-任志刚/文
中国人民银行推出每星期发行央行票据的计划，是内地货币管理的一项重大突破。
不知道关注中国内地货币管理事务的读者，是否留意到中国人民银行于2003年4月28日发出的公开市场业务公告(2003第6号)。如果没有，笔者建议读者到有关网站(www.chinamo
ney.com.cn)查阅，有兴趣的话更可定期浏览，查阅日后其他公告。因为这份公告宣布了当局采用货币政策管理金融工具的一项重大变动。
向前迈进一大步
中国人民银行(以下简称人行)近期暂停了每星期两次以国债为主的“正回购”操作，取而代之是每星期发行中央银行票据。事实上，从人行固定每星期发行央行票据的计划来看，央行票据似乎会陆续发行。人行首次在2003年4月22日发行了为期6个月、50亿元人民币的票据，接着又于4月29日及5月6日分别发行为期3个月、100亿元人民币的票据。5月13日，人行再次发行两期央行票据，包括100亿元人民币为期3个月及另一期100亿元人民币为期6个月的票据。
笔者认为这项新措施意味着内地货币管理向前迈进了一大步。正如笔者此前撰文所指出的，在实施外汇管制的情况下，往来账户会累积庞大的国际收支盈余，加上外商直接投资取得的流入净额，会在资本账户上以大量资金外流的形式出现。近年来中国内地外汇储备迅速增加，正好反映了这个现象。
银行在人行开立的人民币结算账户的结算余额也因此增加，变成增加或“制造”了人民币的基础货币。无论人行定出何种货币政策目标，若要把银行同业拆息维持在某些特定水平，上述过程所制造出来的基础货币便必须予以冲销。
就内地的情况来说，出售在央行资产负债表上的资产是一个可行的办法。例如，减少央行持有的国债或收回央行向银行提供的贷款等。其实，“再贷款”反映了商业银行对央行资金的过分依赖，因此并非理想的央行资产，予以减少是应该的。当然，如果这些央行资产接近出现入不敷出(实际情况是否如此不得而知)，或基于其他考虑不得全面采用这个办法，央行可通过创造另一种央行负债的形式来冲销增加了的结算余额。笔者相信这至少是人行4月份决定定期发行央行票据的部分原因。
敏感的市场透明度
上述消息令人鼓舞，不只是因为这显示了内地货币管理已愈加成熟，对进一步发展甚至放开人民币货币市场都有积极意义，更因为整个计划极具透明度。当然，任何事情总有可以更为完善的地方。以笔者来看，有两个目标是值得追求的，一是发展货币市场，另一个是创造有效的货币冲销工具。
人行在发行票据的前一星期，对票据的具体期限及发行额仍不作决定，以保持灵活，这固然有利，特别是当冲销货币的目标十分迫切时，此举更为需要。但市场的期望却是希望知道央行票据计划的资讯愈多愈好，以便及早作好计划，例如管理好期限搭配的情况。事实上，央行可以考虑的做法，是先固定了一个长期的每周发行央行票据的计划，并参照其他地区央行随机应变式的货币管理策略，每日进行较密集的货币市场操作，以达到微调货币状况的效果。
另一方面，由于当局同时公布票据一级市场的中标者及投标数额，市场透明度可能略显高了一点。就现时的市场发展阶段而言，中国内地银行同业资金市场的竞争不如其他货币体系的国家或地区那样激烈，公布这些资讯不会对有关的商业银行构成什么大的影响。但随着市场渐趋成熟，假以时日，相信人行或许会选择在银行同业市场退出一步，像其他央行一样，改而专注于杠杆作用较大及较间接的央行角色，届时银行同业市场的竞争将会相应增加，而为了公平竞争起见，如何处理上述一类的资讯便可能会受到极大的关注。
