券商资产管理遇险软着陆

　　证券市场自创立以来，几乎一直是多事之秋，近年更是年年有新主题：前年掀起国有股减持风波，去年佣金震荡，今年又刚刚爆出资产管理悬念——4月29日，中国证监会下发文件，要求对已经开展的集合性受托投资管理业务中的不规范做法进行纠正。

　　券商高管层普遍认为:银证合作的集合性受托投资管理业务，可视为券商资产管理的一次冒死突围。银行也对此看好。于是，有了金融业大批绅士集体“翻墙头”的壮观场面。而 证监会现在亮起的，实际上也只是个黄灯，它旨在引导券商资产管理实现软着陆。

　　资产管理似乎是一块必须做大的蛋糕。尤其是当佣金放开、投资银行的股票发行也不再是100%成功之时，有人甚至提出：应该将资产管理做成券商的核心竞争力。但是，除了交易通道牌照和资金外，目前券商资产管理便没有多少其它资源了。而拿A券商的通道和资金与B券商相比，它们本身也没有多少独特的魅力。于是，业界纷纷试图靠创新产品来打造自己的核心竞争力。如今，银证合作已经不再是偶尔“出界”的球。无论是脱贫还是致富，似乎券商眼下都要指望银证合作的资产管理了。

　　本刊特约撰稿 舒云/文

　　5月14日，已经是晚上8点了，传真机“吱吱”地响了起来。G证券公司的副总裁赵先生终于等到了听闻已久的红头文件——《关于证券公司从事集合性受托投资管理有关问题的通知》。

　　捧着这份中国证监会下发到各地证管办的文件，赵先生反反复复地读了几遍：“自本通知发布之日起，正在募集的集合投资计划，必须立即停止募集”，“对违反规定从事集合性受托投资管理业务的证券公司，要严格依照有关规定予以处理”。读完，他叹了口气说：“来不及了。”

　　门开了又关

　　这份文件的签发时间是2003年4月29日，但或许因为受阻于“非典”突起，券商们在半个月后才看到它。尽管姗姗来迟，但它一露头便关上了券商刚刚用创新推开的一扇大门——与银行合作的集合性受托投资管理。从去年以来开始逐渐清晰的券商资产管理业务方向，现在又模糊起来。

　　其实，4月底他们就听说，证监会将下文禁止银证合作的受托理财计划。公司原本是想赶在政策公布之前，再发一期集合理财产品，争取达到10亿元的规模。那样的话，按照1%的管理费来算，今年1000万元的收益就有保证了。“如果这一期能发行成功，我们只要规规矩矩地给委托客户做低收益、无风险、固定收益产品就行了。但是现在看来，也得考虑给一些客户做收益高、有风险的股票投资。因为只有靠管理费以外的收益分成，我们才有可能达到1000万元这个收入目标——要不然我们这个部门在公司就无法立足了。

　　5月14日晚，忐忑不安地等待传真机响起的券商资产管理部，大有人在。从见到文件的那一刻起，他们也都意识到:券商资产管理业务的前途再次成为一个悬念。

　　“凭借集合受托式的理财产品实现软着陆，曾经是我们的期望。”说这话时，一家大券商负责资产管理业务的副总裁聂先生一脸苦相。据他透露，他们原指望用这种方式来降低公司的运作成本，逐步消化目前公司资产管理业务的烂账。

　　据了解，以时间换空间，以逐步释放风险来慢慢消化券商的既有烂账，这正是券商当前热衷于集合受托式理财产品的动机之一。它的运作原理是：集合式受托理财产品的资金多数为个人投资，而以往券商得到的受托资金是以机构资金为主，新产品的资金成本极有可能低于券商原来的资金成本。如果能以低成本资金置换出现有的高成本资金，不仅为实施低风险稳定收益的投资政策提供了条件，也可以促使券商的资产管理业务进入良性循环。

　　近两个月来，聂先生的公司正在与各商业银行、信托公司等金融机构密切接触，反复商谈合作发行集合受托理财产品的事宜。“本来已经谈得七七八八”，聂先生说，“不想，一场突如其来的‘非典’延误了发行。而当我们的一切准备好时，这张‘禁令’就下来了。”

　　据他透露，现在券商唯一的办法，就是继续用保底保本的办法来借新还旧，联络一些策略联盟维持大盘股的股价，在市场基本稳定的情况下制造一些个股机会，以便使套牢个股顺利出局。“我知道这是挖肉补疮，割股疗饥。但是，已经积重难返，别无他途。”聂先生说得很坦率。

　　业界很多人都像聂先生一样，把这份文件视为一份“禁令”。但实际上，该文件说得很明白：“中国证监会正在加紧制定规范证券公司集合性受托投资管理业务的管理办法”。这一切都证明:实践创新已经升级，它开始逼宫，迫使监管层尽快拿出创新对策。

　　金融创新里程碑

　　在国信证券资产管理部的徐敬耀看来，像招商银证受托理财计划这类的产品，完全是给市场逼出来的。据他透露，其实券商早有此愿，只是因为怕踩“政策”雷区，所以一直相互观望。“我们感谢招商银行和招商证券的率先垂范,”他说。

　　今年初，当招商银证受托理财产品刚一露脸，众券商便在三四个月的时间里迅速推出六七款同类产品。而实际上，券商和银行早就蓄谋已久。据闽发证券副总裁许章迅透露，闽发一年前就开始和多家商业银行商谈此事。创新产品的推出，有其深刻的内在原因。

　　从政策层面上来讲，2001年底，中国证监会发布了《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》，其中严格要求：“受托投资管理业务不得承诺收益，客户资金必须单立账户”，并重新开始审定券商“受托投资管理业务”的资格。

　　从市场层面而言，市场连续几年的低迷打破了股市长牛的神话，也打破了券商资产管理“坐庄赢利”的固有模式。自此，券商从投资理念、投资模式、投资对象一直到内部的体制和机制，都从根本上发生了一系列的改变。银证受托理财计划这一产品，便比较充分地体现了这些变化。

　　首先，投资方式发生了改变。这类产品几乎都是以固定收益产品为主，与国际惯例中资产管理有时会采取一些保本、保底的做法很接近：券商将委托资金的全部或大部分投资于资质优良的固定收益证券，而将少部分的本金或本金的利息投资于衍生金融产品。这样，本金始终处于稳定安全的状态，而在衍生性证券产品上的投资，又可以获得较高收益。

　　其次，受托对象发生了转变。原来，资产管理的对象几乎都来自于国有企业和上市公司，而资金又多来自于银行，这些机构投资者对资产收益率的要求比较高(最低都要高于银行贷款利率，一般在6%以上，行情好时高达25%,目前的市场行情平均在10%左右)。而这一次的银证合作理财产品，把客户转移到最广大的银行个人储户，他们对收益率的要求相对较低，一般只要高出银行存款利息即可。这样，资产管理业务的管理成本可大大降低，也就大大降低了券商对高风险高收益产品的追逐欲望。

　　再次，营销模式发生了改变。以往，资产管理几乎是一种大客户服务，只要面向投行和经纪业务的超大型客户即可，是一种面对面的点状营销。而现在不同了。银证合作理财产品所面对的是最广大的中小投资者，银行的网点成了券商延伸的营业部，营销方式也变成了网状销售，而且还必须是标准化的产品营销和品牌营销。

　　闽发证券许章迅说：“券商资产管理近两年的这些努力，从前端改变了我们的营销模式和投资方式，从后端推动了业务流程再造和内部资源整合。”国信证券徐敬耀也指出：“做资产管理业务这么多年，我们从来没有感觉到内部资源整合是如此重要。”记者连续3次在收盘后跟他联络采访，他不是在与研究所开会，就是在与经纪业务部碰头。他说，“我们不再像原来那样深居简出、独来独往。只有紧密地依靠研究所的研究支持和经纪业务的营销支持，我们才能生存”。

　　发售潮涌

　　自今年1月招商银行和招商证券推出“招商受托理财计划”之后，其他券商立刻积极跟进。仅在春节过后的两个多月的时间内，就相继有六七个银证合作受托理财产品在市场亮相：

　　●国泰君安和上海工行:安丹理财计划；

　　●国信证券和深圳工行:金理财计划；

　　●海通证券和农业银行:金钥匙理财计划；

　　●天同证券与浦东发展银行:同赢理财计划；

　　●长江证券和中信银行武汉分行:长江超越理财计划。

　　此外，还有湘财证券和国联证券的小范围试销。以上各款产品大同小异，但都卖得非常理想。据媒体称，原定5亿元规模的招商受托理财计划，后来吸引了10多亿元的资金；原定认购期为4月16日至4月28日的“安丹理财计划”，在仅仅推行了7天之后，便于4月22日早上提前结束，原因也是“太过火爆”。

　　然而，更大的浪潮正从不远处推波而来。据了解，几乎所有有条件的券商，都在加紧与商业银行筹划发行受托理财计划；那些已经发售过一期产品的券商，正在积极地准备第二期、第三期。而且，在券商合作的对象中，并不仅仅是银行，其实还有信托公司。

　　自今年年初上海国投推出“基金债券组合投资信托”开始，已先后有英大信托、山西信托、百瑞信托和衡平信托、杭州市工商信托推出了以股票、债券、基金以及其它金融产品为投资对象的信托计划。其中不乏券商与信托合作的产品，即信托公司向社会公众发行信托凭证筹集资金，然后将该资金委托券商进行证券投资。

　　有业内资深专家分析指出，当前相对于银证合作的集合受托来说，信证合作其实要更规范些。因为同样作为受托人，法律目前不允许证券公司受理集合投资，但信托公司的集合理财计划是受法律保护的。只是信托产品因受到200份的规模限制，目前集合来的资金数目还不太引人注目(每期仅有区区数千万元)。一位信托公司老总告诉记者，如果不是考虑到我们目前的专业投资人员有限，凭我们的知名度和信誉，几个月内发个10亿元8亿元不成问题。

　　平安信托总裁助理张礼庆就认为：证券公司资产管理业务最现实的选择是与信托公司合作发行信证合作集合理财计划。原因有五：⑴信托公司是法律允许的资产受托人；⑵，信托公司有法律允许的集合投资功能；⑶信托公司的资产有法律的“隔离”功能，信证受托产品与信托公司其余的集合产品是相隔离的，与投资人的其它资产也相隔离，因而具有相当的安全性和独立性；⑷信托集合的理财产品是明确不许承诺收益的，因此它的客户有相当的风险意识和承受能力；⑸这也是最重要的一点，即信托公司没有足够的资产管理的专业人才队伍，这给证券公司提供了信证合作的可能性。

　　证券公司虽然一直很想利用信托这个销售平台，但又深怕“引狼入室”。因为信托公司是除基金以外的最重要的资产管理人，也是证券公司最主要的竞争对手之一。一位证券公司的负责人说：“我们就怕信证合作是为信托公司积累经验和培育人才，成了为他人做嫁衣裳。而银行与我们是互补关系，不会成为像信证那样的竞争关系。”

　　目前，几乎所有券商都在寻求混业合作的机会。但一些有大的金融集团背景的公司可能会表现出特别的竞争力。比如：光大集团、中信集团等。平安证券资产管理部总经理钟兆明说，平安证券从来没有像今天这样有竞争力。因为在目前的市场背景下，平安保险、平安信托所形成的这一金融集团，给予平安证券的支持是无与伦比的。据他透露，平安证券正在筹划一系列基于这种背景优势的安全性和流动性兼具的产品。虽然至今尚未正式推出，但闻风前来求订的客户已经挤破了门槛。

　　北京师范大学的钟伟博士在前不久接受《证券时报》采访时指出：“金融控股集团更适宜展开这样的银证受托理财业务。如果合作的银行和证券公司之间没有‘血脉’关系，银证之间的投资行为将缺乏足够的监督能力。而一旦证券公司的投资出现风险，很可能要严重影响银行的信誉。毕竟，这些理财客户是由银行出面为证券公司争取来的。”

　　对此，彭建寅博士的看法略有不同。他认为，说股东的纽带关系更有约束力，可能在招商证券和招商银行之间确是如此，但它毕竟是一种善良的假定，并不适合推而广之到所有的金融控股集团。“如果没有足够的风险控制措施和防火墙设计，这种跨领域的产品可能会引发更大风险。”他说。看来，无论有多少困难，跨业联合监管都无法再坐壁上观了。

　　最大的风险是法律风险

　　很明显，在当前中国的金融环境下，银证合作虽然已经势不可挡，但它也面临很大的风险。表面看，它存在着经济风险。有一点是肯定的，即银行和证券的任何一方，都无法保证让每笔资金赢利。比如:有10家证券公司发行了10个产品，其中有一家公司不赢利;或者说一家公司发行了10个产品，其中有一个产品不赢利。然而，一旦发生了亏损，谁又能置身事外？经济风险又该谁来承担？

　　实际上，这些隐患已经埋在了被推销一光的产品中。

　　由于几乎每个受托理财产品都明示或暗示了保底收益，致使这种承诺收益呈现出水涨船高的攀比态势。最初的招商受托理财计划，其保底年收益只有1.98%；而后来证券公司推出的一些受托理财计划的保底收益已被抬升到5%左右。更有甚者，竟打出保底7.7%的旗号。最关键的是，虽然在各证券公司与投资者签立的受托合同中，都没有相关的条款，但在银行人员的营销过程中，却多有口头承诺。可以说，很多投资者正是冲着银行的信誉而来，而银行的信誉却被抛进它难以控制的风险之中。对此，由于某些银行对集合性的资产管理业务相对陌生，还没有引起它们足够的警惕。

　　据一位权威的国债投资专家分析，如果运用目前市面上的投资产品和投资工具，要想让资产管理获得2%的收益，可以有99%的把握。但要做到5%的无风险收益，那几乎是不可能的。然而，虽然收益相对有顶，但风险目前却还不能控制到最低。其中，管理人的行为就几乎没有任何来自公司外的监管。即便是作为托管人的银行，也只能监管管理人不将资金挪做他用，至于其它方面的监管，由于目前相关法律的缺位，实际上根本做不到。例如：像基金有投资政策、投资范围、投资品种、投资比例等方面的限制，基金托管人有权对基金经理人日常的投资行为予以监督。

　　记者就此采访了业内一些不愿透露姓名的有关专家。他们指出，银证合作的集合受托理财产品面临的最大风险是法律风险。

　　首先，存在契约风险。就现行的法律体系来看，这是个非法产品。因此券商的风险在于，它的违规成本还无法估量。另据了解，国泰君安证券在推出“安丹理财计划”时，曾经受到内部不少部门的反对。投反对票的人的意见是：大孩子是不能犯错的，大企业是不能冒险的。因为它的违规成本高。在这么小的问题上犯了错，管理层给你扣了印象分，以后很多新的业务机会就会失去。比如上市，比如发债，等等。而小券商的违规成本则较低。其次，存在责任主体不明确的风险。既然没有法律的规范，当然就没有明确的责任主体，双方都有风险：

　　●银行的心理是：我只是帮着券商销售，没有我的责任。然而，当这个代理过程首先就不合法时，银行的行为就变成了：用一种不合法的方法进行不正当竞争。

　　●券商的心理是：反正是银行对它的客户去营销，风险主要在银行。但是实际上，券商委托银行的这个过程也是不受法律保护的。更重要的是，券商和银行均为法律主体，谁都不能做法律允许之外的业务。

　　因此，目前监管层最担心的是这样两个问题：

　　一是保底收益：到底是用谁的信誉来为投资者的投资做保证？是银行还是券商？最后谁来承担责任？会不会转化成国家的责任？

　　二是集合账户：到底由谁来监控管理人的投资行为。私募基金有大机构强有力的约束，公募基金有持有人大会和较为完善的信息披露制度。而对于券商的集合理财账户，向来都没有有效的监管办法和监管工具。监管层的这些担心，在文件中的字里行间已表述得明明白白：“与传统的受托投资管理业务相比，这一形式涉及的当事人较多，当事人之间的权利义务关系比较复杂，管理要求较高、难度较大，如处理不当，极易引发金融风险和社会风险。”

　　叫阵混业监管

　　此刻，金融业几乎所有人都意识到，之所以说银证合作理财类产品是金融创新产品，就因为它们是明目张胆地爬过了“分业墙头”。但面对今年年初金融业大批绅士“翻墙头”的壮观场面，监管层表现出了异乎寻常的冷静。

　　从4月29日的文件中，人们便能揣摩到，监管者并未对此厉言峻色，这是一个值得关注的进步。但监管层最终还是谨慎地给出黄灯，说明他们已经意识到，让混业产品先行、混业监管在后的做法，虽然理论上可以给产品创新提供宽松的契机，但在操作上的隐患现在就看出端倪了。

　　如果要避免这些风险和问题，专家们呼吁：唯一的办法就是让它合法化。合法化以后，法律责任明确了，法律主体明确了，法律程序也明确了。每一个参与人考虑到自己法定的义务，并且承担相应的责任，这将是一个法律规范下的谨慎行为。至少，前面分析的几个主要风险就不存在了。

　　但专家们建议，合法化不应该是一个“普惠”性的政策，而应该向一些资产质量优良的、经营水平比较高的、品牌信誉都比较好的银行和证券公司有条件地开放这个业务。

　　一是设立资格审查制度，选择发行主体，为银证受托理财计划发行提高门槛。一方面，应该选择符合条件的银行；另一方面要选择资质符合标准的证券公司。

　　二是限制发行数量。银证受托理财计划作为一年期的清算品种，可以将之等同于一年期的短期金融债券，发行规模也应与当时拟发行人的债务规模进行综合考虑。在国外，大证券公司一般保持95%左右的资产负债率。考虑到国内证券公司在管理水平尤其风险控制水平与国外尚有一定差距，因此国内证券公司的资产负债率不应高于95%。

　　三是保底收益底线的控制。在适当充许证券公司推出保底收益品种的同时，应该严格禁止证券公司借竞争为名，进行银证受托理财计划保底收益底线的攀比。

　　四是厘清法律责任。应该用法律条款明确地告诉投资人，在销售过程中，银行就是一个销售代理人的角色；在托管过程中，作为托管人的银行只能监管这些资金按照契约规定的范围投资、不挪作他用，而不承担盈亏的责任。

　　业内专家还强调，只有在小范围的试点以后，才能了解每一个流程、每一个产品中的风险所在，监管部门才能制定出较为完善的监管办法。但国际经验告诉我们，即使在混业经营下，也必须坚持分类管理。

　　或许，《关于证券公司从事集合性受托投资管理有关问题的通知》可以被视为联合监管的序曲，起码可以把它看作是一个金融分业监管向联合监管过渡的中间地带。因为监管层充分肯定了：“集合性受托投资管理业务，是证券公司受托投资管理业务的一种新形式”；他们同时还表示：“中国证监会正在加紧制定规范证券公司集合性受托投资管理业务的管理办法。”有专家已经断言：新文件出台之日，可能正是中国混业监管的开始。

　　我们完全可以期待，今天关闭的是一扇小窗，但明天打开的是一扇大门。眼下的关键是，站在关闭的小窗下，如何才能走到洞开的大门跟前？看来，强行突围的路走不通，只有实现软着陆了。-

　　今后要小步快跑

　　若强行拆“台”，等待券商的可能轻则“伤筋动骨”，重则是“粉身碎骨”的结局

　　立早/文

　　为什么强调券商资产管理业务要实现软着陆，说穿了，就是因为当前它们的活动平台已经成了负债累累的“债台”。若强行拆“台”，等待券商的可能轻则“伤筋动骨”，重则是“粉身碎骨”的结局。

　　据官方估计，中国券商的不良资产已占总资产的50%左右，其中大部分是委托资产管理业务的败笔。虽然将其绝对值与4大商业银行和前两年各地信托公司的不良资产相比，可谓是小巫见大巫，但银行有国家用撇账的方式帮其处理不良资产；信托公司也有地方政府通过资产置换的形式，帮其消化不良资产；券商却遵循的是“AA制”的游戏规则——它的不良资产只有股东自己买单，或通过频繁地增资扩股来稀释不良资产。

　　前不久，大连证券公司被证监会宣布关闭，这无异于为券商敲响了警钟。然而，如果全行业现在一下子取消“保底”承诺，大量的委托理财资金就会退出，其结果无异于釜底抽薪。在高速公路上急刹车，其结果必定是车毁人亡。最近，连一向从不承诺“保本保底”的基金公司，也因市场销售遇上麻烦而不得不扛起“保底”大旗。

　　看来，券商资产管理业务目前是内忧外患，只能采取以下方法软着陆：

　　●降低资金成本

　　降低资金成本，首先就要拓展市场营销渠道，以中小个人投资者为市场目标客户。过去，券商资产管理业务的目标市场，基本是以机构客户为主。但机构投资者自身就有较高的资金营运能力，甚至不少还拿的是银行贷款资金，所以其成本一般都是以银行贷款利率为底线。这也是理财“保底”线高居不下的原因之一。相对于机构而言，个人投资者的资金则是以一年期定期存款利率为心理预期收益的底线。

　　其次，可以与其它金融机构联手推出交叉金融产品。摩根士丹利--添惠是世界上10大资产管理机构之一，其资产管理业务已成为公司的三大支柱之一。它主要通过3个渠道开展资产管理业务：一是通过旗下的投资管理公司为机构投资者提供服务；二是通过旗下的投资顾问公司为私人客户提供服务；三是通过第三方发售的方式来提供广泛的金融投资产品。今年以来，国内一些券商通过与银行、信托联盟，针对广大社会公众，也推出一些理财产品。这无疑是在拓宽业务渠道、降低经营成本方面做出了很好的尝试。

　　●以低风险稳定收益

　　从国际经验来看，资产管理业务中的保本、保底虽然极为少见，但也不是完全杜绝。其投资策略是：券商将委托资金的全部或大部分投资于资质优良的固定收益证券，而将少部分的本金或本金的利息投资于衍生金融产品。这样，本金始终处于稳定安全的状态，而在衍生性证券产品上的投资，又可以获得较高收益。在我国目前的市场条件下，资产管理的投资方向也应以每年能产生稳定现金流的债券(国债、企业债、可转债等)、基金为主，以少量的股票为辅。由于国内的委托投资契约大都以一年期为主，所以还必须考虑到受托资产的变现能力，要始终保持一定量的现金流。至于对原有历史包袱的处理，也只有通过不断地用低成本资金将高成本资金置换出来，逐步释放风险。

　　●收费从管理证券资产做起

　　读一读美林证券的报表，可以发现，其资产管理业务的收入包含了以下5个部分：

　　⑴代客管理资产的收益；

　　⑵代客进行投资组合服务管理的收入；

　　⑶代客管理流动资产的收益；

　　⑷代客管理营运资本的收益；

　　⑸代客管理现金的收益等。

　　显然，美林的资产管理业务范围很广，不仅仅局限于现金资产，而且所有的收入都是管理费和业绩提成收入。这也是目前全球通行的资产管理业务的盈利模式。尽管在国内券商与客户签订的委托理财协议中也约定，在实现保底承诺的基础上，可以按比例收取这两部分服务费用，但实际上这形同虚设，做的只是“合同秀”，因为保底难以做到。

　　从“保底承诺”转为收取管理服务费，这已是必然趋势。下一步，券商可以从对以证券形态表现的资产进行管理做起(券商目前代客管理的资产主要是以现金形态表现的资产)。据调查，客户在这方面的需求相当大。因为经过近二三年连绵熊市后，客户证券账户上的资产大都是套牢的股票。这些资产最急需保值、增值，客户也会为此给付管理服务费。这也正是为客户“锦上添花”，还是“雪中送炭”的效果区别。

　　●存量为主、增量为辅

　　在中国金融业一直存在着一个令人困惑不解的经营误区：舍近而求远。其典型表现是：在各金融机构对业务考核指标的奖励机制上，大家无不把新增存款量、新增客户量作为员工业绩考核的第一指标。这导致了银行人员整天拉存款，证券业人员拼命拉客户，而对身边的客户和资源却都视而不见。结果让人有些失望：拉进来的存款、客户与所流失的存款、客户，在数量上基本相等。但其负面效果却很明显——增加了经营成本(根据市场营销理论：开发新客户的成本是维护老客户成本的5倍以上)和客户的流动性。

　　这种情况表现在券商的资产管理业务上，更是有过之而无不及。券商资产管理业务要拓展的目标市场，也是瞄在公司以外的增量资金上。而实际上，一家综合类证券公司的存量资产(有价证券＋现金)少则也有200亿元，多则甚至上千亿元。整天面对身边如此之大的一块“蛋糕”，券商们不甚关心，却“捧着金饭碗到处要饭吃”。

　　券商的资产管理业务定位，无论是从市场营销策略上着眼，还是从总体业务发展战略上考虑，都应以内部的存量资产为主，增量资产为辅。

　　●成为券商内部资源整合的平台

　　从世界发达国家证券行业的发展经验和中国经济社会的发展进程来看，中国券商未来业务发展的最佳模式，应该是“大资产管理业务的模式”。这也是美林证券公司的发展模式。

　　美林模式大致可概括为：

　　战略上:以资产管理为核心业务，链接和带动投行、经纪、研发等业务；

　　战术上:以资产管理业务的产品线来维系客户链。目前，证券业发展中最困惑的问题，实际上是内部资源整合问题，也就是大家一直在思考的——什么是券商的核心竞争力？

　　这问题看似深奥，其实也非常明确。与其它行业或金融业中的银行、保险、信托相比，证券公司的专业优势主要有两方面：首先是证券投资能力，其次是证券承销能力；对客户而言，也就是你做投资理财的盈利能力。这些都最集中地直接反映在资产管理业务上。

　　因此，笔者认为，券商应以资产管理业务为平台，来整合公司内部以下3方面资源：

　　首先是经纪业务。券商的经纪业务与资产管理是互相依赖发展的:资产管理的客户资源来自经纪业务，产品销售的平台也依托于营业部，资产管理的盈利能力又能吸引住众多的客户资源。这两个部门就像生产部门和销售部门的关系。而起决定因素的，还应该是具有竞争力的产品和稳健的投资理财能力。

　　其次是投行业务。投行的目标客户是大的机构客户，这些客户一般都有理财的需求。因此，资产管理和投行业务具有很强的互补性和协同性。丰富的资产管理业务产品线和超强的投资理财能力，必然能为投行业务的拓展和证券销售提供强大支持。

　　再次是研发业务。券商的研发目的，本身就是为公司和客户的证券投资和其它业务提供决策依据，所以研发部门自然是资产管理的后台支持。

　　而且，从中国证券业的发展来看，未来券商的业务创新，将主要集中在资产管理业务的产品创新上。因此可以说，券商应以资产管理业务为核心，来全方位架构内部资源整合平台：前台→经纪业务，后台→研发业务，左边→投行业务，右边→融资业务。而当这前、后、左、右的资源都得到整合时，才能真正体现券商的核心竞争力。

　　虽然2001年底颁发的《关于规范证券公司受托理业务的通知》，为券商资产管理业务指点江山，但是当券商资产管理业务偏离“航道”时，它明显缺乏可操作性。此外，关于“必须以委托人的名义设置股票账户和资金账户，并通过委托人的账户进行受托投资管理”的规定，更是约束了券商未来的业务创新空间和市场拓展能力。

　　可喜的是，目前证监会已基本认可了今年市场上由银、证双方联手推出的集合投资管理产品是一种业务创新形式。笔者以为，券商的资产管理业务要实现软着陆，前提是要以“存在就是合理”的哲学思想，再让“合理”的进一步“合法”。-