华民谈投融资与公司治理⑤股票市场的功能(下)

　　华民教授:长期从事国际经济学、世界经济与中国经济的研究与教学工作。现任复旦大学经济学院学术委员会主任,中国世界经济学会副会长,国家中长期科技发展规划战略研究咨询专家,上海市人民政府决策咨询专家,上海市国际友人协会副会长等职。

　　下面我们来具体分析三方协同作用的过程。

　　机构造势这个过程的参与者是市场上的投资咨询机构,它们通过对产业发展前景的分析与研究,为市场提供投资信息,帮助投资者寻找最具投资价值的公司。

　　造市的主体就是各种各样的机构投资者。美国的有关法律规定,证券市场的咨询机构是不能参与投资的,而投资机构是不能做咨询的。如前所述,专业化从事证券市场咨询服务的机构造势活动实际上是一种研发活动,这种研发活动一旦完成,便需要有造市机构的介入,以便把研发成果转换成为实际的运作。而机构投资者的造市活动就是把前者的研发成果转换成为实际运作的过程。所谓造市是指机构投资者依据造势机构给出的市场发展和产业发展的前景,通过交易去推高那些有成长空间的公司股票的价格。机构投资者之所以能够这么做,关键就在于它们比中小投资者具有更多的信息优势和资金优势。机构造市的结果是股价的上扬,而股价的上扬恰好是投资的信号。结果,只要市场和公司的治理结构是有效的,那么市场非机构中小投资者和公司的经理阶层都会对此做出积极的反应。首先,非机构中小投资者会积极跟进；其次,股价持续上扬的公司经理阶层会积极投资,否则,高企的公司股票价格就会造成泡沫。对此,我们有进一步分析的必要。

　　股价所传递的信息不仅与公司过去投资质量有关(被称为股价的回顾性效应),而且也与未来项目的预期收益和当前的公司现金流有关(被称之为股价的前瞻性效应)。由此可见,与一般的商品价格不同,股价所反映的主要是人们对于公司未来收益的一种预期,而不是实际的商品与要素的均衡。正是股票价格的这种特性,决定了它的变动所引起的首先是人们预期的变化,而不是资源配置的变化。从这样的意义上来讲,股价变动对资源配置的影响是间接的,而不是直接的。要使资源真正实现合理配置,还需要上市公司经理人的投资努力(区别于股票市场机构投资者的实业投资)。假如公司的经理阶层受到的投资激励是有效的,那么公司经理人就会根据公司股票价格的变化和机构造势者和机构造市者给出的信息,去寻找有利可图的投资项目,进行利润创造,以填补由于股价上扬而产生的股市泡沫,并使整个国民经济运行实现帕累托改进与有效的增长。

　　至此,我们不妨把创业板股票市场前瞻性分配资金的功能作用过程简要概括如下:第一,机构造势；第二,机构造市；第三,公司经理的投资。其中,造势机构做的是研发；造市机构做的是市场开发；而经理阶层做的则是利润创造。

　　当然,要使股票市场这个崭新的功能有效地发挥作用,就必须保证股票市场的充分有效性,而这需要一系列的制度安排来加以确保。其中,最为主要的是:有效的信息披露制度、有效的市场交易制度以及有效的监管制度。

　　信息披露是实现股票市场有效性的根本手段。股市的有效性,是针对资本市场上信息与价格的关系提出来的。在一个有效率的股市上,各种证券的价格能够充分反映可能获得的信息,且价格信号本身又是资本市场中资本有效配置的内在机制,所以一个有效率的资本市场会迅速准确地把资本导向收益最高的企业。