02上市公司白皮书之一·上市公司成为推动经济增长的中坚力量

　　●上市公司中的国有及国有控股企业已经成为国有经济中最具活力的部分

　　●上市公司的投资增速明显高于全部国有及国有控股企业

　　●上市公司在扩大就业中的作用远大于非上市的国有及国有控股企业

　　●上市公司正处在加速分化调整时期，板块之间的加剧分化不可避免

　　●上市公司对经济增长的贡献度将日益提高

　　上市公司是我国企业中资产相对优良、治理结构较为先进、财务制度较为透明的群体。我国上市公司经过10多年的发展，已经从1992年初创时的几十家增加到2002年底的1224家。截至2002年底，上市公司的总资产已经达到4.1万亿元，相当于当年全国GDP的40%。

　　上市公司既包含有实体价值，也包含有虚拟价值。上市公司只有不断提高其业绩水平，虚拟价值才能与实体价值一同增值，其对国民经济的贡献也才会越来越大。2002年上市公司创造的实体价值比上年有较大幅度的增长。沪深两市加权平均每股收益0.143元，平均净资产收益率5.7172%，分别比上年增长9.49%和7.71%。上市公司正在成为我国经济增长的中坚力量。

　　新一轮景气循环为上市公司创造了更为宽松的经营环境

　　2002年我国经济呈现逐季走高的增长态势。全年国内生产总值突破10万亿元，达到102398亿元，增长率为8%。新一轮景气循环正在形成。

　　改革开放以来，我国共经历了5次景气循环。而中国股市和上市公司自产生以来，已经经历了两次。第一次是从1991年到1997年。治理通货膨胀是该周期的宏观调控目标。第二次是1998年以后。宏观调控的主要目标是反通货紧缩。

　　种种迹象表明，以2002年为转折点，中国经济正在开始新一轮景气循环。这轮景气循环主要以投资和对外贸易的大幅度增长为初始动力，进而带动消费结构的升级和消费需求的增长并使之成为持久动力。与历史上大多数景气循环的情况一致，固定资产投资仍是这一轮景气循环的重要推动因素。

　　由于目前正值新一轮景气循环的初期，对其具体特征还难以判断，但与历史情况相比，我们认为有四点是明确的：一是由于企业已经建立起风险的内控机制和投资的自主决策机制，质量将与效益同步增长；二是随着经济全球化的深入发展，世界经济波动会对中国产生越来越大的影响，中国经济也正在成为地区经济发展的火车头；三是通货膨胀的压力较小，通货紧缩的压力更为普遍；四是随着经济增长自主性因素的增强，市场对资源配置的基础性作用和企业在竞争中的主体地位将进一步加强。受这些内生性发展因素的带动，这一轮景气循环有望持续更长时间。我国新一轮景气循环的形成，将为上市公司创造更为宽松的经营环境。

　　上市公司对推动新一轮景气循环的形成功不可没

　　由于缺少实体经济的支持，我国证券市场在2001年中以后大幅度回调。证券市场的回调使新股发行数量锐减，上市公司总量增长缓慢。2002年全年，沪深两市只有64家新上市企业，当年筹资额仅为961.8亿元，新上市企业的数量和筹资额不到2000年股市繁荣期的50%和46%。

　　然而，由于上市公司是双重价值的统一体，虚拟价值的萎缩虽然会对上市公司实现实体价值的增值产生不利影响，增加股市融资成本，但上市公司只要借助于间接融资，仍然可以化解证券市场回调所产生的不利影响。2002年央行再次下调利率，低利率有助于缓解股市融资成本的上升。事实上，这一年来上市公司通过规模扩充和业绩的增长，对经济增长发挥的作用越来越大。可以说，上市公司对于新一轮景气循环的形成功不可没。

　　上市公司对国民经济的贡献主要表现在以下四个方面。为了有一个量化的说明，我们在下面采取这样的方法进行比较：一是将上市公司的主要指标与上年进行比较，以此说明一年来的变化；二是将上市公司的主要指标与国有及国有控股工业企业相应的指标进行比较。尽管这些指标间的含义不尽相同，上市公司与国有及国有控股企业也属于两个不同范畴的概念，但由于国有及国有控股企业的数量占上市公司的80%左右，同时工业企业也占上市公司总数的80%以上，因此，通过这样的比较基本上可以说明问题。

　　1。上市公司中的国有及国有控股企业已经成为国有经济中最具活力的部分

　　2002年上市公司的主营业务与利润比上年都有较大幅度的增长。据年报统计，2002年沪深两市1236家上市公司共实现主营业务收入1.9万亿元，比上年增长16.6%，是当年GDP增长速度的两倍，占当年GDP的比重也从2001年的17.0%上升到18.6%。

　　2002年也是近年来我国工业经济总体发展势头和运行质量最好的一年。当年，国有及国有控股企业增加值占全年工业增加值的36.2%，对全年经济增长的贡献度为1.9个百分点。国有及国有控股企业产品销售收入48385.9亿元，比上年同期增长11.6%，占规模以上工业企业产品销售收入的45%。国有及国有控股企业的利润总额为2636.1亿元，比上年同期增长15.3%，占规模以上工业企业利润总额的46%。通过比较可以看出，2002年上市公司主营业务收入的增长速度比国有及国有控股企业产品销售收入的增速快5个百分点，上市公司的主营业务利润增速比国有及国有控股企业利润总额增速快3.1个百分点，上市公司的净利润占国有及国有控股企业利润总额的32%，占规模以上工业企业利润总额的15%。上市公司中的国有及国有控股企业已经成为国有经济中最具活力的部分。

　　2。上市公司的投资增速明显高于全部国有及国有控股企业

　　根据上海证券报上市公司资料库提供的有关数据，2002年上市公司固定资产投资3379亿元，比上年增长43.5%。从历史看，上市公司各年固定资产投资的增长幅度波动较大，从2%到150%不等。这主要是由于各年度上市公司的数量不等，新上市企业较多的年份，固定资产投资的增速往往较快。2001年以来，虽然新上市企业的数量有所减少，但上市公司的固定资产投资仍在快速增长。这说明大多数上市公司在冲破了初创期的资金瓶颈以后，已经步入了成长期和扩张期，需通过追加投资来扩大生产规模。

　　截至2002年底，上市公司总数不到全部国有及国有控股工业企业总数的3%，但其固定资产投资却占全国固定资产投资的7.8%。可见，上市公司投资的高增长对全部国有及国有控股企业投资的增长起着重要作用。

　　3。在实际税负增加的情况下上市公司支付的所得税大幅增长

　　随着上市公司主营利润和净利润的较快增长，其上缴的所得税也在大幅增长。所得税上升的根本原因是上市公司业绩好转，盈利水平上升。但另一个重要原因是，由于取消了上市公司所得税先征后返的税收优惠政策，导致平均所得税税负增加。据测算，2002年上市公司所得税实际税负较上年的20.1%提高了3.2个百分点，达到23.3%。税负上升影响上市公司的整体业绩，初步测算，所得税政策的变化使2002年盈利企业的整体业绩下降约4个百分点。

　　4。上市公司在扩大就业中的作用远大于非上市的国有及国有控股企业

　　一般来说，上市公司与原有企业经过资产剥离后，历史包袱较轻、冗员较少，从而决定了其在扩大就业方面的局限性。但现实情况是，上市公司吸收就业的能力要好于非上市的国有及国有控股企业。截至2002年底，在总数量不及国有及国有控股企业3%的上市公司中，共有从业人员345.8万人，占全部国有及国有控股企业从业人员的13.9%。可见，上市公司在就业中的作用远大于非上市的国有及国有控股企业。究其原因，一方面是上市公司总数在逐年增加，现有上市公司的成长性要好于非上市的国有及国有控股企业；另一方面，国有企业为减员增效而实行的下岗分流使全部从业人员数量减少。

　　2002年上市公司在吸收就业方面的作用还受到特殊因素的影响，这就是中国联通、招商银行等大盘蓝筹股的上市，仅中国联通一家上市公司人数就有2.9万人。从发展的角度看，今后将有更多的大企业上市。上市公司在扩大就业中的作用将更加突出。

　　上市公司正处在加速分化调整时期

　　2002年上市公司业绩两极分化的趋势特别明显。在1236家上市公司中，既出现了一批绩优公司，也出现了一批巨亏公司。一方面，每股收益超过0.75元的绩优股群体在壮大，共有20家；另一方面，上市公司亏损面扩大，沪深两市亏损公司家数达到167家，亏损面为13.5%。亏损企业的增多，在很大程度上抵消了上市公司整体业绩回升的程度。

　　我们认为，导致上市公司业绩两极分化的主要原因有：

　　第一，对证券市场监管的加强和对上市公司管理的规范。在中国股市创建初期，企业都是通过政府行政审批的方式上市的。由于在上市过程中存在计划额度，出于为国有企业解困的考虑审批上市公司、包装上市等现象时有发生，导致上市公司的质量良莠不齐。同时，由于重视证券市场的筹资功能而忽视治理，上市公司在没有退市压力的市场环境下生存，产生了一些缺陷。近年来，证券市场的监管得到了加强，对上市公司的管理也更加严格规范，市场信息更加透明，上市公司造假的成本也越来越高，这也在客观上加速了上市公司优胜劣汰的过程。

　　第二，我国经济在世界范围内产业结构调整的必然结果。加入WTO后，我国经济要按照比较优势的原则调整产业结构。2002年，我国各个行业对经济增长的贡献度之所以存在明显的差别，就是产业结构调整的结果。加入WTO后，由于中国正在成为世界制造业产品的重要加工基地，劳动密集型和部分资本密集型传统行业的比较优势得以发挥。2002年对工业经济拉动最快的7个行业，对全国工业增长的贡献率高达58.5%。这7个行业，电子及通信设备制造业、以汽车为代表的交通运输设备制造业、化学工业、电气机械及器材制造业、纺织工业、冶金工业以及普通机械制造业，都属于基础工业和加工工业。受益于这些行业的高速成长，2002年，石油加工及炼焦、日用电子器具制造、房地产开发和经营、黑色金属冶炼及压延加工等行业的上市公司业绩出现较大增长，钢铁、汽车等行业主营业务利润较上年大幅攀升；而公共设施服务、电力等行业的上市公司业绩则与2001年基本持平，造纸、传媒等行业则出现一定程度的滑坡。今后，随着国际分工的深化，建立在相对比较优势基础上的一些产业将面向整个国际市场，而具有相对比较劣势的产业将面临更多的困难。上市公司业绩将在一定程度上反映这种差别，板块之间的加剧分化将不可避免。

　　第三，国企改革和稳定证券市场的需要。近年来，一些超级国企大盘股相继上市，已经在证券市场上形成了一批业绩稳定的蓝筹股，对稳定上市公司整体业绩和证券市场起着举足轻重的作用。2002年，沪深两市总股本前20位的上市公司，主营业务收入占上市公司总和的32%，净利润占37%。这20家巨型上市公司的主营业务收入虽然比上市公司总体平均水平低6个百分点，但净利润却高于总体平均水平6.5个百分点。在今后相当长的一个时期，国有经济和国有大企业将集中在矿产资源的开采、石油化工、煤炭、钢铁、有色金属、电力、大的交通运输、港口设施、铁路、航空等基础产业，以及金融等控制着国民经济命脉的行业中。这些国有企业掌握着优势资源，具有稳定的盈利能力。无论是从改善这些国有企业的治理结构，还是从改善其资本构成的角度看，超级国有企业的大规模上市都将是大势所趋。这些国企大盘股的集中上市，将给股市的价值中枢、投资者的投资理念和上市公司的盈利结构带来深刻的变化，对中小型上市公司形成挤压，加速现有上市公司的分化调整。

　　上市公司对经济增长的贡献度将日益提高

　　沪深两市现有上市公司的总数不及国有及国有控股企业的3%，仅占全国大型工业企业总数的16%，2002年上市公司股票的市价总值仅相当于当年GDP的37%。这表明，我国上市公司的发展还将经历较长时期的数量扩张阶段，然后才能进入比较成熟的，以稳定的盈利和丰厚的回报为基础的内生成长阶段。新兴的、快速发展的证券市场，将为企业上市带来更多的机会，上市公司对国民经济的贡献程度也将日益提高。

　　企业上市在我国现阶段仍然是一个比较稀缺的资源，仍需设置比较严格的“门槛”。每年有多少家企业能够上市，需要看证券市场的容量有多大，行情如何。从我国股市创建以来10多年间的情况看，行情好的时候，场外资金进入得多，通过一级市场发行新股获得的资金额也明显增加。因此，每年上市公司的规模能在多大程度上扩充，取决于证券市场总体的行情。但证券市场的行情如何，归根到底还要受到上市公司盈利能力的制约。两者间的关系，就是虚拟经济与实体经济间的关系。预期上市公司盈利能力增加，股市上涨，上市公司融资成本下降、融资数额增加，盈利能力增加，从而进一步推动股市上涨。从两者间的关系上看，既有相互促进时期，也有相互背离的时期。

　　虽然在上市公司分化调整加剧时期，证券市场的动荡也会加剧，但由于我国经济已经进入新一轮景气循环，宏观经济的向好以及上市公司治理结构的改善将使其盈利能力进一步加强，从而有可能使证券市场处于较长时期的慢牛市行情，有利于上市公司数量的扩充。

沪深两市平均净资产收益率与上市公司亏损面　
　　　　　　　　　1998　1999　2000　2001　2002　　
净资产收益率（％）　　7.51　8.04　7.58　5.31　5.72　　
亏损面（％）　　　　　9.77　8.91　8.72 13.11 13.51　

　　总策划

　　王长胜 国家信息中心常务副主任

　　张伟弟 上海证券报副总编辑

　　课题组负责人

　　范剑平 国家信息中心经济预测部副主任

　　赵嘉国 上海证券报新闻编辑部主任

　　课题组成员

　　蔡云伟 周莉莎 张学颖 陈强 伞锋 范敏 朱明 王硕 牛犁 陈明星李若愚 魏怡华

　　数据提供

　　上证信息有限公司