后“无异议函”时代

　　别为“无异议函”的消失而高兴，种种新出台的规矩让内地民企香港上市的道路可能变得更加曲折

　　-文/本刊记者 陆祥

　　不涉及国有股权的公司欣喜地以为迎来一个早春：中国证监会实行了三年之久的无异 议函(no comment letter)制度终于被打破。2月28日，中国证监会对于境内企业海外上市将不再出具无异议函。

　　这一松绑的做法普遍被认为是一个利好的消息。新加坡杨梁白律师有限责任公司上海代表处首席代表黄志远兴奋之情溢于言表：“从整个证券交易审批的发展趋势看，总的走向是以市场化手段取代行政性手段，即让市场(投资者)来决定上市企业的进出。新加坡交易所在最近几年中，已经采取了相当的步骤逐步放松其自身审批的力度，更多地依赖中介机构，如券商、律师事务所进行把关。‘无异议函’的取消等于又去掉了一道大大的门槛。”

　　多次参与企业上市的安理律师事务所高级合伙人魏君贤认为理顺了法律关系：“把早该交给市场的东西归还了市场。”

　　但这并不是唯一的声音。博大资本国际有限公司的主席胡野碧并不乐观：“有关上市的审核不会有实质性变化，不大会出现放松企业上市标准的情况。”

　　旧的去新的来

　　就在大多数内地民企没来得及拍手称快时，一系列新的规矩出台了。

　　3月23日，香港交易所发言人陈涓涓向媒体宣布，港交所将听从香港政府专家小组的意见，把上市职能移交到香港证监会下新成立的公司——香港上市局。这个剥离将在18个月内完成。届时，港交所将彻底丧失核准公司上市的职能，变成单纯的交易公司。

　　而同时，香港特区立法会颁布的《证券及期货条例》于2003年4月1日正式实施。该条例明确：香港证监会将成为上市公司审批与信息披露的法定监管机构，首次举起上市监管之旗。

　　这并不是一个让准备香港上市的内地民企业高兴的消息。

　　香港业内普遍认为：在《证券及期货条例》实施之后，内地企业，尤其是民营企业以海外控股公司名义间接上市(又称“红筹”模式)的道路将比从前更为曲折。

　　由于上市局挂靠在证监会下，订立的上市条款将可能比以前更加严格，审批手续也比以前要多，对于资产质量打“擦边球”的内地企业，更增加了受阻的可能。

　　“内地企业赴港上市的成本有可能提高。”青岛大摩投资咨询有限公司证券分析师徐胜治对上市成本作了一番计算：如在香港上市局申请上市，按照规定将收取一定的“不超过成本”的上市费用。而在港交所，交易企业还将缴纳相关的商业服务费。上海一家律师事务所的合伙人透露，已有六成客户决定推后上市。

　　业内人士还注意到，前任中国证监会海外部官员刘青松已经往香港交易所到任近两个月，港交所没有正式公布其职务和职责范围，但是业界普遍相信，刘到港交所，就是为了取消无异议函后加强港交所的内地企业审核力量而来。

　　“刘青松的到来，可能使香港证监会对以海外控股公司名义上市的民企审批的焦点，依旧集中在原来中国证监会关注的地方，比如资金来源的合法性、股权的合理性及终极持股者。”京华山一上海代表处首席代表周华美告诉记者。

　　双重档案

　　虽然管理部门一直展示宽松的态度，但实际的上市要求进一步提高。其中审核通过红筹方式到海外上市，就有一项被业界人士称为“四五六”的规定。那就是申请上市公司净资产不少于4亿人民币、过去一个会计年度税后利润不少于6000万人民币、筹资额不少于5000万美元，而根据这个标准，这样的公司上国内主板都绰绰有余。

　　此举无疑使很多规模不是很大的公司对采取红筹方式到香港上市望而却步。

　　群益证券上海代表处企业融资主管王亚健注意到，《证券及期货条例》中较重要的一条是将实行“双重存档制度”。香港证监会与香港交易所共同加入上市审批工作，不仅民企上市审批从严，而且以H股形式上市的公司也会遭遇严格的审批过程。

　　香港证监会陈志强也认同这个观点，他告诉记者：“目前看来，双重存档制度将一直持续下去，一旦发现公司披露的信息出现误导等不真实的现象，香港证监会将运用法定的权力，进行调查，拒绝该公司的申请，甚至可能提出刑事检控。”

　　由于在“无异议函”取消及《证券及期货条例》诞生的这些天内，还未出现一起运用“双重存档制度”而成功上市的案例，因此民企上市难度到底有多大，王亚健表示，还不好说。

　　链接

　　无异议函来龙去脉

　　1999年12月，北京金裕兴电子有限公司绕道海外，避开国内的审批程序，采取了以境外公司的形式在香港上市，被中国证监会叫停。后在国务院授权下，中国证监会同意其上市，但必须补交申请，并于2000年1月17日出具无异议函。针对裕兴事件和以类似方式在海外上市的情况，中国证监会希望把相类似为回避证监会审批的内地民企纳入监管范围，无异议函应运而生。据称，民企申请无异议函得到回复的时间最长达两年之久。