2003最有成长性上市公司排名发布 个中暗藏玄机

　　表面上，股价被高估的公司正在减少，股价被高估的比例也在不断降低。好的公司越来越多，100强公司质量在提升。而实际上，许多名次起伏不定的、指标极端的公司仍存在诸多风险。

　　编辑 汪姜维

　　《新财富》编辑周宏波、曾学成；研究员陈雪洁对本项目也有贡献

　　机构支持：

　　深圳证券信息有限公司、上海万递网络科技有限公司、北京色诺芬信息服务有限公司

　　从2001年6月1日至2002年12月31日，短短的一年半的时间里，中国股市发生了急剧的变化，上证指数从初始的2219.59点高位跌去了39%，深证成指跌幅更达43%。

　　也就是在这一年半时间的开端，《新财富》推出了中国第一份"最有成长性上市公司"排名，并在研究的基础上得出了"脱离基本面的中国股市"的结论。

　　之后，随着监管机制的不断完善，中国股市逐步回归理性，上市公司的基本面也更趋真实。连续三年的研究数据表明，股价被高估的公司正在减少，股价被高估的比例也在不断降低。

　　监管力度和市场成熟程度增强

　　连续三年的"《新财富》最有成长性上市公司100强"共有205家上市公司入围，其中仅有20家公司连续三年蝉联100强。

　　2001年的100强公司只有24家公司在今年的100强中，其中20家三年蝉联、4家隔年再次入围；其他的公司在100-1000等各个百位区间均有分布。值得特别注意的是，有7家公司已被ST/*ST处理，包括原排名第3、4位的"银广夏"(000557，现称"ST银广夏")和"东方电子"(000682，现称"ST东方")，而原排名第16位的"蓝田股份"(600709，现称"ST生态")已被终止上市，原排名第51位的"国嘉实业"(600646，现称"ST国嘉")已被暂停上市。此外，还有3家公司因为非无保留的审计意见、1家公司未按时披露年报而失去了参与排名的资格。

　　令人欣慰的是，随着监管的不断加强和市场的逐渐成熟，2002年度的100强公司的质量已有大幅提高。2002年100强上市公司中，仅有"英豪科教"(600672)1家公司被ST处理，并且蝉联100强的公司从去年的43家增加到了48家。

　　100强公司质量在提升

　　从整体来看，三年间上市公司的成长性、总资产回报率等指标并没有太大改变。如图2，2003年所有上市公司的基本成长率较去年和前年只有很小的增长，而去年的基本成长率比前年还有所下降。不过从分布区间来看，基本成长率分布在6%以上的公司比例在不断增加，从2001年的19.03%增加到了今年的25.42%；经常性总资产回报率超过一年期贷款利率的公司也越来越多，占排名公司的比例从2001年的38.64%增加到了今年的47.46%(部分也是由于贷款利率的下降)。

　　与此同时，100强公司的成长性在不断改善。100强公司的基本成长率和经常性总资产回报率已经连续两年增长，分别从9.7%和9.75%增长到了11.45%和11.79%，分别是所有公司中位数的3.27和2.27倍。两项指标分布区间的变化也印证了这一点。

　　在取得良好的资产回报率的同时，100强公司也相对理性地将更多的利润留存起来，用于发展高回报的业务。如图2，100强公司的股利支付率连续三年均低于所有公司的中位数(这种差距有逐年变小的趋势)，不过100强中派现公司所占比例要稍高于整体情况。

　　然而，100强公司并不能很好地利用财务杠杆。100强公司的有息负债率仅2001年较所有公司中位数稍高，而最近两年的这一比例均较所有公司中位数要低。

　　此外，从最近两年的数据来看，100强公司的毛利率要远远高于一般上市公司。今年100强公司的毛利率(35.79%)是所有上市公司中位数(22.55%)的1.6倍。100强公司的销售回款比例与整体情况差不多，但100强公司的净利润现金含量要好于一般上市公司，应收款项也要少一些。

　　20家三年蝉联100强的公司更加优秀

　　比较三年的100强名单，有一些相同的公司，这些公司共20家。

　　我们发现，三年蝉联100强的公司的主营行业非常稳定而集中。20家三年蝉联100强的公司在过去三年中，仅有2家发生过部分行业变动："海虹控股"(000503)在2001年由于数字娱乐业务的增加，从"纺织品和服装"行业转至"综合"行业；"南山实业"(600219)在去年由于整合了铝材业务，从"纺织品、服饰和奢侈品"行业转为"建筑产品"行业。

　　这些公司主要集中在传统行业，其中工业6家(建筑产品等)、材料4家(钢铁和化学制品)、能源3家(石油化工)、非必需消费品3家(纺织服装、汽车零部件)，另外饮料、医药、房地产和电力各1家。

　　三年蝉联公司表现出的成长性和资产回报率均较100强公司的整体水平更好。三年蝉联公司的基本成长率和经常性总资产回报率连续三年均高于100强公司的中位数，今年这两项指标均超过了12%。

　　这从毛利率上也可以反映出来。如图4，三年蝉联公司近两年的主营业务利润率均较100强公司要高。而且，三年蝉联公司的应收款项也更少，2002年末应收款项占总资产的比例仅为7%，不到一般上市公司的一半。

　　隔年重新入围100强的公司暗藏玄机

　　在新入围今年100强的40家公司中，有4家公司是2001年入围但2002年落选的公司。这4家公司中，"宏盛科技"和"方正科技"是起伏最大的。但对于起伏变化的原因，我们必须具体分析。

　　"宏盛科技"之所以能重新入选，主要是因为其ROA有所上升，超过一年期贷款利率，而去年这一比例低于贷款利率。由于"宏盛科技"的有息负债率非常高，所以财务杠杆的"双刃剑"作用在这里就体现得非常明显。不过，我们必须注意：虽然"宏盛科技"的基本成长率上升了，但其过高的有息负债率(100强中名列第6高)、极低的毛利率(100强中最低)、高额的应收账款(100强中最高)和极低的销售回款率(100强中最低)显示了其中蕴藏着极高的风险，一旦资产回报率不能实现超过一年期贷款利率的目标，偿还利息都会成为问题，其成长性也将急剧下降。

　　"方正科技"重新入围的原因则明显不同。"方正科技"重新入围主要是因为资产回报率得到了极大的改善，并且有息负债率降到了比较合理的范围，应收款项也较少，销售的回款率也较好。

　　名次起伏最大的公司需要具体分析

　　由于"基本成长率"指标不考虑企业的规模，而很多上市公司的规模很小，其基本面的业绩十分容易操纵。因此，可能就会有很多公司通过重组等手段迅速改变公司的相对基本面，从而进入了成长性100强行列，这些公司短期内的成长性虽然不错，但其成长性能否保持稳定，往往是很大的问题。因此，我们必须特别注意这类100强公司。

　　根据最近3年排名名次的变化，我们将今年100强中相比前两年名次提升最快的公司列在表7中，排名前5的公司均在其中。对于这些公司，我们需要仔细分析其基本面改变的原因。在后面的行业分析文章，我们约请了很多"《新财富》2003最佳分析师"对这些公司及其所在的行业进行分析，请读者仔细阅读。

　　另外，前两年入选100强的公司，很多现已从榜上"销声匿迹"了。对于这些公司(如表8)，为什么会迅速发生基本面的改变，我们也需要具体分析。有些公司可能是由于行业发展的原因，而有些公司则可能是前两年利润有虚假成分，在2002年年报中进行了调节。

　　在去年和前年100强公司中，我们分析了其中在2002年和2003年排名落后至500名之后的公司。研究发现，这些公司具有如下特点：所有公司的经常性总资产回报率均大幅降低至少40%以上，平均降幅高达75%；大部分公司的股利支付率大幅下降，平均降幅达21%；大部分公司的有息负债率大幅上升，平均升幅高达84%。这说明，经常性总资产回报率的降低是基本成长率降低的主要原因，而与此同时有息负债率的大幅增加则放大了这种作用。

　　指标极端的公司值得特别关注

　　100强主要是根据基本成长率排出来的。除经常性总资产回报率外，基本成长率很大程度还受到利润留存比例和有息负债率的影响。但有息负债率是把"双刃剑"，有些公司虽然进入了100强，但有息负债可能过高，风险极大。为此，我们还在排名中还列出了经常性总资产回报率、有息负债率、主营业务利润率、主营业务收入现金比例和应收款项占总资产比例等单项指标。这些指标在阅读排名时应作为基本成长率的重要参考。

　　在表9-1至9-4中，我们分别列出了100强中应收款项占总资产比例、主营业务收入现金含量、主营业务利润率的最高和最低的前5家公司以及有息负债率最高的10家公司。

　　在这些公司中，同时出现在两个或以上表中的公司，我们应该特别注意。这些公司分别是：

　　宏盛科技：应收款多、销售回款率低、毛利率低、有息负债高；

　　如意集团：毛利率低、有息负债高；

　　创业环保：应收款少、毛利率高；

　　金马集团：销售回款率高、毛利率高。