02上市公司白皮书之七·今年上市公司经营环境趋于多样化

　　●某些领域存在过热苗头，对相关上市公司不利

　　●部分上市公司受惠于能源、原材料短缺

　　●SARS对当前经济造成一定冲击

　　●积极的财政政策谨慎淡出，稳健的货币政策适度积极

　　●利率市场化须逐步推进，银行类上市公司面临发展机遇

　　●国资管理体制改革推进加速上市公司国有股股权转让

　　2003年一季度，宏观经济开局良好。但受SARS这一突发事件的冲击，一季度高增长的局面在年内是否得以延续尚需观察。由于我国经济健康并未受影响，支持当前经济增长的主要因素具有持续性，而新一届政府顺利接掌管理国家的重任，并在SARS疫情中表现出非凡的执政能力和危机处理能力。因此，如果SARS在6月份得以及时控制，政府年初提出的经济增长7%左右的预期目标完全可以实现，由此也给上市公司带来了一些新的机遇和挑战。

　　某些领域存在过热苗头，对相关上市公司不利

　　对于今年一季度各项经济指标的全面升温，有关专家提出了经济过热的担忧。对经济“过热”存在三种不同意见。一种意见认为，当前经济尚未过热，应加大“油门”保证经济高速增长。一种意见认为经济已经过热，应紧急降温。还有一种意见认为经济只在某些行业和地区存在局部过热或有过热的苗头。我们认为第三种意见更符合我国经济的具体实际。由于目前我国经济在很大程度上仍然是政府主导型经济，其内在缺陷也很明显，体制性过热的因素依然存在。

　　首先，一些地方政府为追求政绩，有大干快上的倾向。近年来，在全力推进城市化建设中，一些地方政府在“经营城市”的口号下，依靠大规模出让土地、收取50-70年的土地出让金来补充政府财力，导致土地供应混乱，土地开发过大。地方政府一次性出让土地使用权，还导致房地产开发商展开“圈地运动”，抬高了地价，造成住宅价格居高不下，商品房供给结构失衡、空置率较高，房地产热存在一定的“虚火”。另外，我国新型工业化的发展推动产业结构升级加快，但有些地方政府把新型工业化理解为大上工业投资项目。在地方政府的推动下，各地纷纷兴建汽车城、大学城、电子城、工业园区等大规模投资项目。

　　其次，汽车、房地产的火爆拉动对相关行业的需求，导致社会资源大量向其聚集。2002年，房地产、钢铁、建材等行业投资出现较大幅度增长，2003年初这种势头不减。而2002年汽车销售呈现爆发式增长，更使不少地方将汽车作为产业发展重点。各地结构趋同现象较为明显。

　　2002年下半年，舆论界出现房地产业的“泡沫”之争。许多地方房地产投资开发不重视经济适用住房建设，高档住宅建得过多，供求结构失衡，直接危害到银行的房地产开发贷款质量。虽然目前还没有出现全局性的房地产膨胀和经济过热，但如果对这些苗头性、倾向性的问题不引起高度注意，投资规模继续过快过猛增加，会对经济造成负面影响。为此国家明确指出，对一些地方房地产投资过猛、高档房地产开发过多的现象，应引起高度警惕，避免盲目开发带来的风险和损失。央行在其货币政策执行报告中也对房地产业所存在的过热现象给予了明确的提示。随着央行对房贷政策的调整，2003年房地产行业的增长可能放缓。

　　2002年汽车市场的高速度发展，建立在较牢靠的客观基础之上，因此汽车行业“过热”的提法并不恰当。但应当看到，2002年汽车市场带有少许“累积需求释放效应”的色彩。也就是说，2002年的销售量并不都是当年形成的需求量，而是前些年积淀下来的。这种积沉需求和购买力2002年被化解，以后不一定会有这种现象发生，或者不会积淀那么多。这样，市场需求就可能收缩或放缓。与此同时，值得引起注意的是，目前各地对上汽车项目表现出了浓厚兴趣，许多地区出现了以当地政府为主导的汽车项目投资、“汽车城”建设等，任其发展将对汽车行业带来严重的负面影响。

　　部分上市公司受惠于能源、原材料短缺

　　2002年以来，经济的持续升温，以及房地产、汽车等高增长行业的快速发展带动了对能源和原材料的需求，部分能源与原材料面临短缺局面。

　　2002年全国用电快速增长与经济增长密切相关。不仅是东部地区用电增长快，中西部地区也突破常规，用电呈快速增长的状态。2003年，我国GDP增长仍有望保持在7%以上，工业生产和固定资产投资将快速增长，钢铁、煤炭、有色金属和化工等高耗电行业将持续发展，民用电需求持续增长。但由于自1998年以来国家计委严格控制电力项目，电力投资增长一直处于较低水平，导致近几年新增电力不能满足持续增长的用电需求，2003年我国电力供需缺口依然存在。国家电力调度通信中心日前分析指出，今年大部分电网全年都将面临供电紧张甚至拉闸限电的局面。电力行业属于基础能源行业，从以往的经营业绩来看，整个行业的收入和盈利水平高于沪深上市公司的平均水平。2003年电力紧缺的局面对电力上市公司十分有利。

　　火力发电和钢铁行业是我国煤炭消费的主力。2002年入秋以来，我国主要江河来水偏少的情况至今仍无大的改观，众多水电站减少的发电量要由火电增发来补充。新增火力发电机组投产和对火电增发的需求也加大了对煤炭的需求。而钢铁工业的快速发展也使得冶金用煤大增。2002年是煤炭行业自1997年以来运行质量和效益最好的年份。

　　由于我国消费增长平稳，当前经济的快速增长主要受投资的拉动,2002年以来，经济逐步步入新一轮增长周期，进而加大了对原材料的需求，促使原材料价格持续上涨，钢铁、有色金属、棉花等原材料价格不断上涨。受此影响，钢铁类、有色金属类企业效益显著回升。但原材料价格的上涨也使得下游企业，例如以棉花为原料的纺织企业以及以钢铁为原材料的造船企业生产成本增加，为企业提升效益带来了一定的困难。

　　SARS对当前经济造成一定冲击

　　自2002年11月在广东发现首例SARS(严重急性呼吸道综合症，Severe Acute Respiratory Syndrome)病例以来，SARS逐步向全国扩散，疫情来势迅猛。不仅危害到人民的身体健康和生命安全，也对我国经济产生一定的负面影响。对此，国内外各专家学者、研究机构都给出了自己的预测。其中，最为悲观的估计是GDP增速下降3至5个百分点，中间的估计为1至2个百分点，乐观的估计为0.2至0.5个百分点。分析各种预测结果，我们发现，来自于国际社会的预测较为中性。例如，世界银行认为受SARS影响，今年我国GDP增速将降为7%至7.2%，而亚洲开发银行认为将降到7.3%，而全球8家主要投资银行的经济学家的经济增长预期修正值显示，SARS疫情只会使中国今年经济增长速度减慢0.2%。这些信号表明，外界相信中国能够战胜SARS，相信中国经济还会持续稳定健康发展。我们倾向于国际机构所做出的中性估计。

　　就目前情况来看，SARS对我国经济的直接冲击体现为以下几方面：

　　首先，旅游、餐饮、零售商业等受灾严重，直接影响到我国消费。

　　其次，对出口以及吸引外资造成负面影响。

　　再次，旅游、商务活动的减少直接导致铁路、民航等交通运输业务清淡。

　　不过，在看到SARS短期负面影响的同时，也要看到国内还有很多有利于经济成长的因素。

　　首先，从宏观角度上和较长时间内来看，SARS不可能动摇我国经济的根本。今年一季度，我国经济景气全面回升，开始进入新一轮经济增长周期。宏观经济增长整体而言是健康的。而对部分有“过热”嫌疑的行业，SARS的出现无异于向过热的经济浇了盆凉水，有利于其降温。

　　其次，SARS虽然来势汹汹，但必将被人类所战胜。因此，它的影响只能是暂时的。

　　再次，我国经济目前以传统的制造业为主。不管是2002年的GDP还是今年一季度的GDP构成中，第二产业都占据绝对主体地位，第三产业比重还比较小。而此次SARS的影响主要在第三产业，包括零售业、旅游业、餐饮业和交通运输业。

　　第四，我国是大国经济，内需占主导地位。我国拥有巨大的国内市场，SARS虽然给我国对外经济造成一定的困难，但在国内的回旋余地还很大。

　　第五，尽管一些外国公司可能会因为SARS疫情而推迟对中国的投资计划，而国内居民的一些消费行为也受到抑制。但我国完善的基础设施、丰富的自然资源和廉价的劳动力等优势并没有因为SARS的到来而消失。外商投资计划不会完全取消。而国内消费者的消费也只是延迟进行。

　　第六，我国目前处于经济景气上升期，企业投资积极性较高，一季度固定资产投资增势强劲。同时，投资活动计划性、目的性较强，增长惯性较大，再加上政府对SARS防治方面的投资支出将大量增加，预计全年投资增长幅度仍然可以保持一定增速。

　　最后，目前我国疫情主要集中在以北京为中心，包括河北、山西，内蒙在内的北部地区。而广东的疫情已基本得到控制，以上海和广东为中心的长江三角区和珠江三角区是我国经济最为活跃的地带，这两个地区的稳定将为经济发展提供有力保障。

　　在SARS疫情对整个经济运行造成冲击的前提下，多数上市公司的业绩将受到不同程度的影响。其中旅游类、餐饮类、交通运输类、零售类上市公司将首当其冲，已出现“过热”苗头的房地产业也会有所降温。但与此同时，医药类上市公司、生产消毒剂的化工类上市公司以及信息产业却面临商机。只要SARS最终得到控制，旅游、购物这些被推迟的消费将得到恢复，上市公司的外部环境将恢复到以前的水平。

　　积极的财政政策谨慎淡出，稳健的货币政策适度积极

　　积极财政政策开始出现转型迹象。一方面，今年国债发行规模1400亿元，比去年少了100亿元。同时，今年的国债资金使用方向也有了重大调整，重点用于续建和收尾项目，而不是新建重大项目。另一方面，2002年下半年以来国家更加强调金融对经济增长的支持力度。当然，在当前遇到SARS冲击的情况下，为防止经济下滑，积极财政政策还应保持适度的力度和规模。

　　资金供给充裕，货币政策适度积极。为配合积极财政政策的淡出，2002年下半年以来，稳健的货币政策逐步表现积极，货币投放与金融机构信贷明显增长，金融对经济增长的支持力度有所加大。进入2003年，这一特点表现更加明显。2003年3月末，广义货币(M2)余额同比增长18.5%，增速比上年同期加快4.2个百分点；狭义货币(M1)余额同比增长20.1%，加快10个百分点。M2、M1增度比年初预定的增长目标高出3至4个百分点，高于同期GDP与居民消费物价增长幅度之和8至10个百分点。2002年下半年以来，受经济回升、贷款需求扩大和商业银行逐步建立和完善贷款营销的激励和约束机制使贷款供给增加这两方面因素共同影响，金融机构开始走出前几年“惜贷”的阴影，信贷扩张步伐加快。今年3月末，全部金融机构各项贷款(本外币)余额同比增速比年初高1.1个百分点，是1997年以来最高的。一季度，累计贷款增加8082亿元，同比多增加4758亿元。与前四年相比，一季度信贷扩张非常明显。新增短期贷款主要集中在商业、建筑业、农业、乡镇企业、三资企业贷款，新增中长期贷款则集中在基建贷款和个人住房、汽车消费贷款。贷款投向与经济增长相适应，增长具有合理性。

　　当前，SARS危机使我国财政收支紧张，而今年增发1400亿建设国债的盘子在年初已经确定，积极财政政策回旋的余地较小。因此今年货币政策将继续保持2002年下半年以来的积极态势，以保证金融对经济增长的支持。这意味着2003年整个社会资金环境将好于2002年，资金供应相对充足。

　　利率市场化须逐步推进，银行类上市公司面临发展机遇

　　自1995年利率市场化改革的基本思路初步提出以来，几年间，我国已放开贴现和转贴现利率及货币市场利率，包括金融债发行利率、债券市场债券回购和现券交易利率、同业拆借市场利率，国债按市场利率招标发行。

　　我国利率市场化的最终目标，是实现存、贷款利率的市场化。在我国目前多数条件不满足的情况下，利率市场化只能是一个渐进的过程，而且需要相对较长的过渡时期。目前存贷款利率市场化的条件尚未具备，时机并不成熟。2003年存贷款利率市场化仍将停留在试点阶段。

　　从利率市场化的国际经验看，伴随利率市场化，名义利率和实际利率将呈上涨趋势。据国际货币基金组织的统计，在实行利率市场化的20个国家中，15个国家的名义利率上升，17个国家的实际利率上升。而我国在利率管制的前提下，经过8次降息后，存贷款利率目前处于较低的水平。这意味着我国利率市场化进程的推进可能将是提高利率过程。在存贷款利率逐步实现市场化的进程中，存贷款利率的长期走势将出现不同程度的上升。但短期来看，利率市场化的深入将表现为存款利率保持相对稳定，贷款利率浮动范围逐步扩大，试点范围不断扩大。

　　存贷款利率市场化对我国银行类上市公司与非银行类上市公司的影响不同。对于银行类上市公司而言，由于我国商业银行收入以存贷差收入为主，贷款利率的逐步放开，其竞争压力将会加大。但从央行公布的利率市场化改革步骤来看，短期内扩大贷款利率上浮幅度和限制存款利率上浮的举措反倒对银行有利。2002年，银行业上市公司持续受惠于政策保护和宏观经济增长，业绩保持高速增长势头。2003年货币供应和银行贷款总规模继续保持高速增长，预计银行上市公司业绩将持续向好。

　　贷款利率的浮动变化直接影响到非银行类上市公司的资金筹措。由于上市公司一般都在同行业中处于领先或重要地位，财务基础较好，加之上市公司作为公众公司更注重信息公开披露，信誉较好，偿贷能力较强，因此银行更愿意与上市公司接触，提供更优惠的贷款利率，从而有利于上市公司降低筹资成本，增加利润。

　　国资管理体制改革加速上市公司国有股股权转让

　　2002年12月，中央经济工作会议把深化国有企业和国有资产管理体制改革列为2003年四项改革之首。2003年4月，国有资产监督管理委员会获批挂牌。随着国有资产监督管理委员会的建立以及省、市(地)两级地方政府国有资产管理机构的组建，国有资产管理体制改革的序幕宣告拉开。与此同时，国有股权转让的进程出现加快之势。据统计，自2002年8月方向光电发布国有股转让获批公告以来，国有股转让开始密集出现。而在此之前，国有股向非国有单位转让的大门是关闭的，上市公司国有股转让仅在国有部门间转移，转让对象的限制使得国有股转让数量非常有限。自方向光电获批转让国有股以来，总计约有70来家90来起国有股转让事宜获得批复，同时有将近120家180起涉及国有股转让事宜的公告(包括已获财政部批准)。就以上国有股的受让方来看，很多是民营企业，此外还包括国有独资或控股企业、上市公司以及外资等。

　　国有资产管理体制改革的推进是导致国有股权转让提速的重要原因。一方面，国资委的建立有利于改善上市公司的“所有者缺位”、产权不明晰的问题。国资委作为上市公司所有者“到位”后，使得重组对象变得更加明确，也使上市公司国有股股权转让的审批主体进一步扩大，从而将大大简化上市公司国有股股权协议转让的审批程序。另一方面，从今后国有资产管理体制改革的原则和指导方向来看，上市公司国有股股权的转让意味着国有资本陆续从一些竞争性行业淡出，同时引入民营经济与外商投资，国家只保留少量对国民经济影响较大的垄断性行业。可以预计，2003年，上市公司国有股权转让将形成一个高潮。未来竞争性行业中国有股权超过50%的上市公司，特别是行业优势明显的龙头企业将成为并购重点。

近年一季度全国财政收支情况 
                    1998   1999   2000   2001   2002   2003   
 全国财政收入        
比上年同期增长       8.7%  21.6%  23.8%  27.9%  3.4%   26.7%   
全国财政支出         
比上年同期增长      12.3%  17.5%  29.1%  19.2%  23.9%  10.9%   
基本建设支出增长     3.0%  44.4%  2.9%   38.9%  60.1%  -29.6%   
财政收支节余(亿元)  276.22 484.20 501.99 849.02 296.45 1312.82