额(万元) -13,744,179.80 -6,672,660.27

　　每股经营活动现金流量(元) 0.350.45

　　在日益崇尚现金至尊的现代理财环境中,现金流量可清楚反映出企业创造净现金流量的能力,更为清晰地揭示企业资产的流动性和财务状况。公司截止2003年5月31日货币资金余额为3559.12万元,本期现金净流量为227.59万元,经营活动产生现金净流量为3526.87万元,每股经营活动现金流量0.35元。

　　(1)流入结构分析

　　公司现金总流入中经营性流入占86.45%,投资流入占比例极小,筹资流入占12.45%,说明经营活动占有重要地位,筹资活动也是该企业现金流入来源的重要方面。

　　在公司经营活动流入中,主要业务销售收入带来的流入占97.90%,公司经营属于正常。

　　筹资活动中借款流入占筹资流入的100%,为主要来源。

　　(2)流出结构分析

　　公司的总流出中经营活动流出占67.35%,投资活动占12.15%,筹资活动占20.50%。公司现金流出中偿还债务占18.35%。

　　经营活动流出中,购买商品和劳务占56.50%；支付给职工的以及为职工支付的现金占21.18%,税费占11.69%,支付的其他与经营活动有关的现金为10.63%。投资活动流出中全部为购置固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金。筹资流出中偿还债务占89.53%,其他为分配股利、利润和偿付利息所支付的现金。从以上分析可以看出,该企业的经营活动现金流出较大。

　　(3)流入流出比例分析

　　公司经营活动现金流入流出比为1.30,表明1元的现金流出可换回1.30元现金流入。公司投资活动引起的现金流出较大,表明公司正处于扩张时期。

　　筹资活动流入流出比为0.62,表明还款大于借款。公司筹资活动中现金流入系举债获得。

　　对于一个健康的正在成长的公司来说,经营活动现金流量应为正数,投资活动的现金流量应为负数,筹资活动的现金流量应是正负相间的,公司的现金流量基本体现了这种成长性公司的状况

　　(4)偿债能力分析

　　虽然流动比率、速动比率也能反映资产的流动性或偿债能力,但这种反映有一定的局限性,这是因为真正能用于偿还债务的是现金,现金流量和债务比较可以更好地反映偿还债务的能力。

　　现金流分析指标表(表6)

　　分析指标 2003年1-5月份 2002年度

　　现金流动负债比29.74%36.26

　　% 现金债务总额比12.90%16.15

　　% 获取现金能力比 7%9.22

　　% 销售现金比率 24.47%15.92

　　% 每股营业现金流量(元/股) 0.350.45

　　从上表分析可知,公司依靠现金偿还短期负债有一定压力,承担债务的能力较弱,获取现金能力一般,但公司进行资本支出和支付股利的能力较强。

　　四、改善产品结构、培育新的利润增长点--公司募股资金投向分析

　　公司本次公开发行股票预计募集资金总额为28,680万元,实际可募集资金27,143万元。募资投向围绕公司的资源优势和技术力量,一方面扩大经营规模,壮大公司实力,另一方面为公司培育新的利润增长点,为公司直接带来效益,改善产品结构,增强抗风险能力。募资投向的主要投资金额及经济效益指标见表。

　　主要募资投向情况 单位:万元

　　投资项目投资金额(万元) 项目进度

　　第一年 第二年 第三年

　　收购山东黄金集团

　　有限公司焦家金矿 13831.50 13831.50

　　新城金矿深部开采

　　工程项目4,850 1455.00 1940.00 1455.00

　　新城金矿深部开拓

　　配套工程项目 7094.68 2500.00 3600.00 994.68

　　焦家金矿引进黄金

　　精炼新工艺技术

　　改造项目1284 500.00 784.00

　　合计27060.18 18,286.50 6324.00 2449.68

　　投资项目回收期 每年新增 内部

　　利润(万元) 收益率(税后)

　　收购山东黄金集团

　　有限公司焦家金矿 - 1,920.86

　　新城金矿深部开采

　　工程项目 5,653.54 22.79

　　% 新城金矿深部开拓 4.91

　　配套工程项目

　　焦家金矿引进黄金

　　精炼新工艺技术

　　改造项目3.28 734.66 40.99

　　% 合计

　　在以上四个项目中,收购山东黄金集团有限公司焦家金矿是为了扩大公司规模,消除集团内部的同业竞争现象,有助于提高公司的主营收入和竞争能力。有利于发挥区域管理优势、规模优势,实现人才、资金、物资的综合利用,将迅速扩大和提高公司的资产规模、资源储量及盈利能力。待收购完成后,公司保有矿石储量约增加91%,金属量约增加62%。

　　新城金矿深部开采工程项目属于生产延续工程,是对新城金矿深部开拓井下-380米～-580米区段间的主体工程进行建设。黄金开采行业的特点决定了该项目必须和深部开拓配套工程项目配套实施。这两个项目完成后,可继续保持采选1,250吨/日以上的设计生产能力,正常年份下,年产成品金2,528.79千克,利润总额5,653.54万元(销售单价按81.12元/克计算)。

　　焦家金矿引进黄金精炼新工艺技术改造项目也经过了科学论证,项目实施后,企业黄金冶炼技术达到国际先进水平,企业产品内在和外观质量将达到中华人民共和国1号金银标准,提高企业产品档次,增加企业效益。

　　公司近年业绩持续上升,获利能力很强,主营业务收入及利润呈逐年增长趋势。在募资投资项目完成后,公司将进一步突出主业,扩大资源储备量,改善资源储备结构,形成年产黄金4,317.79千克的能力；搞好黄金产品精炼、金饰品加工销售,发展黄金深加工产品,提高产品附加值；通过黄金产品的生产、精炼、金饰品加工,形成产销一体化、协调发展、良性循环的黄金产业链,保证企业的持续发展。

　　五、质地优良、物有所值公司估值分析

　　1、可比上市公司分析

　　至2002年3月8日,沪、深两市还没有主营业务为黄金采、选、冶的上市公司,为科学的反映公司的可比价值,根据山东黄金的实际情况,我们只好选择现有的10家有色金属或稀有金属采掘业的上市公司作为山东黄金的可比公司,其中沪市2家,深市8家。这10家公司分别是稀土高科(600111)、江西铜业(600362)、中金岭南(000060)、内蒙宏峰(000594)、铜都铜业(000630)、锌业股份(000751)、西藏矿业(000762)、云南铜业(000878)、锡业股份(000960)和东方钽业(000962),作为可比样本进行分析。我们以可比上市公司6月15-7月10日的股票平均收盘价为因变量,以每股收益、每股净资产和流通盘规模作为自变量,通过回归方程的分析反映出山东黄金的真实价值。有关分析的具体情况见下表(截止日期为2003年7月10日的收盘价):

　　可比重点上市公司基本情况表股票代码 股票简称 6月15-7月10日 每股收益 流通股 每股净资产 市 盈 率

　　平均收盘价 (元) (万股) (元) (倍)600111 稀土高科 8.910.16 14560.002.6455.69600362 江西铜业 5.260.06 13000.00 1.75 87.67000060 中金岭南6.180.1120520.00 2.45 56.18000594 内蒙宏峰 4.780.03 19459.00 1.36159.33000630铜都铜业 7.420.28 18252.00 4.30 26.50000751 锌业股份 5.000.0334702.00 3.00166.67000762 西藏矿业 6.77 -0.29 7700.00 2.09 -000878 云南铜业4.810.0628072.00 2.23 80.17000960 锡业股份 6.190 13000.00 3.23 -000962东方钽业8.450.04 14040.00 2.99 211.25平均值6.380.05 18330.502.6084.35发行时的山东黄金 4.780.268 6000.00 2.07

　　通过对上表数据的加工,我们得出以下回归方程:

　　LN(P)＝6.365-0.005LN(X1)-0.506LN(X2)＋0.497LN(X3)

　　(其中P为首日上市开盘价,X1为每股收益, X2为流通盘规模,X3为每股净资产。)

　　借助于上述公式,并将山东黄金的相关数据带入(每股净资产为发行后摊薄净资产),我们可以测得公司的市场价值定位应在10元左右,大大高于公司本次的发行价,显然给投资者留下了一定的持股升值空间。

　　另外,从市盈率比较来看,通过上述选定的样本可以发现,可比上市公司整体基本面和价值定位明显好于深沪两市上市公司平均水平,表明投资者对该板块较为看好。尽管如此,上述公司市盈率基本上均在80倍以上,而山东黄金发行市盈率为17.84倍,因此如果我们简单的按照同行业市盈率的平均水平来看,公司的合理价值定位更在17元左右,相对而言具备更突出的投资价值。

　　2、近期上市公司上市表现分析

　　为保证对山东黄金公司上市后的准确定位,我们还可以通过分析近期上市的部分新股的市场表现,从另外一个角度来分析公司的投资价值。具体分析数据如下表:

　　2003年4月-2003年7月份部分首发上市公司基本情况表

　　股票简称 流通A股 发行价 每股收益 每股净资产 上市首日

　　(万股) (元) (元)开盘价(元) 开盘利润率(%)

　　双良股份 8000 7.24 0.36 2.96 10.51 45.17

　　贵研铂业 4000 6.80 0.35 2.12 15.02 120.88

　　长电科技 5500 7.19 0.38 3.32 13.70 90.54

　　冠农股份 4000 5.75 0.29 1.85 11.05 92.17

　　片 仔 癀 4000 8.55 0.59 1.55 15.89 85.85

　　三友化工 10000 6.00 0.30 1.638.31 38.50

　　冠豪高新 6000 4.60 0.23 1.34 10.18 121.30

　　华芳纺织 9000 4.83 0.25 1.337.20 49.07

　　三一重工 6000 15.56 1.16 2.62 23.00 47.81

　　北方天鸟 4000 9.60 0.50 2.41 13.00 35.42

　　平均值 6050.00 7.61 0.441 2.11 12.79 72.67

　　山东黄金 6000.00 4.78 0.268 2.07

　　通过对上表数据的加工,我们得出以下回归方程:LN(P)＝8.779-0.359LN(X1)-1.131LN(X2)＋1.258LN(X3)＋0.352LN(X4)

　　(注:其中P为首日上市开盘价,X1为流通盘规模, X2为发行价格,X3为每股收益,X4为每股净资产。)

　　通过以上公式,并将山东黄金的相关数据带入(发行价取4.78,每股净资产为发行后摊薄净资产),我们可以测得公司的首日开盘价在11.7元左右,首日上市增值率在100%以上。另外,如果我们按照近期上市公司首日上市的平均涨幅(73%),那么山东黄金首日上市的开盘定价也在8.25元左右,升值预期多多。

　　由上面的分析可知,不管是根据同行业可比上市公司的资产市场价格,还是根据近一段时间首次发行上市公司的股票首日二级市场表现来看,山东黄金都具备相对明显的投资价值。从绝对价位来看,公司发行价格明显偏低；按照经营业绩标准来看,公司基本面良好、成长性好；从流通盘规模来看,公司股本规模适当、上市后流动性好,是机构投资者良好的中长期投资品种。综合所述,黄金作为不可再生资源,拥有稳定的收益,矿产类股蓝筹股形象突出,可望获得QFII的关注,想象空间广阔。而山东黄金本次的发行价格定价相对偏低,因而具备较大的增值空间。

　　六、结论超值回报、共享未来

　　全面研究分析山东黄金有限公司所有公开的信息资料后,我们得出以下基本结论:黄金行业是具有重要战略意义的特殊产业,山东黄金突出的主营业务和拥有的丰富资源,加上自身的规模、技术优势和山东地区蓬勃发展的经济,使该公司的茁壮成长不可小视。公司规范的运作是公司今后健康快速发展的坚实基础。同时山东黄金拥有一支经验丰富、团结肯干、勇于创新的核心团队,其卓越而富有成效的管理,是公司长期持续稳定健康发展的保证。

　　作为一种不可再生资源,黄金行业股具有较强的自然垄断性,将受到包括外资在内的一些机构投资者的青睐,同时股价较低而且现金流充沛,从这种角度来看,在QFII正式推出后的机构投资者盛行时代,这类个股将成为机构投资者投资组合的重要首选品种。因此,我们有理由相信,随着募集资金所投项目的逐步实施,山东黄金在未来的一段时间内业绩会有显著成长,属于长期稳定高速成长型企业,可望给具有长线投资理念的股东带来理想回报。