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中国最后一个“先发债、后发股”的可转债——茂炼转债(125302)昨日开始启动回售程序：由于中国石化茂名炼油化工股份有限公司(下称茂化公司)股票未能在7月27日前上市交易，茂炼转债持有者可以将其持有的茂炼转债全部或部分回售给公司，回售价格为115.4元／张，回售期限为7月30日至8月12日。
茂炼转债昨日在深市的收盘价为123.30元／张，远高于115.4元的回售价格。大多数
分析人士认为，由于茂炼转债条款设计优厚，如果能顺利发股，持有人获利空间巨大，因此，回售压力很小。但亦有市场人士认为，茂炼转债能否上市仍存在变数，投资者仍应注意控制风险。
持有人回售意愿不强
据了解，茂化公司不能实现上市的主要原因是，公司因计提可转债利息差额对财务报表进行追溯调整造成2000年度亏损，无法达到公开发行A股股票必须连续三年盈利的要求。
茂化公司是于1999年8月17日发行茂炼转债的，发行总额为15亿元，到期时间是2004年7月14日。茂炼转债相关条款规定，如果公司股票能够顺利上市，则按股票发行价格的一定比例化为转股价格，然后可进入二级市场上市流通。如果公司股票未能在2003年7月27日上市交易，持有人可以115.4元／张的价格回售给公司。
分析师认为，由于茂炼转债潜在的高额收益率，其回售压力很小。中金公司在一份关于茂炼转债的研究报告中估计，“如果茂炼石化能够发行股票成功，则茂炼转债的潜在收益将达到40%-48%左右。”
这份报告预计茂炼石化发行股票规模在2亿-3亿股。按2002年每股收益0.239元和近期17倍左右的发行市盈率计，发行价大约为4.08元。而根据可转债募集说明书，如果股票在2003年7月28日至2004年7月27日发行，转股价为发行价的92%，即3.75元。因此，15亿元规模的茂炼转债按此转股价水平能转为4亿股，加上原始股本10.64亿股和新发股本，共计约16.64亿-17.64亿股。如果保守估计2003年净利润达到4.5亿元(一季度已达到1.44亿元)，则按照发行新股和可转债转股后的总股本计，2003年每股收益预计在0.255-0.27元。
报告预测，考虑到股本规模和成长性差异以及目前石化类上市公司的市盈率水平，茂炼石化股票的市盈率水平在25倍左右，对应的二级市场价格定位大约在6.38-6.75元。以目前茂炼转债的价格，可转换为27股左右，即转股价值大概为172-182元。这样，如果投资者将手上的转债保持到期，其预计收益将达到40%-48%左右。
“面对如此诱惑，估计不少持有人都会冒险试一试。”长城证券的研究员余黎黎称。
另外，即使持有人现在不选择回售，而茂化公司在2004年7月27日之前未能上市的话，按照茂炼转债的条款，公司到时亦将以每张118.5元的价格加当期利息强制赎回全部到期的转债。余黎黎认为，“这意味着最后一年的持有期收益率将达到4.85%。从这个意义上来说，投资者选择在今年回售的可能性很小。”
能否上市仍是个谜
对于茂化公司以及茂炼转债持有人而言，最好的结局是茂化公司能够在2004年7月27日(转债到期日)之前成功上市——茂化公司不用还本付息，并能够通过发行A股融得一笔资金；而转债持有人则通过转股获得不菲的收益。
“茂化公司及大股东中国石化，正在积极争取使茂化公司公开发行A股并上市”，茂化公司办公室有关人士前日称。
银河证券的分析师金阳认为，茂炼转债上市具有很大的可能性。其主要原因是，该公司一季度每股收益达到0.136元，是2002年全年收益的57%。如果没有特殊情况，2003年度盈利很有把握。由于可转债到期日为2004年7月27日，如果2001至2003年连续盈利，公司仍然具备资格在2004年上半年申请上市。另外，该公司是中国石油控股，实力强大，茂炼转债是惟一一家没有股票的债券，中国石油化工股份有限公司亦明确表示支持公司公开发行上市。
但亦有分析师认为，公司能否在2004年7月27日茂炼转债到期日前上市，目前尚存在不确定性。
长城证券金融研究所的余黎黎认为，上市过程中一些相关障碍应被充分估计。茂炼转债是一只在深交所交易的转债，根据属于同一发行人的股票与转债在同一交易所上市的惯例，关于公司在何处上市目前还难以达成定论。当然，目前最为紧迫的还是时间问题，能否在短短的最后一年时间内实现发行上市是关键。
金通证券的分析师钱向劲认为，茂炼转债属于“历史遗留问题”，有望获得有关部门的特批，不必在申请发行的队伍中排队，“但按照目前中国新股发行的节奏，确实还存在一些不确定性。”
本报记者谢美琴
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1998-2000年间，中国试点了三家未上市公司发行转债：茂炼转债、丝绸转债、南化转债，额度分别是15亿元、1.5亿元、2亿元。而从2000年起，上市公司则成为可转债试点和实施的主要对象。类似茂炼转债、南化转债、丝绸转债的试验今后将不会再出现。而随着南化转债、丝绸转债在去年相继上市，茂炼转债能否顺利上市引人注目。
这只1999年7月28日发行的可转债，期限为5年(即从1999年7月28日到2004年7月27日)，其规模为15亿元，首年票面利率1.3%，以后每年增加0.3个百分点。如公司股票上市，则有到期强制性转股条款。若公司股票未能在距可转债到期之日12个月以前上市，可转债持有人有权将持有的可转债全部或部分回售予公司，回售价为115.4元／张。
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