新钢钒可转债价值分析 集稀缺资源铸钢钒精品

　　新钢钒可转换公司债券发行特色及公司投资前景评价

　　前记:作为一种在国外成熟资本市场非常受青睐的新型投资品种,可转换公司债券的中国之旅并非一帆风顺。的确, 两市七只交易转债中的五只近来已徘徊在面值之下,这样的成绩确实不算乐观。但是有一个前提不能忽视,根据我们的统计, 在2002年大盘自最高点1748.89点开始向下调整到1395.49点(11月22日),下跌20%的行情中,七 只可转债最大跌幅不到8%,平 均跌幅不到5%,大大低于同期发债公司A股股价平均下跌20.4%的幅度。

　　这就是可转债的抗风险特质,也是可转债在国际资本市场受到欢迎的重要原因。经历了去年以来的大幅度调整行情, 中国投资者对于"风险"的含义应该有更深体会了。这便是投资可转债的理由。

　　同样不容忽视的是可转债发行主体的优良资质。根据中国证监会《上市公司可转换公司债券实施办法》及有关规定, 我国可转换公司债券的发行主体属于典型的"蓝筹"公司------最近3年净资产利润率平均在10%以上；可转换公司 债券发行后,资产负债率不高于70%。

　　即将发行5年期16亿规模可转债的攀枝花新钢钒股份有限公司也不例外,作为中国重要重轨生产基地和中国第一大 钒制品生产商,2001年末0.47元/股业绩、每股净资产4.31元、净资产收益率10.92%的资质,令其从容置 身钢铁板块绩优公司之列。值得一提的是,新钢钒的发行条款在提高转债债性和股性,切实保障投资者利益上有重大突破,其 设计理念和创意,对于今后的可转债发行也不失为一个有益的借鉴。

　　基础利率1.5%,按0.3%/年的比例逐年递增,为目前市场转债品种之最优利率条款；

　　国内首次引入"强制性"转股价修正条款,即股价低于90%转股价时强制向下修正转股价,修正幅度不小于转股价 的10%；

　　0.2%的低转股溢价比率；

　　转债到期前11个月,持有人可按面值103%的价格无条件回售转债；

　　到期后5日内,除支付第5年利息,还实行相应的利息补偿。

　　一、从转债投资风险与收益比较论可转债风行的理性基础

　　从19世纪中期美国引入可转债融资模式开始到现在,可转债作为公司债券与股票看涨期权结合体所具有的诸多特质 ,在其作为一个全新证券品种从产生到发展的过程中得到了充分体现。其中,可转债所具有的抗风险能力尤其令人印象深刻。 考察可转债在比较成熟和活跃的日本和美国市场的表现,我们对此会有清晰的认识:

　　从日本来看,作为全球可转债发展最早的市场,比较日本一个完整的股市周期1978～1996年中各类金融产品 的投资回报得出,在可转债风险(用标准差表示为11.8%)低于股市投资风险(用标准差表示为19.5%)---40 %水平的前提下,可转债投资的年均收益率达到9%,高于同期股市投资、长期短期政府债券分别为7.7%、7.2%、5 .9%的年均收益率。

　　同期对美国可转债市场的投资收益和风险分析显示,在一个完整的股市周期(1975--1995年)中,可转债 稳定的利息收入以及牛市行情中转股期权的特性,使得其在投资风险与长期企业债风险基本相当、而比股指风险低得多的情况 下,在股票市场的整个发展周期中,为投资者提供了比普通企业债高、与标准普尔指数基本相当的投资回报。

　　毫无疑问,可转债能被国外成熟和理性的资本市场广泛采纳和接受的核心在于,可转债所具有的在较低风险条件下最 大程度地创造获利机会的功能,满足了市场投资者对于风险规避和投机机会的双重需求。

　　鉴于此,可转债作为一种投资品种的发展趋势非常乐观,根据摩根斯坦利提供的数据显示,目前亚太地区可转债的发 行额高达60亿美元,已占整体股本融资交易额的45.1%,预计今年可转债发行额有望超过100亿美元,同比增长11 %。

　　二、5%与20%------不容忽视的可转债抗风险特质

　　可转债进入我国资本市场的时间并不长,市值规模也较小,尽管如此,伴随着中国资本市场的发展与成熟,可转债作 为一种投资工具的功能正在被逐渐认知。特别是在中国资本市场从2001年开始到现在所经历的结构性调整行情中,可转债 最重要的功能即抗风险能力得到了充分体现。让我们用数据说话:

　　目前我国可转债市场上正在交易的可转换债券共有七支:茂炼转债(125302)、机场转债(100009)、 、阳光转债(100220)、万科转债(125002)、水运转债(100087)、丝绸转2(126301)、燕京 转债(125729),总规模70亿。在大盘自2002年6月25日的最高点1748.89点开始向下调整,至200 2年11月22日到1395.49点,下跌20%的行情中,七只可转债最大跌幅不到8%,平均跌幅不到5%,大大低于 同期公司A股股价平均下跌20.4%的幅度(茂炼转债尚未发行A股,不在计算之内)。充分印证了可转债的抗风险能力。

　　应该说,在经历了近几年的调整行情后,中国的投资者对于"风险"二字的含义有了更深的体会,这也是我们的市场 走向成熟的一段必要历程。2002年9月,华夏基金管理公司第二只开放式基金即国内首只纯债券基金------华夏债 券证券投资基金获得证监会的批复发行,该债券基金专门投资于在银行间债券市场和交易所债券市场公开发行上市的所有国债 、金融债和企业债等,不进行任何股票投资。它的发行,旨在强调本金安全,要为普通投资者开拓一种获得本金安全而收益比 银行存款更有吸引力的投资工具。另外,南方基金管理公司宝元债券基金也传达了相似的概念。

　　以上事实表明,以基金等理性投资机构为代表的市场投资者已经开始以更务实的方式参与到对稳健投资的倡导和实践 中。同时,这类大资金群体必能有效缔造和发掘可转债作为一种保值和增值兼具的投资品种应有的市场机会。

　　三、创新发行彰显转债投资价值------新钢钒可转债发行条款亮点分析

　　可转债的债性和股性是评价转债投资价值最核心的两个要素,对新钢钒可转债发行思路和条款的分析显示,新钢钒采 取的是"双高策略"即高债券价值和高期权价值。

　　1、高利率提升转债内在价值------0.3%/年的递增利率提供

　　转债利率是投资者能获得的稳定收益,体现着债券自身的投资价值以及对投资者利益的最大保障。与之前发行的其他 转债不同,本次新钢钒转债提供的是递增式利率,即在首发利率1.5%的基础上,以0.3%/年的幅度递增。

　　表1：沪深市场可转债利率对比债券名称期限利率同期活期存款利率茂炼转债7年浮动机场转债5年固定利率0.8 %0.99%阳光转债3年固定利率1.0%0.72%万科转债5年固定利率1.5%0.72%水运转债5年固定利率0 .9%0.72%丝绸转25年固定利率1.8%0.72%燕京转债5年固定利率1.2%0.72%新钢钒转债5年浮动 利率1.5%-0.72%1.8%-2.1%-2.4%-2.7%值得一提的是,新钢钒转债所提供的这一利率比例,不 仅大大优于市场上其它转债的利率水平,极大地增强了新钢钒转债的债性即债券价值；更关键的是它提供了一种即使面临市场 利率变动,也能充分保障投资者利益的思路,对投资者而言,这是一种动态的无风险收益。相信这对于引导转债发行人更多地 考虑投资者利益、丰富发行思路有积极意义。

　　2、低转股价带来巨大转股获利机会

　　转股价是几种发行要素中,最直观地体现转债期权价值的要素。

　　新钢钒转债的转股溢价比率0.2%,为国内目前可转债最低溢价比例。同时需要强调的是,此次新钢钒转债的发行 是在其A股股价处于历史低位附近进行的,新钢钒优良业绩支撑及12.57倍(非常低)市盈率所凸显的企业内在价值,将 使得这一非常低的转股价格为投资者带来充分获利空间的机会大大增强。

　　表2：沪深市场可转债公司部分指标对比(股价以2002年11月22日收盘价为基准)债券名称转股价/市场基 准价每股收益(2002中期)茂炼转债-----0.044元机场转债上浮2.77%0.221元阳光转债上浮7%0 .24元万科转债上浮2%0.225元水运转债上浮3%0.261元丝绸转2上浮3.5%0.10元燕京转债上浮10 %0.17元新钢钒转债上浮0.2%0.235元

　　债券名称(A股)股价市盈率茂炼转债------机场转债9.15元20.70倍阳光转债8.88元18.5 0倍万科转债10.22元22.71倍水运转债10.10元19.35倍丝绸转26.28元31.40倍燕京转债8. 57元25.21倍新钢钒转债5.91元12.57倍3、从转股价格"有权"修正到"必须"修正的突破

　　转股价格向下修正条款是对固定转股价格确定机制的一个补充条款,是针对上市公司股价低迷时为保护投资者利益而 设定的。之前国内发行的可转债"转股价修正条款"一般规定股票在任意连续30个交易日中至少有20个交易日收盘价低于 当期转股价80%时,在20%幅度内,公司董事会有权决定将转股价下调。此条款事实上包含着价格修正不确定的信息。

　　此次新钢钒转债发行条款中最具有突破性的地方便在于首次引入了"强制性"转股价修正条款,将公司董事会对转股 价修正的选择权变为一种强制义务。这种变革,对目前相对低迷的市场环境下投资者转股权利的实现具有非常重要的作用。而 且,新钢钒转股价修正的触发条件也由其他公司的80%提高到90%,大大增强了转股价与公司股价波动的联动性,显著提 升了投资者的转股期权价值,是在低转股价基础上赋予新钢钒转债较强股性的另一要素。

　　4、无条件回售和利息补偿条款------再度向投资者利益倾斜

　　在新钢钒之前发行的可转债,除机场转债到期前半年可以无条件回售之外,其他转债的设置均为有条件回售。由于发 行主体同时具有对转股价格进行修正的权利,此修正条款与回售条款相互影响的结果,从某种程度上说,将降低有条件回售的 可实施性,甚至令其无法实施。

　　作为公司充分保障投资者利益思维的延伸,新钢钒的回售条款设定为无条件回售,即在新钢钒转债到期前11个月, 投资者有权将转债按面值103%的价格回售给公司。公司同时设置了利息补偿条款,在新钢钒转债到期后5个交易日内,除 支付持有未转股可转债投资人第5年利息外,还将补偿其相应的利息。

　　认真分析新钢钒转债无条件回售条款和利息补偿条款,有两点值得关注:一方面体现了新钢钒对通过良性发展为投资 者缔造转股获利机会的信心；另一方面,该条款作为投资者在不转股情况下的无风险收益,切实保障了投资者利益,属于转债 债券价值提升的明确信号。

　　通过以上的比较和分析,有一点毋庸置疑,新钢钒可转债的发行条款非常明确地体现出了最大程度地保证投资者利益 的思维,这种向投资者"让利"的行为无疑是值得尊重的。从另一个层面来看,选择这种资金成本较高的发行模式,意味着新 钢钒对于自身的成长能力有着坚定的信心。毕竟,公司基本面、企业核心竞争力等因素,是投资者一切获利机会的基础。

　　四、传统行业的高成长----------新钢钒主业产业环境与发展态势分析

　　就我们的市场而言,钢铁行业作为一个传统产业,所具有的想象空间似乎很有限。但是值得欣慰的是,当我们开始关 注作为资本形态的新钢钒的时候,作为产业形态的钢铁行业,这个在国民经济中占据了重要战略地位的产业开始迎来其全行业 回暖这样一个事实；而另一个同样令我们感到欣慰的事实便是,在经历了全球性的网络神话破灭、高科技泡沫后,我们的市场 开始回归到一个简单的真理:高增长存在于任何行业。

　　钢铁行业回暖需求和价格空间打开

　　从钢铁行业近几年的发展形势来看,作为与宏观经济形势保持高度联动的周期性行业,钢铁业一度曾受2001年美 国＂9.11＂恐怖事件导致世界经济疲软的影响,在2001年出现了全球性的钢材市场价格持续走低。进入2002年1 月下旬,随着世界经济开始复苏,钢材市场由冷转暖,钢材价格开始止跌反弹出现恢复性增长。受全球性钢材价格上涨带动, 国内钢材市场形势转暖。目前我国钢材价格平均涨幅已达10%左右。市场价格上涨幅度之大,令人们对钢铁企业的业绩产生 了充分的期待。

　　从国内市场供需情况来看,近两年来,在国内宏观经济向好及扩大内需等积极财政政策影响下,投资拉动、西部开发 、西气东输、城市化基础设施等的全面铺开,都对钢材产品形成强劲需求。自从1996年钢产量突破1亿吨大关以来,我国 已经连续多年保持世界第一钢铁生产国和钢铁强国的地位。2001年,国内市场需求达到1.6亿吨,其中进口2500万 吨、超过美国而一举成为最大的钢铁净进口国。根据经合组织钢铁委员会的报告,在2002年度钢铁消费出现的不同程度增 长中,亚洲的增长最为明显,其中中国达到了7.0%。

　　长远来看,根据权威机构国际钢铁协会(IISI)预测,亚洲的增长仍然强劲。在全球经济景气回升下,全球钢铁 需求中期展望乐观,强劲增长趋势将得到持续。预期2005年将比2001年增加1.59亿吨；其中,亚洲将增加0.7 4亿吨,占需求增加的比重高达46.5%。

　　亚洲的中国无疑将是这一增长趋势的主导者。近几年来,中国经济的"一枝独秀"令人印象深刻,刚刚公布的中国2 002年GDP增长达7.8%的消息再次显示了中国经济的活力。目前,仅从未来城市化设施建设方面可能对钢铁行业产生 的需求来看,初步预测,＂十五＂期间国家铁路和合资铁路建设规模为新线6000公里、既有线复线3000公里、电气化 5000公里,地方铁路建设规模为1000公里左右......。由此一项即可见该行业所面临的巨大市场机遇。根据此 现实,我国权威部门预测国内钢铁市场仍将保持每年5%左右的持续高增长态势。这种增长态势,也许将令我们重新定义钢铁 行业的内涵和成长的外延。

　　五、新钢钒比较优势分析

　　1、钒资源垄断性------铸就钢材产品品质优势

　　拥有中国巨大的钒资源储备------攀西钒储量全国第一,世界第三；

　　80%的钒产品国内市场占有率及世界第三大钒制品生产商；

　　我国高钒铁唯一生产商和唯一出口供应商；钒氮合金和三氧化二钒拥有自主知识产权；

　　含钒钢铁产品品质上乘,占据国内铁路用钢材市场近半壁江山和西南地区几乎全部市场。

　　钒(V)是一种稀有金属,将钒、钛等元素添加到钢材中,对钢材进行微合金化,形成低合金钢,可以大大提高钢材 的强度和韧性,从而广泛应用于建筑、汽车、机械制造、国防及航天领域。同时,钒的化合物用途也十分广泛,可以用来生产 催化剂、燃料、蓄电池等。

　　从世界范围来看,钒在钢铁工业中的消耗量占其生产总量的85%。随着低合金高强度钢的发展,世界钒消耗强度已 从80年代初的30kg/1000t升至1998年的50kg/1000t,增长了67%,而且,这一消耗强度还会进 一步增加。

　　根据国家经贸委公布的《冶金科技发展指南(2000-2005)》,"钒、钛与稀土的深加工技术"等被列入" 十五"期间冶金行业前沿技术,以钒为代表的对新材料、新技术等的应用将进入到一个加速发展的时期。

　　中国是包括南非、俄罗斯在内的世界三大产钒国之一,目前我国大部分钒资源集中在新钢钒公司所在的攀枝花-西昌 地区。凭借对钒资源的垄断性,新钢钒占据世界钒顶尖提取和制作产品技术及产品的垄断地位。其钒制品国内市场占有率高达 80%,国际市场15%。

　　更重要的是,新钢钒的主营产品-铁路用钢材(重轨)皆因为含钒而具有强度较高、耐磨损、使用寿命长等良好性能 ,而在国内市场上具有了强大的优势。(见下表3)。

　　表3：公司主要产品市场占有率情况(摘自公司公开刊登的招股说明书。)主要产品国内占有率(%)西南地区占有 率(%)1999年2000年2001年1999年2000年2001年热轧板2.522.05.021.753.0 60.0大型材5.237.515.3——54.8铁路用钢材41.036.042.6899095.2也鉴于此优良 品质,根据主管部门规定,新钢钒生产的铁路用钢材(重轨)可在国家定价的基础上每吨进行一定的加价。由此,资源优势转 变为产业优势、产品优势,新钢钒对钒资源的垄断和利用,将是公司在世界市场范围内对钒产品需求不断增长,以及目前我国 含钒钢正以每年10%的需求增长的趋势下,无法复制和替代的优势。

　　2、超强优势分享行业高成长

　　·规模庞大------全国重要重轨生产基地,产品占据了国内市场半壁江山和整个西南的几乎全部市场,当分享 中国铁路交通建设的巨大商机；

　　·技术领先------国内唯一拥有钢轨离线、在线全长余热淬火技术的钢轨生产厂商,国内首家能够批量生产2 00公里/小时高速轨的企业。强大的技术支持体系将为公司可持续发展提供耐久性和延伸性。

　　新钢钒系由中央直属大型钢铁联合生产企业攀钢发起设立而成,是攀钢优质资产的核心部分。作为国内十大钢铁联合 企业中唯一位于西南地区的生产商,同时得益于攀钢的雄厚根基,新钢钒以坚实的产业背景和实力占据着其行业和区域范畴内 绝对或相对优势的位置。这一点从上表公司主导产品的市场占有率情况即已得到反映。就公司最重要的产品-铁路用轨而言, 从全长147公里的广深线高速公路,到上海明珠线高速轨,再到2001年8月成功铺设在北京"奥运第一大道"上的高速 "奥运轨"......,新钢钒的产品以达到甚至超过日本和法国同类优质钢轨的高性能,充分实现了中国最大铁路用钢生 产基地对我国铁路用钢轨性能和规模的贡献。

　　根据国家大力完善和发展城市轨道交通建设的精神,国家计委计划,今后五年中国将建成总长度达450公里左右的 城市轨道交通线路,而中国也将为此投资8000亿元人民币。目前,中国已有北京、上海、深圳、广州、天津、南京、成都 、西安、重庆、青岛、沈阳、武汉、长春、哈尔滨等20多个超大城市和特大城市正在筹建或加强不同形式的轨道交通系统。 在此略举二三例为证:如北京,在未来10年内,北京轨道交通将以每年40公里的速度增长,根据最新的北京市轨道交通线 网规划方案,到2020年,北京轨道交通的总里程将超过1000公里；上海,根据《上海城市交通白皮书》中的规划,到 2005年上海要建成10条总长200多公里的轨道交通；深圳,从深圳市城市规划委员会获悉,未来25年,深圳将大力 发展＂重轨＂与＂轻轨＂相结合的城市轨道交通,全市将建成13条轨道线路......。

　　可以说,从长远规划来看,中国城市轨道建设的投入才刚刚开始。这同时预示着,凭借主营产品在产品品质、技术、 规模生产能力上的优势,新钢钒将获得更多到更广阔舞台上展示自己实力的机遇。

　　六、新钢钒成长性要素分析

　　1、财务稳健业绩优良----为公司发展与扩张奠定坚实基础

　　·公司经济效益良好,2001年利润总额在行业内处于前10名

　　·每股收益、每股净资产处于行业较高水平

　　表4：公司部分财务指标汇总项目2002年上半年2001年度主营业务收入354,783.39750,26 2.32主营业务利润率17.05%18.76%利润35,173.6571,844.22全面摊薄净资产收益率5. 17%10.92%全面摊薄每股收益0.235元/股0.47元/股每股净资产(元)4.544.31资产负债率36 .93%39.15%应收帐款周转率7.549.90流动比率0.910.79速动比率0.330.35项目2000 年度1999年度主营业务收入758,766.77654,738.55主营业务利润率19.63%16.66%利润 72,314.5546,480.91全面摊薄净资产收益率11.16%7.08%全面摊薄每股收益0.45元/股0 .27元/股每股净资产(元)4.043.79资产负债率41.61%51.89%应收帐款周转率9.276.57流 动比率0.881.00速动比率0.340.48盈利能力------从上表来看,公司的业务收入、利润整体上处于上 升并逐渐趋向于平稳的态势；1999年至2001年三年平均的主营业务利润率为18.35%,(1999年由于国内钢 材市场和国际钒产品市场需求不足造成该等产品价格低迷,直接造成公司1999年主营业务利润率较低)。公司每股收益最 近几年均维持在0.45以上的行业较高水平；每股净资产、净资产收益率等指标均处于行业较好水平(1999年除外), 显示公司能够充分发挥资源、技术、规模、成本等优势和特点,并将其转化为经济优势,实现持续和平稳的盈利。

　　财务状况------资产负债率较低,具有较大的举债空间,本次发行可转债将令资产结构更加合理,充分利用财 务杠杆来提高收益水平。其他相关指标符合本行业的特点,公司整体资产质量较好,财务风险较小。

　　2、融资添力再铸核心产业链

　　作为全国最大的钒产品及重轨生产基地、西部地区最大的钢铁企业,新钢钒注定要在资源垄断性、产品高端性、市场 最大化、主业集中性的道路上走下去。通过对公司本次募集资金投向和经营管理层确定的未来发展纲要进行研究,我们将得到 清晰的结论

　　公司的整体经营目标为:充分发挥和壮大优势,到2005年,发展成为世界一流的现代化钢钒精品基地,营业额和 利润进入上市公司30名。为达目标,公司本次募集资金将用于实施1450毫米热轧板项目和方板坯连铸项目的技术改造, 使公司实现全连铸,在高效连铸工艺方面实现突破,使成品钢轨的性能全面达到国际标准,以巩固和加强自身的成本优势和质 量优势。同时,在钒产品方面,以扩大原料产品及深加工产品的生产规模、增加品种、提高档次为主要内容,进一步展开对钒 氮合金、二氧化钒薄膜、钒电池、400Mpa及500Mpa含钒钢筋等高附加值产品的开发工作,以达到资源的充分和最 大利用,壮大和强化公司作为国内最大钒制品生产基地和世界上第三大钒制品生产企业的地位。

　　3、资产重组机遇拓展公司跨越式成长外延

　　全面评估新钢钒的发展趋势和前景,有一个背景不能遗漏。从新钢钒目前的股东构成来看,公司的实际控股股东是攀 枝花钢铁(集团)公司,随着对成都无缝、成钢的兼并,攀钢已经成为我国西部最大、品种最齐全的钢铁联合企业,而西部钢 铁业的大重组,也正向着以攀钢为核心的钢铁"航母"、建立大型企业集团的规划迈进。新钢钒作为攀钢集团的核心企业,一 直并将继续得到攀钢的强力支持。目前,集团公司已作出承诺,会考虑在适当的时候通过重组等方式,将一些优质资产、盈利 项目和下游延伸产品如冷轧板等注入股份公司,以支持新钢钒的发展和壮大,此举预示着新钢钒的成长外延还将不断扩大。

　　七、公司价值评估

　　1、钢铁类上市公司可比分析--公司基本面支撑股价向上运行的动力较大

　　钢铁行业上市公司的流通盘比较大,选取该行业流通股本与新钢钒相对接近及主要业务与新钢钒相似的7家公司股票 进行比较(按2002年中期数据),得到下表比较结果:

　　表4：新钢钒与可比公司的市盈率、市净率比较估值股票代码股票简称总股本流通股每股收(万股)(万元)益(万 股)000778新兴铸管62148219700.371600010钢联股份125000350000.10860 0005武钢股份209048320000.121000959首钢股份231000350000.18000709 唐钢股份135383285410.228600102莱钢股份92227202800.2000898鞍钢新轧29 5974750740.065平均值164397354090.18000629新钢钒102330299800.2 35股票代码股票简称每股净资股价市盈率市净率产(元)(元)(倍)(倍)000778新兴铸管3.6011.401 5.363.17600010钢联股份2.8875.0623.431.75600005武钢股份2.3565.32 21.982.26000959首钢股份2.336.7518.752.90000709唐钢股份4.406.101 3.381.39600102莱钢股份3.917.0617.651.81000898鞍钢新轧2.503.4726 .691.39平均值3.146.4519.612.10000629新钢钒4.5416.3913.5951.40 7注:以上数据摘自各公司2002中期报告,当前股价为2002年11月22日收盘价。

　　结论:

　　新钢钒在净资产收益率、成长性等方面保持着行业中游以上的水平,因此选取流通股本和业务可比指标平均值作为新 钢钒定位指标来推算其合理股价是比较客观也相对保守的方法。根据此方法,按照可比公司平均市盈率、平均市净率分别为1 9.61和2.10的标准,以新钢钒2002年中期每股收益0.235、每股净资产4.541来计算

　　------新钢钒合理价位区间为:9.22～9.54元。

　　从上述定价结果来看,在充分市场化环境下,新钢钒目前的市场价位是相对偏低的。

　　中国资本市场在经历了2001年下半年以来至今的结构性调整之后,市场投资理念和心态已向价值投资回归。考察 新钢钒前十大股东构成,基金、机构的重仓持有显示公司价值已得到市场理性投资机构的充分关注。

　　鉴于新钢钒对钒资源的垄断性所形成的公司钒产品在全球范围内的超强竞争力,以及公司含钒高品质钢产品的国内市 场的巨大优势,公司优良质地支撑公司长期可持续发展并进而支撑其股价向上运行的条件是比较充分的。

　　2、可转债板块公司基本面比较

　　同时将新钢钒置于可转债这一板块来考察,除了前文阐述的该转债在发行条款上凸现出的转债内在价值,通过对新钢 钒与其他可转债公司基本素质的对比,也令我们相信新钢钒转债具备将良好产业环境和公司优良质地支持转换为对投资者有合 理回报的能力。

　　表5：新钢钒与其他可转债公司基本面比较(2002年中期数据)名称/指标每股收益每股净资产资产市盈率市净 率净资产收益率负债率(倍)(倍)机场转债0.221元3.77元5.84%19.57%20.702.42阳光转债 0.24元4.34元5.64%40.4218.502.05万科转债0.225元5.17元4.35%60.28% 22.711.97水运转债0.261元3.65元7.17%15.19%19.352.77丝绸转20.10元2. 85元3.38%31.01%31.402.20燕京转债0.17元5.55元3.07%11.44%25.211. 54新钢钒0.235元4.54元5.17%36.94%12.571.30风险提示:

　　关联交易:目前股份公司与控股股东------攀枝花钢铁有限责任公司及其他关联企业之间存在大量关联交易, 包括购买部分原材料和销售产品。此两项关联交易分别占股份公司2002年上半年当期主营业务收入的46.49%,和当 期主营业务成本的42.70%。

　　考察此关联交易产生的背景,一方面股份公司生产的热轧板是控股股东生产冷轧板的主要原材料,运输和库存费用的 降低,可以节约控股股东生产成本,降低股份公司的销售成本,由此使控股股东成为股份公司稳定的销售对象；同样,股份公 司对控股股东等关联企业原材料的就近采购也具有同样的双赢效果。

　　目前该等关联交易事项尚未对股份公司经营构成不利影响。股份公司与关联方也已同意并保证相互提供的产品和服务 的价格不高于向任何独立第三方提供相同产品或服务的价格,以保证此关联交易价格的公允和合理。

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　　特别提示:

　　本报告根据攀枝花新钢钒股份有限公司可转换公司债券募集说明书及公司所提供的其他相关资料撰写而成,作为独立 研究报告,本文仅供参考,不构成任何投资建议。