之二：优化股权结构提升公司质量

　　深刻剖析山东上市公司所集中爆发的问题，不难发现其中的核心问题在于大多数上市公司股权结构不合理,即：不可流通的大量国有股(包括法人股)占有上市公司的控股地位，由此带来了诸如一股独大、所有者缺位、大股东盘剥上市公司等系列问题。有业内人士指出，当务之急是解决影响上市公司发展的深层次痼疾--不合理的产权制度，加快产权制度改革，使上市公司实现股权结构优化和投资主体多元化。

　　问 题

　　山东上市公司国有股结构偏高在全国比较典型。2002年山东上市公司中,国有股所占比重为52.7%；其中中央企业国有股比重67.7%，省属企业64.9%，在上市公司总量的股权结构中占有绝对的控股地位。也就是说，在目前72家上市公司中,国有控股的上市公司就占了80%的比重，由此带来的弊端与全国的共性问题毫无二致。

　　首先，“一股独大”问题突出。山东问题有三多，其中一多就是国有大企业核心资产剥离上市的多。过度集中的股权使得股东间约束难以形成，尤其是中小股东对国有大股东难以实行有效的制约。上市公司受制于大股东，使企业无法真正成为市场条件下的独立自主的竞争主体，实现运作机制的市场化转变。个别大股东对上市公司巧取豪夺，比较典型的是大股东占用上市公司资金，有关调查结果显示，57家上市公司中控股股东占用上市公司资金5000万元以上有9家，其中有5家在亿元以上。大股东贪图短期利益肆意抽取上市公司的血液，无疑是将上市公司逼上绝路的匕首。

　　其次，法人治理结构不完善，公司治理结构中的制衡机制失灵。山东部分上市公司法人治理结构不完善，缺乏良好的内部约束，内部管理缺乏程序化、透明化，决策透明度和专业化。集中表现就是大股东与上市公司在机构、资产、人员、财务和业务上没有分开，为大股东侵蚀公司利益，损害其他股东权益，通过关联交易或担保等方式将上市公司资产和资金掏空提供了可能性。ST轻骑就是由于存在严重的大股东掏空上市公司的现象，创下了中国证券市场之最，并直接面临退市。

　　三是，产业结构和产品结构调整不到位，生产工艺落后，落后的生产力没有及时更新，研发投入少，新产品开发不到位，跟不上市场竞争发展的需要，相当一部分公司竞争实力差。山东上市公司中有很多都曾经是行业的佼佼者、“领头羊”，风光一时。但是，恰恰是因为在盛世没有考虑到危机，忽视了技术、生产工艺的创新和新产品的开发、营销意识观念的及时转变，最终在市场竞争中败下阵来。

　　出 路

　　通过逐步降低国有股比重，优化股权结构，以达到引进战略投资者、改善上市公司法人治理结构，规范上市公司运作，进而提升上市公司核心竞争力的效果，此举是山东省政府近年来积极探求深化国企改革、实现国有资本退出的重大突破，也是解决上述问题的必由之路。

　　从目前上市公司优化股权的主体来看，民营企业入主、管理层收购和外资并购正构成眼下国有股权转让的“三驾马车”。新的国资运营体制将为地方政府推动上市公司国有股转让创造了更为有利的条件，目前这种趋势已提前呈现。一批有远见的山东上市公司顺势而为，已经开始多种形式大胆尝试并不乏成功案例。

　　在向外商转让国有股权、引进境外战略投资者方面，山东已经开始了积极探索。2002年省委书记张高丽带领山东代表团到香港招商，就曾经公开宣布了几家上市公司国有股转让的意向，获得积极反响。此后不久，青岛啤酒与美国安海斯-布希（A-B公司）签署协议，A-B公司将以14.16亿港元的代价增投青啤股份到27%，成为《上市公司收购管理办法》实施以来的首个案例。

　　伴随着二十多年的改革开放，山东省有一批在市场经济中迅速成长起来的实力强、发展前景好的民营企业和混合所有制企业，向民营企业和混合所有制企业转让国有股权的政策依据和现实基础已经具备。如山东济南的力诺集团已成功重组了湖北上市公司双虎涂料，香江集团受让山东临工的国有股等。但也必须看到，山东省的民营企业相比广东、江苏等民营经济发达的地区，真正有实力的企业还不多。另外，民营企业与国有控股公司在管理体制、企业文化等方面的融合问题也不可忽视。山东省有关负责人指出，各级政府要首先彻底解决“肥水不流外人田”的观念，应该大胆引进外地企业和外资企业，要给所有企业同样的待遇，不能消极看待企业走不走的问题。

　　尽管政策难度大，2002年胜利股份在全国率先实施了MBO，为山东省上市公司国有股转让开辟了一条新路。此外，采取配股、增发形式来降低国有股比例也是一种行之有效的方式。莱钢股份通过上市后的两次配股，国有股权比例由上市时的84.9%降低到78.01%。兖州煤业一次增发A股，一次增发H股，使国有股权比例由上市时的64.23%降低到58.19%。

　　实际上，上市公司股权结构优化是一项复杂的系统工程，还可以因企制宜多渠道操作，比如一是通过上市公司母公司的国有股权，全部或部分转让给外商或非国有企业，实现国有股权顺利退出。二是对于部分上市公司存在控股股东出资不到位及大股东占用上市公司资产和资金的问题，上市公司可以采用回购国有股的方式减持国有股。既可以改变上市公司“一股独大”的股权结构，也有利于解决上市公司的历史遗留问题；三是多种方式混合使用。即可以通过上市公司配股增发、部分国有股权转让给外商、由管理层收购部分股权，同时国有股也可以保留一部分的综合性减持方式。

　　突 破

　　随着《上市公司收购管理办法》及配套法规的正式出台,我国上市公司以市场化为取向、融入国际产业整合为目标的新一轮并购重组悄然兴起。新一轮购并重组作为上市公司提升竞争力和质量的产业调整手段,将逐步发挥其市场化、塑造性的力量,一种富于创新的产业竞争和市场结构也为山东上市公司国有股转让提供了难得的机遇。

　　首先,通过战略性重组发展规模经济,提升核心竞争力。《上市公司收购管理办法》允许定向增发、换股为并购的创新工具,为资源整合、重建价值链的战略性重组提供手段支持。这种着眼于同一产业或相关产业内的战略性重组,不同于传统的财务性重组,更不是简单的报表重组，而是企业旨在巩固自身品牌、行业地位和把握资源要素的一系列优化组合行为，实现资源的优化配置。因此,山东的钢铁、石化、航空、医药、零售、化工等传统行业上市公司,通过对产业内并购不断吸纳和发展新的核心能力,有助于企业提升市场占有率和国际竞争力。

　　其次，获取先进技术,加快产业结构转型和产品升级。实践证明，收购兼并、合资等资本运作是企业掌握最新技术，保持产业领先地位或介入其它产业的重要途径，由此也推进了产业整合。在当前产业结构大调整的背景下，民企、外资入主上市公司可以通过对原有公司不良资产的剥离，注入优质资产等方式，给许多失去成长性的传统企业带来新的活力，使公司在产业转型后业绩出现大幅度增长。同时可以把新产品和新技术带入上市公司，以高新技术带动传统产业，极大地促进国有上市公司的产业升级。

　　目前山东已有相当一部分上市公司通过及时资产重组完成了产业转型，重新赢得了竞争力。比如青岛国货与上海华馨，青岛东方与横店集团，华光科技与北大青鸟，泰山旅游与浪潮集团，等等。重组后，这些企业成功由传统行业转型进入到电子信息、生物制药等高新技术领域，打造出了企业的核心产业，上市公司质量、发展潜力有了显著的提升。

　　第三,促进股权多元化,优化公司治理结构。新一轮并购中,对并购主体未作特别限制,为外资和民企通过要约收购、协议转让等多种方式介入资本市场创造条件。随着民企和外资战略投资者的引入,可以带来山东上市公司股权的多元化,加快其法人治理结构的完善,提高内部决策和管理质量。同时,通过国有股权转让和管理层收购来适当地引入市场化的竞争机制和激励机制,以此推动上市公司在政企分开、内部收入分配及经营资源的市场化配置等方面的深化改革。

　　可喜的是，在山东省政府的大力推动下，山东国有企业开始面临优化股权结构的实质性阶段。根据进度，山东省省属国有企业将率先在三年内完成改制，调整优化上市公司股本结构，国有股降到30%左右，对于国有股比重大的公司，要通过多种方式吸纳非国有资本，将国有股稀释、减持到合理的比例，实现投资主体多元化和资本成分多样化，从根本上解决上市公司的持续发展问题。