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案例二 贱买友谊股份?

http://finance.sina.com.cn 2003年07月01日 09:36 《今日东方》

  2003年1月8日,友谊股份(600827)一则公告颇吸引人们眼球,该公告称:“本公司国家股转让方友谊集团与受让方友谊复星决定自公告日开始申请办理该国家股协议转让过户登记手续,本次实际转让过户的国家股份数经送转后原来的73,239,000股调整位85,960,028股,占总股本的比例亦由29.98%下降为26.04%,转让总价款为172,111,650元。”

  其中,国家股的受让方——友谊复星为友谊集团与上海复星高科技集团有限公司(以下
简称“复星集团”)共同组建,其中友谊集团占52%,复星集团占48%,后复星集团将持有的48%的股权转让给自己控股的上市公司复星实业(600196)。有人惊呼“友谊股份的国家股被贱卖了”!

  贱卖友谊股份?

  事情还得追溯到2000年11月30日。友谊股份第一次披露国有股将转让的消息,每股转让价格为2.22元,这个转让价格是以友谊股份1999年末每股净资产1.79元为依据。到2003年2月14日公告国家股权转让已经完成,历时2年3个月,其间友谊股份(600827)经历了极其重要的A股增发。此次增发,每股价格高达14.5元,实际募集资金量5.1095亿元。而友谊股份2002年年报显示,其每股净资产为3.364元。其中的很大价格差异不能不令资本市场感到蹊跷。

  更让人感到蹊跷的是,2002年5月8日,在友谊股份公布增发A股的招股说明书中,友谊集团公开承诺:“由于国家关于国家股转让的政策尚不明确,上述股权转让尚未获得国家有关部门的批准,友谊集团和友谊复星分别做出决定,2002年年内不实施上述国家股转让事宜。”而在此前一个月,友谊集团与友谊复星签订了一个关于国家股转让价格的补充协议,将每股转让价格从2.22元调整为2.35元,但是这个敏感和重要的信息,直到2003年1月8日才对外披露。为何友谊集团在事隔半年之后才公开披露呢?

  “其一,2002年4月4日,友谊股份2001年年报公布,2001年年末的每股净资产为2.312元,如果转让价格仍为2.22元,似乎讲不过去,所以签订了一个补充协议,把转让价格调到比当时每股净资产略多一点点。其二,中国证监会批准增发的文件是(2002)112号,实际增发招股书在2002年5月8日公告,友谊集团在2002年4月前肯定已经获悉批准增发,所以要赶在这之前调整每股净资产的价格。”一位知情人士这样分析。

  另外,从2003年1月8日的公告得知,“友谊复星已于2001年7月和2002年6月向友谊集团分别支付了本次股权转让的有关款项。”而友谊股份在同日的公告中也承认“本次国家股转让事项属于2002年12月1日前已完成或者已发生但尚未完成股份过户登记手续的上市公司收购及股东持股变动行为。”

  虽然国家股转让的协议在先,增发A股协议在后,但是国家股转让必须经过上报财政部审批的重要环节,而实际上,增发A股和净资产增加在2002年5月,财政部审批有关转让协议是在2002年9月,因此,一些证券人士提出质疑:是否此次友谊股份转让国家股的价格应该以增发的新净资产价格为参照呢?“关于每股净资产的收购价格的界定关系到国有资产的流失问题,所有大家格外关注。”一位业内人士如此评价,“友谊股份的国家股转让,至少表明上海市政府对联华超市高速扩张的预期投资回报、赢利模式稳健情况以及脆弱的资金链奉献的担忧和不信任。转让价格之低也说明企业可能存在严重的业绩泡沫,否则转让不会获得财政部和市政府的批准。”

  对此,复星系的2号人物梁信军辩白说:“不能简单地说复星买到友谊是占了天大的便宜——你花10块钱买到1块钱的收益,能说很划算吗?”他的理由是,复星衡量被收购的企业有没有价值主要是三条,第一,传统的观念是看它的净资产,如净资产10元,你花了多少钱买。从这个角度看,复星买友谊不便宜;第二,看收益率,花10元买到多少收益,收益是不是稳定。从这个角度看,复星买友谊的价格比较公道,因为大约是10%的回报率。在采访过程中,虽然复星方面一再对《今日东方》解释说友谊股份并没有被贱卖,但梁信军也承认这样的事实:除了买到了友谊股份的收益,复星还买到了友谊股份的网络、市场占有率以及对社会资源的支配能力。“从这个角度看,这笔生意是合算的”,梁信军的话颇值得玩味。

  迂回渗透

  复星并购友谊股份的程序的复杂性也颇让人觉得犹如“雾里看花”一样。2000年10月,复星集团和友谊集团宣布出资4亿元组成上海友谊复星(控股)有限公司,友谊集团占新公司52%股权,复星集团占48%。随后,友谊复星与友谊集团签署了股权转让协议,受让方友谊集团持有的友谊股份国家股7323.9万股,占总股本的29.98%。友谊复星成为友谊股份的第一大股东。

  2001年8月,复星集团又以1.92亿元将友谊复星的股份转让给了复星实业,由此完成了复星实业——友谊集团——友谊股份——联华超市的控股链。在友谊股份上的娴熟运作手法被复星同样运用到收购豫园商城(600655)的案例中。2001年11月27日豫园商城公告称:将控股权转让托管,转让价3.80元/股,转让总金额为2.34亿元,新第一大股东复星投资将持股6166万股,占总股本的13.25%。事实上,此次股权转让绕了一个小弯:2001年8月16日与“复星集团”草签转让协议,11月22日又中止该协议,转而与“复星集团”和“上海广信科技发展有限公司”分别持股90%和10%。

  从时间上看,2001年11月刚成立复星投资,其作用就像为参股友谊股份而生的友谊复星一样,总资产6亿元,净资产亦6亿元,目前尚未产生效益。而成立于2000年10月11日的友谊复星,到2001年7月31日没有开展任何经营活动。为何友谊集团要将友谊股份国家股转让给由自己控股且郭广昌参股的友谊复星,而不是直接转给复星实业呢,而是后来由友谊复星转给复星实业呢?

  “其一,复星实业本身亦是上市公司,所以在上报财政部的审批中程序会更为复杂;其二,这种迂回渗透的投资方法符合复星在证券市场一贯低调的作风。”德邦证券一位上海投行部的负责人解释道,“从友谊股份大股东友谊复星本身股权结构来看,友谊集团与复星实业几乎接近的持股比例,再加上此次国家股转让后,股份性质已经变成了国有法人股,今后再进行转让,就不需要经过上报财政部的审批程序了。”

  “看好联华是复星如此费劲心思参股友谊股份的动因”,浙江证券分析师王宝华对《今日东方》说,“但是复星携手友谊股份绝不仅仅是为了完成‘大医药’体系的梦想。复星更看中的是友谊股份充沛的现金流。”在复星参股友谊股份前后,友谊股份2001年上半年的经营活动现金净流量为1亿元,每股经营活动现金净流量为0.41元,2000年全年每股经营活动现金净流量为0.99元。对一个在资本市场频频出招的投资型企业来说,“现金为王”是最好的收购标准。“不过,随着联华超市即将在香港上市,其控股股东友谊股份的发展问题进一步暴露出来。”联合证券研究员高开宇说,“按照联华超市‘整体改制、股东结构不变’的表述,如果联华超市在2003年分拆上市,从会计报表上看,将给友谊股份带来巨额资本增值。然而与此同时,却带来一个不容忽视的问题,以发行1亿股为例,因为友谊股份对联华超市持股比例将由51%下降到41.10%,将可能不再合并报表,用权益法计算,在财务上则表现为投资收益,友谊股份的营业收入将下降近80%。这样一来,包括复星在内的友谊股份的股东们也不能再享受‘背靠联华的幸福时光’了。”

  另有知情者透露说,复星迂回渗透友谊股份的更大用意在于打造商业帝国。最好的注脚是上海市政府对国有商业大集团重组的政策有了重大的改变,或者说明态度正在摇摆。而友谊股份国家股的低价转让,表明上海市政府有意退出零售行业竞争性领域、对大型商业企业实施民营化的决心。但让复星尴尬的是,今年4月24日上海百联(集团)的诞生,预示着上海市政府并不想放弃对一向“表现优异”的大百货业的控制。

  而《今日东方》最新的消息是,今年7月份,复星实业将发行可转债项目,预计募集资金10个亿,“其中,一部分资金将有可能用来加大对友谊股份的投资,但是复星想做到对友谊复星的控股似乎很困难,事实上,有可能操作不下去,原因是有关政府部门不可能完全放弃对零售业的控制权。”一位知情人士透露,“对友谊股份的投资,最终可能只限于投资收益和有限的业务合作。”“复星商业如果得到各级政府的支持,且能够并表的话,今年肯定可以突破350亿(的销售额),有可能达到400~500亿。但目前在商业领域,复星离控股只有一个点。”梁信军的话表明复兴离设想的成功还有相当的一段距离,而这段距离似乎也很难让复星真正高兴起来。






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