人民币悬念

　　中国实行的是根据市场需求变化、有管理的浮动汇率。1994年汇率并轨开始，到现在人民币的汇率并不是一成不变的。人民币兑美元的实际汇率增值了18%，对欧元增长了34%。我们将继续探索、完善汇率形成的机制，人民币的强劲和稳定不仅有利于中国，也有利于亚洲和世界。

　　——2003年3月18日国务院总理温家宝答中外记者问

　　人民币悬念

　　□本刊特约撰稿人何帆

　　2002年世界经济一片灰暗，中国经济却光彩照人地站在舞台中央。当掌声响起来的时候，我们同时又听到了前排观众叽叽喳喳的飞短流长。正是在这种背景之下，关于人民币应该升值的言论在国际上传得沸沸扬扬。

　　今年2月份，日本财长盐川正十郎在七国集团(G7)财长会议上抛出了对人民币升值施加压力的所谓反通缩计划。尽管这一提案遭到否决，但树欲静而风不止，这并不是第一次，也不会是最后一次鼓吹人民币升值的“国际舆论”。

　　在太平洋的彼岸，美国国际经济研究所所长伯格斯坦公布了其主编的一份《美元高估与世界经济》的研究报告。伯格斯坦说来说去，说到了人民币需要升值以缓解美元贬值的压力。

　　“山雨欲来风满楼”，对于各种可能出现的情况要做好预案准备，尤其是在国际化进程中加快步伐的中国企业，更应该未雨绸缪。但是需要强调的是，外部的噪音不应该让我们过多地分心。自信源于对自我的清醒认识。中国企业的决策首先应该精确地计算出中国的国家利益。我们自己应该认识到，人民币的汇率走势和汇率制度调整正处在一个非常关键的时期。

　　人民币三大猜想

　　人民币的未来走势，取决于升值与贬值这两种方向相反的力量角逐，但不管怎样，人民币的国际化进程将直接影响企业尤其是外向型企业的发展战略

　　在有关人民币汇率的讨论中，人们首先关心的问题是，人民币究竟应该升值还是贬值？遗憾的是，这不是能够用水晶球看清楚的。人民币目前的汇率水平基本稳定，而其未来的走势却依然是悬念。

　　猜想之一：目前的外汇市场上的确供大于求，似乎预示着人民币要升值，但是，中国的外汇市场是一个受到高度管制的市场，供求关系所传递的会不会是一个虚假信号？

　　中国目前实行的是强制结售汇制度，企业和银行所能够持有的外汇数额受到额度限制，超过部分要售给央行。20世纪90年代中期以来，中国维持了经常账户和资本账户“双顺差”，外汇供给源源不断。

　　与此同时，个人和企业的外汇需求却受到资本管制的限制。这种不对称的管制使得外汇市场上一直供大于求，为了维持现有汇率，货币当局不得不入市干预，吸纳货币市场上的超额外汇供给。由此带来的一个结果是外汇储备大量增加。

　　2002年，中国外汇储备超过2800多亿美元。这被某些学者视为人民币升值压力的信号，但谁又能够预测，如果外汇市场真的放开了，供求关系又会发生什么样的变化呢？居民和个人可能会觉得美元是“硬通货”，愿意持有更多的美元，但也可能感觉美元正在持续贬值，愿意持有更多的人民币。

　　更值得注意的是，进入21世纪之后，西方主要国家的汇率频繁波动，外汇市场充满了浓郁的投机气息。如果开放外汇市场，我们如何判断风起云涌的外汇交易究竟是投机需求还是交易需求？

　　猜想之二，从中长期来看，决定汇率走势的基本面在于贸易余额。短期的汇率走势会受到资本流动和预期的影响，而资本流动和预期又常常是根据贸易余额做出判断的。从长期来看，中国的贸易顺差还会继续存在吗？

　　经济学者围绕这个问题争执不休。一派观点认为，进口可能会减少，出口势头会继续保持下去，所以顺差还会持续，并带来人民币升值的压力。为什么进口会减少？一看经济增长率。经济学家发现，经济增长率和进口增长率的相关程度非常高，国内经济形势大好，进口也随之踊跃，国内经济形势不好，进口也随之黯淡。中国已经经历了20多年的高速增长，经济增长率将逐渐回落，并影响到进口的减少。二看国内配套加工生产能力。在20世纪80年代，中国的进口和出口基本持平，主要就是因为当时国内技术水平不高，需要引进大量的生产设备、流水线，如今国内的配套加工生产能力有了很大的提高，原本从国外引进的中间产品甚至部分机器设备现在越来越多地由国内厂商制造，进口自然会减少。

　　为什么出口会持续增长？从目前的趋势来看，随着全球产业结构调整速度的加快，中国的成本优势日益突出，跨国公司纷纷进军中国，中国成为他们逐鹿的主战场。过去的企业是在一个地方集中产品生产的所有环节，现在，随着交通、通讯技术的发展，跨国公司在全球范围内重新定位，产业内的贸易逐渐取代产业间的贸易，生产链条不断拉长。于是，在几乎任何一个行业中，总有一些中间产品或生产工序可以拿到中国生产。随着这种企业内贸易在国际贸易中所占的比重越来越大，中国的出口会更加稳定地增长。

　　但是，也有另一派经济学家提出不同的意见。中国的出口仍然是以劳动力密集型产品为主，这部分产品的出口受到市场准入的限制，国际上打压中国出口的声势越来越大，这部分产品的出口究竟能有多大的增长空间呢？

　　猜想之三，货币的对外价值及其对内价值是紧密相连的，国内脆弱的金融体系会不会给人民币带来贬值压力呢？

　　大量的银行不良资产仍然是高悬在中国金融体系头上的达摩克利斯之剑。截至2001年底，即使不考虑剥离资产管理公司中的不良资产，四大国有银行已经计提的贷款损失准备金仅仅为国有银行全部不良贷款的6.1%，中国银行业所计提的贷款损失准备金仅仅为银行业全部贷款的4.9%。

　　人们相信，在出现突发事件时，政府能够出面摆平。问题在于，政府能够动用的资源还有多少？从财政赤字和国债余额占GDP的比重来说，中国很难说遇到了财政压力，但我们不能不考虑到，一旦将银行不良资产、社会保障、外债计算在内，政府的隐性负债将高达GDP的120%。

　　最近，在广州发生的非典型肺炎引起了谣言的扩散和人们极度恐慌，设想，如果这种恐慌发生在金融市场，谁能抵挡滔滔洪流？

　　经济起飞阶段的国家和地区均呈现先超贬值、后回升的规律。日本、韩国和新加坡概莫如此。中国经济发展已经到了一个新的阶段，随着产品质量和技术含量的提高，人民币可能会跟着水涨船高。另一方面，中国的经济改革仍然处在一个攻坚阶段，体制改革的任务远未完成，未来的不确定性增加，这可能意味着人民币有贬值的压力。人民币的未来走势，取决于这两种方向相反的力量角逐。

　　但是，从最近一个时期来看，公众的升值预期悄然出现。

　　自从1994年人民币汇率并轨以来，人民币汇率的黑市价格一直高于官方价格，但是，从2002年下半年开始，市场开始逆转，尽管目前人民币兑美元的官方汇率在8.28左右，但是黑市价格已经在1美元兑8.18元人民币上下浮动，这似乎意味着人民币开始了升值的进程。

　　另据报道，在亚洲最大的人民币远期交易市场——新加坡人民币离岸交易市场，2003年1月6日一年期无本金交割美元兑人民币远期合约价格收盘于1美元兑8.13元人民币，考虑到人民币与美元的利率差异，这表明国际投资者预期未来一年内人民币将升值1%左右；从2002年起，受到人民币存款和美元存款利差的影响，也可能有人民币升值预期的因素，外汇存款的增长速度趋缓；出国留学和旅游的人数增加而个人购汇反而减少；人民币在周边一些国家通过非官方途径流通，经过三角套汇之后，人民币在当地的市场汇率比官方汇率还高。(责任编辑冯宗智)

　　人民币变化冲击出口?

　　普遍的一种担心是人民币升值不利于出口增长和贸易顺差

　　如果汇率升值，出口价格将提高，由此损害到出口产品的竞争力。从20世纪90年代的经验来看，整个90年代都保持了较大规模的贸易顺差，其中顺差最大的1998年达到434.7亿美元，占当年GDP的4.6%。这说明中国实行的是出口导向的发展战略。

　　在20世纪80年代，中国的对外开放程度还不高，刚刚从传统计划体制的短缺经济走出来，国内居民消费旺盛。当时中国经济增长主要是靠居民消费需求带动的。

　　20世纪90年代，新的消费层次和消费需求尚未形成，但良好的国际经济环境带动了中国产品的出口，对外贸易成为推动中国经济发展的强劲引擎。

　　20世纪80年代贸易对经济增长的贡献度平均只有0.5%，到90年代则达到7.5%。

　　目前，由于内需市场尚未真正启动，出口对于维持中国经济增长势头仍然非常关键。出口下滑则很可能意味着增长势头的低落。在这种背景之下，货币当局在调整人民币汇率政策上一直举棋不定。

　　来料加工装配贸易影响甚微

　　来料加工装配贸易和进料加工贸易在中国的出口中占55%。同时，来料加工装配贸易、进料加工贸易和外商的机械设备进口占所有进口的近60%，如果再考虑到一般贸易当中原材料和投资品进口，这个比例还有很大的上升余地。来料加工装配贸易只赚取固定的工缴费，和汇率的变动基本上没有关系。进料加工贸易的情况稍微复杂，这取决于进口的中间产品和原材料所占的比重。当人民币升值之后，出口价格上升，对这部分企业的出口不利，但是其购买力提高，能够购买更多的进口品，两相权衡，汇率变动的净效应仍然有待观察。

　　出口退税制度需要调整

　　和1994年初汇率并轨的时候比，人民币名义汇率在过去将近10年的时间内升值幅度达5%，实际汇率升值达到40%，考虑到美元对其他货币的汇率变动，升值幅度也有20%。实际汇率一直在升值，但是贸易顺差却保持了增长势头，这说明汇率并不是影响中国出口的关键因素。

　　90年代贸易制度方面的创新和出口鼓励措施如在税收、外汇留成、出口补贴、贸易信贷等方面的优惠措施才是刺激出口的最重要因素。尤其是，1998年以后几次提高出口退税率，保证了出口的稳定增长。

　　但是，出口退税的税率一再提高，一些大宗商品的出口退税税率达到17%。过高的出口退税率刺激了出口增长，但是也带来了增长中的烦恼。2002年预算安排的出口退税指标为1000亿元，实际办理的出口退税达到1258亿元，但是仍然有大约390-490亿元的拖欠。加上往年的旧帐，政府累积拖欠出口退税超过2000亿元。企业过分依赖出口退税，并不利于提高竞争力，反而引来了出口骗税的猖獗。

　　中国入世之后，关税水平不断下降，而关税收入又是中央财政收入的重要来源，与此同时，如果全部出口退税都由中央政府承担，那么不断减少的关税收入和不断增加的出口退税负担势必形成尖锐矛盾，可能诱发中央财政赤字的扩大。如果能够调整汇率，减少贸易顺差，将有助于政府缓解财政压力。

　　不能为了出口而出口

　　从更长远的角度来看，我们需要重新思考贸易顺差对中国经济的影响。从经济学的角度来看，当面临严重的国内有效需求不足时，汇率低估在一定程度上可以增加外部需求，进而增加收入。

　　但这只是短期政策，从长期来看，经济增长的最终决定因素是投资率和技术进步率，和贸易顺差并没有什么关系。汇率低估促进了更多的贸易品(进口替代品和出口品)投资，有利于贸易品部门的扩张，但在既定的储蓄率下也意味着非贸易品投资的减少，所以只是改变了既定资源向不同部门之间的流向，并不影响经济中的投资率和技术进步率。中国在工业化的初期，由于大量的机器设备都需要进口，外汇极度短缺，据说当时如果要用500万美元就需要总理亲自批示。当时的政策目标当然是不惜一切代价出口换汇。

　　经济增长持续一定阶段以后，外汇市场不再有需求压力了，政策制定者可能还会认为，更多的外汇、更多的贸易顺差是经济成功的表现。但是，超过最优规模的外汇储备和贸易顺差都会对宏观经济稳定和经济增长带来负面影响。中国的经济增长已经到了需要出口和进口并重、外贸和内需齐举的转型时期。贸易平衡的政策目标应该逐渐取代贸易顺差的偏好，而汇率政策的目标不应该是促进出口，而应该是追求国际收支平衡。

　　出口的实质是把资源借给别人来用。中国和其他发展中国家大量出口到美国，换来的是绿色的纸片。这就是重商主义和美元霸权之间的微妙平衡。

　　然而，积累了大量的贸易顺差之后，我们为什么不能更主导地用这部分所得扩大进口，享受到更多的资源呢？我们的森林砍伐殆尽，环境污染严重，为什么我们不能把那些生产过程中可能产生较多污染的产品从国外进口呢？我们的土地极度稀缺，粮田和城市化用地之间的冲突日益尖锐，为什么我们不能进口更多粮食以节约土地呢？我们的垄断部门仍然在保护主义的庇护伞下不思进取地过着幸福生活，为什么不能让来自国外产品的竞争刺激一下他们麻木的神经呢？

　　在制定汇率政策的决策过程中，我们总是能听到出口企业的强烈呼声。但是，汇率无非是一种价格，而在价格的两边，站着两群人。如果说升值对出口商不利，那么进口商却能够从中获益。决策者只有兼顾双方的利益，才能制定出对社会福利最优的政策。否则，政府可能像芝加哥大学斯蒂格勒教授所说的那样，成了特殊利益集团的“俘虏”。(责任编辑冯宗智)

　　人民币变化真的会赶走外资?

　　引进外资是为了促进经济增长，我们不能把引进外资错当作目的而不是手段

　　人民币升值会不会阻碍外商投资的流入也需要进一步做出研究。来到中国的外资主要受到两个因素的吸引，一是中国的廉价劳动力，二是中国巨大的潜在市场。

　　人们担心，如果人民币升值，则中国的劳动力成本优势会受到影响，并阻碍外资流入中国。

　　这种担心似乎有些过虑：据美国《商业周刊》去年12月的一篇文章，中国的劳动力成本只相当美国的二十分之一。如果人民币升值的幅度并不大，很难想像如此巨大的竞争优势会轻易地因调整汇率而显著减弱。中国的劳动力成本优势主要在于农村沉淀着大量剩余劳动力，我们曾经做过一个粗略的测算，如果把农村剩余劳动力全部转移出来，大约需要30-40年的时间。由于农民工的高度流动性以及现有的体制在工资和福利方面无法对农民工提供足够的保障，我们的猜测是，即使汇率升值，劳动力的实际成本并不会上升很多。企业主很可能会让工人们加班加点、增加工作强度，甚至可能会降低名义工资。但愿我们的猜测落空，现实不会如此令人气闷。退一步说，即使工资成本上升，对于企业的竞争力也未必一定是负面影响，因为工人可能增加对人力资本的投资，并导致劳动生产率提高。

　　20世纪90年代中期以后，更多的外商直接投资来自欧美发达国家的跨国公司，投资于中国的目的更倾向于瞄准中国的国内市场，而不像以往那些东南亚中小企业利用中国作为出口加工平台。汇率升值虽然提高了外商新建投资的成本，但是，也提高了美元表示的外商投资企业在本地市场的销售收入。所以，一个简单的判断是，人民币升值对现有的外商有利，而新进入的外资可能会减少。

　　一个值得注意的趋势是，外资进入中国，最感兴趣的领域是中国的垄断部门、公共事业，他们也越来越对兼并收购国内的资产感兴趣。如果汇率一直低估，外资就能够用便宜的价格买走国内的资产。假如能够卖出更好的价格，为什么不呢？

　　引进外资是为了促进经济增长，但是，如果我们把引进外资错当做目的而不是手段，误以为引进外资就一定是来得越多越好，甚至把引进外资的数量和官员的考核升迁挂钩，在各个地区之间展开吸引外资的恶性竞争，那么，我们可能又在制造一出播种龙种收获跳蚤的闹剧。

　　发展经济学最早认为，引进外资是为了弥补在经济发展过程中可能出现的资本和外汇双缺口。但是从中国和东亚其他经济体的经验来看，这一观点并不符合。东亚地区的国内储蓄率很高，因此引进外资并不主要是为了补充资金供给。外商直接投资对东亚经济增长的贡献更多地体现在对出口、技术进步和就业的推动作用。

　　外国企业进出口占中国进出口总值的比例从1991年的21%发展到1999年约51%的比例，远远大于它占中国工业总产值25%的比重。值得指出的是，1986-1997年间，外商投资企业的贸易收支平衡全是逆差，且呈现出逐渐扩大的趋势，从不足20亿美元增加到182亿美元。1994年之后外商投资企业的贸易逆差才逐渐减少，到1998年之后开始出现顺差。

　　随着中国国内市场的开放，以及中国的人均收入水平不断提高，一个潜在的庞大国内市场受到越来越多的外资企业关注。一个典型的例子是，中国的轿车行业几乎都是合资企业，但是轿车的出口几乎为零，而零部件的进口又非常巨大。如果外资企业逐渐把目标瞄准中国的国内市场，其对中国净出口的贡献将逐渐减少。

　　外资在中国投资设厂或是进入服务业，能够增加中国的就业。不过，值得指出的是，外商直接投资企业集中于技术密集型和资本密集型企业，所以其对就业创造的贡献是不足的。由于跨国公司的高技术特性，它同时还吸引了一部分具有技术和管理经验的人员就业，这部分人员本来大多在国内的企业就业，因此实际上是跨国公司从原有部门“挤出”了一部分高素质的就业。

　　更值得关注的是，从长期来看，随着外资企业在华投资所积累的利润越来越多，利润汇出对中国国际收支的压力也逐渐增加。根据著名经济学家张曙光的估计，外商投资企业的利润汇出大约占利润总额的20%，而剩下80%为利润再投资。需要指出的是，外资企业的利润汇出是迟早的事情，按照一般的情况，FDI(外国直接投资)都会有先是资本流入，而后出现资本流出的现象。利润再投资只是推迟了利润汇出的时间，而且更严重的是，这种延迟将使得利润的汇出更加集中。

　　目前，中国的FDI投资收益每年均在200亿美元左右，远远超过其出口盈余，利润再投资也在每年100亿美元以上，积累到一定的规模，有可能超过国家可以动用的外汇储备的数量。如果发生FDI突然撤出利润，将使中国陡然陷入国际收支危机，如果国内的金融风险没有得到根本的好转，有可能会从国际收支危机酿成经济危机。(责任编辑冯宗智)

　　人民币变化影响中国企业？

　　汇率变化对企业的实际影响要比理论上的分析错综复杂得多

　　□本刊记者冯宗智

　　人民币汇率要总体上保持汇率的稳定，这毫无疑问是一个总的政策基调，到人民币国际化也是大势所趋，在未来的变化中，人民币到底会升值还是贬值？而这些变化会对企业造成哪些影响，被访企业对这个问题的回答似乎有着过多的保留。

　　建设银行中间业务部副总经理庄乾志最近经常接到客户大体相同的询问，这些客户希望庄先生能给他们一个清晰而准确的预测，最好能提供相关的数学分析，庄乾志分析说，人民币汇率变化会对企业的进出口结构、债务结构、原材料结构等方面产生一定影响。

　　庄乾志坚持认为，无论人民币升值还是贬值，对中国的商业银行的影响都不会太大，但对央行会有很大影响，其影响取决于人民币变化的大小和速度。中国银行国际金融研究中心研究员王元龙同庄乾志有着相同的看法，他认为对人民币的走向预期都是单向的，要是升值就都是升值的预期。汇率变化对企业肯定影响不小，从理论上，人民币贬值有利于出口，不利于进口；人民币升值有利于进口，不利于出口，但实际的影响要比这错综复杂得多。

　　一位不愿透露姓名的国家外汇管理局的官员透露，国家外汇管理局最近就人民币国际化问题召开了专家座谈会，关于人民币升值还是贬值并没有明确和一致的结论，碍于身份，他不便就此问题公开发表看法。但他个人认为，人民币有升值的压力，但并没有升值的实力，中国经济问题的核心并不是汇率，而是经济结构调整，对于人民币的竞争力，这位官员流露出了悲观情绪，在他看来，人民币的竞争力会随着劳动力工资的逐渐攀升而抵销掉。

　　2002年出口创汇达近3亿美元的格兰仕集团对人民币汇率是否变化的态度异常的冷淡，格兰仕副总经理俞尧昌对记者说，人民币汇率是否变化对格兰仕没什么影响，因为格兰仕的微波炉已占据世界第一的市场占有率，同时和200多家跨国公司合作，而由于格兰仕现已成为中国第二大出口家电企业，在出口退税上，国家给予了“不征不退”的“照顾”。

　　可以做这样的推测，随着进口增加，加上海外市场拓展，人民币升值可望有助于中国企业的发展，如中国东方航空和南方航空公司等的能源支出与外债负担可望缩减；中国最大上市公司中石化集团也可望降低原油和设备的进口成本。有分析指出，人民币升值，海外资产将相对便宜，根据目前的价格计算，人民币升值5%可望削减中石化2003年原油进口成本超过1亿美元。(本文有删节）