海航西征

　　现在看来，海南航空(600221、900945)控股西安民生(000564)仅仅只是其西征的开始。此后，海航又投入重金连续收购陕西的一些证券公司和酒店，继而快马加鞭赶往新疆洽谈收购新疆机场事宜。一切均表明，控股西安民生并不是海航西征的最后一粒官子，立足西安组建金融控股公司从而整合西部资源才是其真正目的。

　　海航西征

　　本刊记者 任健

　　海航集团西行三千里，看上了西北商业旺地西安民生，由此，海航版图上又多了一枚棋子——这枚棋一子双意：西安民生想做中国的沃尔玛，海航想借机成立金融控股公司，两者一拍即合。

　　此次海航以1.7亿元受让西安民生5180.5万股股份(占总股本的25.65%)，成为西安民生第一大股东，从而有可能掌控其价值10亿元的资产，这笔买卖对海航来说，无疑是合算的。

　　但是海航真正入主西安民生的理由并不仅是为打造一个中国的“沃尔玛”，其近期一系列的举动便是明证——收购西安的证券公司和酒店，配合西安民生参股西安商业银行7000万股(占后者总股本的7%)。事实上，海航的当务之急是期望在其西征的道路上先组建一个大的融资平台——因为所有的资本运作，都需要大量的真金白银支持。用西安民生立足西北布阵，正合其意。

　　一直以来，海航在其掌门人陈峰的领导下快速、神奇地壮大，却总给人们其完全仰仗资本运作手段发展的感觉。此次，海航斥巨资收购一西部零售业公司，并声称自己要做大做强商业，显然与其拿手的资本运作相悖。

　　事物的真相往往并不容易显现。从表象上看，购买西安民生股权所需支付的1.7亿元资金对海航来说并不是个小数目——随着其版图的快速扩张，海航集团自身资金压力已越发明显，况且西安民生目前还没有配股、增发资格。然而，海航西征之举自然有其道理。

　　2003年6月11日，西安市繁华商业街上西安民生大楼的会议室里，西安民生掌门人詹军道正在与海航方面的代表开会，会议的主要议题是未来如何进行企业文化的整合。

　　“这几天都是这样。”西安民生总经办主任赵庆丰对《新财经》记者说。由于存在许多不确定因素，因此，海航和西安民生双方对媒体一直采取低调。尔后，结束紧张会议的詹军道坐在了《新财经》记者面前，一脸疲惫，没有丝毫重打锣鼓另开张的喜悦——显然，双方每天意识上的不断碰撞让他感觉并不轻松。

　　“《新财经》是我们惟一接受采访此事的媒体。”詹见到记者的第一句话便说，“我们现在很忙，主要是双方都有做大商业的意向，但关键在于如何进行运作。”

　　民生无奈之举

　　詹军道拱手将西安民生的控制权让给海航，也属迫不得已。西安民生在陕西商业圈里一直是以龙头老大自居。“曾几何时，西安民生的发展就代表西安商业的发展。”赵庆丰回忆着西安民生的昔日风光。

　　好景不常在。近两年陕解放(000516)和家世界两家商业零售店在西安快速崛起后，西安民生的鼎盛渐成往事。

　　“现在西安民生的销售额在西安商业企业中排名下降到了第三位，主要原因是企业在发展中受到许多瓶颈限制。”詹军道对《新财经》记者说，“比如机制的问题，有时候甚至30万元的投资项目也必须到主管的商业局批准。”2001年开始，西安民生经营状况开始出现明显下滑趋势。2001年，其每股盈利0.16元，毛利率22.86%，到2002年其每股盈利大幅下挫到0.06元，毛利率减少到17.91%。

　　詹军道清醒地看到了西安民生的困境，为此，他曾考虑过多种可以将企业起死回生的方法。他曾向陕西省政府提出组建西安商业联盟的建议：将目前陕解放和西安民生合并，将其中的一个壳资源转让出去，装入西安城市基础设施项目资产。这样的话，既可以避免两个同类型的上市公司火并，又可以拿到大量的企业发展资金。但这个建议后来在陕解放的不愠不火的态度下，被搁置了起来。随着民营企业西安高新医院的入主陕解放，此事不了了之。

　　商业联盟构想不成，詹开始尝试第二个方案——MBO。“最终还是没有成功，因为1.7亿元的收购款并不是一个小数目。”詹军道对《新财经》记者说，“我们也考虑过借助信托资金来进行私募MBO。但是这样做自身压力太大，员工拿不出这么多的钱。另外随之而来的还有1900万元的收购贷款利息。”据参与此次MBO的一位人士告诉《新财经》记者，詹军道曾进行私募MBO，但最终没有成功并不是因为钱的问题，而是因为当地政府没有批准。

　　航的进入，无疑为急于改变现状的詹军道和其民生集团管理团队提供了再次发展的契机。“虽说不是自己的资金，但是机制的转变对我们同样是一次机会。”因此，詹军道和他的团队选择了这个结局。但他们提出，海航入主的前提条件必须是仍然保留西安民生的管理层，上市公司还是做商业，否则免谈。

　　海航版图

　　海航不止同意西安民生继续做商业，而且还要把它做大。

　　西征之举使得海航的扩张版图逐渐清晰，海航的最终目标将是打造一个海航控股公司。“如果海航得不到上市公司控股权，一般就不会想进入。”海航派来运作重组西安民生的一位人士对《新财经》记者说。

　　在海航的版图中，西安民生被列入了物流体系。“用10年时间把西安民生的销售收入做大到100～150亿元，立足陕西，占领西北，走向全国，成为中国最好的连锁店。”詹军道对《新财经》记者这样描述海航对西安民生的发展计划。

　　然而，这个宏伟计划却值得推敲。按照西安民生目前10亿元的年销售额计算，要达到100亿元的销售额，需要10家目前这样的店面，谈何容易？面对质疑，詹军道认为，“利用联营、兼并、租赁、输出管理等手段就可以实现”。

　　但据《新财经》掌握的资料来看，素来喜好资本运作的海航并不是想做一个中国的沃尔玛那么简单，其根本意图是计划将西安民生当做其在西北的一艘航母，既有自身资金补给，又可以快速扩张。

　　据一位业内人士向《新财经》记者透露：“近期海航在西安的资本运作不断。用6亿元先后收购了陕西省财政厅下属的开源证券、燕京酒店，目前还正在收购新疆机场。海航的目的是组建西北金融控股公司。”

　　尽管西安民生现在还没有再融资能力，但海航却可以利用注入资产、关联交易等手段先让民生活起来，然后再利用这个平台继续收购其他企业，以四两拨千斤之技逐步实现其组建金融控股公司的计划。对此，詹军道也很明了，但是他认为“目前还是多看民生如何发展的问题”——只有更好地活着，才能更好地发展。

　　曲线参股西安商业银行

　　2003年5月，西安民生参股西安商业银行7000万股。这被许多人看做是海航控股西安民生前的首度资本运作，也是海航此次在西安打造航母的必然之举。但业内人士质疑，海航曲线入股西安商业银行的根本目的是为解决其资金链问题。“根据中国人民银行发布的《城市商业银行指引》关于对商业银行股东在本行贷款的要求，股东在商业银行贷款反而会有诸多的限制。西安民生只参股西安商业银行7%，因此，想获得或者控制信贷资源是不可能的。”西安市商业银行行长尹国宏对此评论。据他向《新财经》记者介绍，西安商业银行的增资扩股从去年9月开始，目前中国人民银行已经同意11家企业参股该行，否定1家。由于中国人民银行对于商业银行原则上已不追加投入，因此，此次入股的都是民营企业和股份制企业。通过这次增资扩股，西安商业银行的国有股比例将会大幅下降，甚至将是全国商业银行国有股所占比例最小的一家。

　　“虽然引入民营资本进入银行，但是国有股仍然会是西安商业银行的控股股东。”尹国宏对《新财经》记者说，“西安商业银行目前银行存款2200亿元，去年不良贷款率接近10%。股东的加盟主要是获取投资收益、资金增值。”

　　据《新财经》记者掌握的资料显示，自2000年5月，西安市商业银行就开始与国外多家银行谈判，最后与加拿大枫叶银行、国际金融公司(IFC)最终达成参股意向。具体参股比例虽然现在并没有公布，但《新财经》记者了解到，目前外资参股西安商业银行的比例已经达到24.9%，是目前外资参股商业银行比例最高的一家。

　　中国人民银行关于民营企业、股份制企业参股商业银行的要求规定，单户及关联公司最高持股不得超过15%。按这个标准衡量，此次西安民生参股西安商业银行的比例不过7%，并未越界，而且也没有达到提请召开股东大会所需10%的股份比例。

　　钢丝上的平衡技巧

　　海航资本的高速扩张，一直受到业内人士的质疑，其中最大的原因就是海航的资产负债率过高，并且其数额庞大的关联交易对企业发展将有很大的影响。从其资产负债率上看来，海南航空的资产负债率高于目前国内A股上市公司的一般水平。海航总负债率为82%，其中长期负债占公司负债总额的69%，比例相当大。但海航对此并不以为然。

　　“高负债运营是国内航运行业的一大特性，国外航空公司资产负债率平均为80%，国内航空公司资产负债率平均约89%。就海航的发展历程来看，其航空资产一直保持大幅增长的特点，近三年平均增长率达到53.70%，资产负债率的增长水平远远低于资产总值的增长。”一位海航高管对《新财经》记者说。但有投行人士却看法不同：“海航是一家上市公司，它将募集资金计入总资产，分母变大，才使得其负债率降了下来。”

　　海航一方面存在高负债，另一方面还不停地进行版图扩张。这次收购西安民生的股权后，许多人心生疑窦：海航能否有进一步对西安民生的资金投入计划，促使其快速发展？至少目前还看不出来。但詹军道对此的答复是：“海航的高负债率，主要是因为海航的现有飞机大部分是通过租赁获得的，在正常交租赁费时是负债，但最后仍然是算作资产的。我们需要的并不是海航的资金，而是先进的管理经验和企业文化。”

　　海航在西北大肆扩展版图的同时，仍然在不断地找钱——版图的不断扩大使其资金链更加紧绷。最近陈峰频飞美国，又相中了一家大型基金公司，据说对方看中了海航的航空业务。

　　此前，在海航集团从1000万向数百亿规模的跨越过程中，引进国际战略投资者一直是其至关重要的一步。1995年，索罗斯的量子基金和查斯特集团共同控股的美国航空公司以2500万美元购买了海南航空增资发行的1亿外资股，持有海南航空25%的股份，成为海南航空的第一大股东。而对于本次的买家，陈峰暂时还不愿向外界透露更多信息，只是委婉地表示，这家美国基金公司“资金规模至少在几百亿美元”。

　　陈峰曾向记者透露，本次国际战略投资者对海航集团投入的“资金额相当可观”，但所占股份不会超过国家民航总局对外资持股的上限49%。陈峰这样描述这家国际战略投资者的背景和意图：一、该基金是规模至少几百亿美元的大型基金，对航空和基金运作很熟悉；二、它对海航集团的运作模式和发展潜力非常感兴趣；三、它以战略投资者身份参股，主要参股海航集团旗下的中国新华航空有限责任公司、长安航空有限责任公司、山西航空有限责任公司和扬子江快运航空有限公司。

　　一边找钱,一边找项目。海航虽然在走钢丝，但每次都是化险为夷。大鹏证券分析师廖桂永对《新财经》记者指出：“海航目前不单单是资产负债率过高的问题，海航公司资产中的20多亿其他应收款项也是其急于解决的事情，其中关联欠款就达10亿元以上。现在海航的主要问题就是如何加强应收账款，改善资产负债比例。该公司虽然在去年就提出，拟将上市公司10亿元负债转让给海航集团有限公司，同时抵减其对上市公司相同数额的债务，但至今并没有下文”。

　　可见，海航的高速扩张在给企业带来高速发展的同时，也带来了资金和经营的压力，

　　海航在西安组建金融控股公司，或许就是想再次借资本之手四两拨千斤，用上市公司的平台达到其版图设计的目的。只是，不知道西征是否会使海航找到新的突破口。