资本先行者上市不为圈钱

　　陈媛/文

　　资本对绝大多数公司来说，有绝对的话语权，软件公司也不例外。学会如何与资本过招是重要一课。

　　与2001年软件企业批量上市年不同，2002年有关一些软件企业要上市的传闻并不算多 。尽管如此，只要有关上市的题材就格外吸引眼球。其实这也并不奇怪。2002年一直有传称新中大软件公司要上市。新中大软件公司创办人﹑董事长兼总裁石钟韶对有关传闻的问询沉默不答。难怪石钟韶如此谨慎，如果是真的要上市，在此之前一定要三缄其口，事关上市成败。资本对软件企业来说意义非同寻常。因为无论是尚在孕育的软件企业，还是处在少年时期的软件企业，要使自己有一番新发展，都离不开资本的支持。在这种情况下，软件企业需要认清自己的价值，如何做到既能够早日取得急需的发展资金，又不陷入资本陷阱，是一个值得探讨的问题。

　　把握资本大势

　　任何事的成功都离不开天时、地利与人和。软件公司的上市成功更是如此。首先上市时机的选择关系到上市成败。

　　证券业有关人士称目前不是软件公司上市的最佳时机。从全球来看，资本市场遭遇四年来最为恶劣的市场环境，全球各地股市波动异常。一家传统产业的公司在上市过程中就有这方面的亲身经历。在该公司上市发行前一个月及两星期的簿记过程中，许多公司的上市都被迫推迟。道?琼斯指数、纳斯达克指数以及标准普尔指数都大幅下跌，香港股市在外围股市大幅下挫拖累。以软件概念上市的公司中，冲浪平台曾在2002年6月一度停牌，一个月之后才重新开始买卖。国内股市软件板块就用友、东软单个企业而言业绩还算说得过去，整体态势偏弱。有关股市的坏消息并不是耸人听闻。全球的创业板颓势就更不必说。在2002年和2001年，投资者几乎是逢上市科技股必买。包括那些不少没有盈利的公司。而目前创业板仍然科技股泡沫的阴影里徘徊，元气尚待恢复。有些国家的二板市场已经被迫取消。据知情人透露，曾在科技股热时期在香港创业板上市的金蝶公司融到了8000万港元左右的资金。而以2002年12月刚在香港创业板还好市的某国内公司为例，上市价为0.25港元，后跌至0.11港元。该公司融资数额只有5000万港元左右。事实证明目前确实不是国内软件公司上市的最佳时机。

　　选择上市的地点也至关重要，某软件公司的一位副总裁发出这样的感叹：不到万不得已，软件公司不会在香港上市。凡是选择在香港上市的企业多半是资金比较紧张。因为在香港上市的要求比较严格，成交费用高自不必说，而且市盈率较低(约12倍左右)，很难筹集更多的钱。对企业而言，虽说发行了不少股票，但拿到的资金非常有限。和佳软件的助理总裁朱冠舟认为认为看新加坡对中国软件企业来说更宽松。从时间上看，在新加坡上市只需6个月；从成本看，这里是亚洲上市成本较低的国家；从投资者来看，他们比较看好与中国有关的股标；从政策角度看，新加坡政府比较欢迎国外企业在新上市，这样可以给股民更多的选择。新加坡政府给予投资者一定的资金，以支持他们对中国企业进行考察。除了以上所提到的积极因素外，新加坡政府的承销佣金、律师费也比较低。如果将香港和新加坡加以比较，香港的上市成本有750万新元；香港的上市成本约1160万港元(合1160万新元)。据统计，截止至2001年11月，新加坡的市盈率为15.4，香港的市盈率为14.7。这样，软件企业在新加坡就可以融到更多的资金。

　　其实不论企业选择在何时何地上市最关键的是符合企业发展的需要。对这一点，软件企业的老板心里明镜一般。据传国内某知名软件企业上市受阻，行家推断极有可能是因为该公司的业绩未达到上市的要求。因此企业要想上市成功，一个重要因素就是要把业绩做上去。上市与否只是时间问题。

　　慎选投资人

　　在资本市场，选择一个理想的合作伙伴，对软件企业来说，无论是当前还是将来，其影响都是积极而深远的。

　　一般说来，上市公司特别是国内以经营传统产品为主的上市公司投资部，多数是为其企业注入新概念，增添一些高科技成分，伺机抬高股价，以达到圈钱的目的。当然，也不乏一些优秀的、有长远战略眼光的上市企业，因为看到了软件产业在中国广阔的市场前景和巨大的发展空间，为了其产业结构调整的需要而投资软件业。但不管是哪类上市企业，它们都不约而同地提出了一个现实的问题--控股。不能绝对控股，也要相对控股，用财务上的术语叫"并表"(合并财务报表)需要。

　　对这样的投资者，软件企业必须谨慎对待，否则将承担巨大的风险。在现代企业制度中，经营者很大一部分权力会受资本力量的支配，也就是说，有最终企业决策权的，往往是企业的最大股东。软件厂商融资后，与投资者将有一段痛苦的磨合期，这里面既有文化方面的冲突，也有业务发展方面的协调，更重要的还有企业管理者与被投企业管理者的思想是否合拍的问题，有时控股方还会关心软件企业的领导是否"听话"。诸如此类的问题，往往需要软件企业的决策层必须考虑又不能回避，搞不好一个优秀的软件企业可能因此而陷入低潮。因此，软件企业在选择上市企业融资时，要认真选择合作伙伴。

　　国内一些上市公司投资软件企业往往希望控股达到一定的比例，产业投资者往往不一定有控股的需要，但它们有一个共同点，那就是都可能与自身主业的融合或互补，这些特点在一些大的IT企业表现得更为突出。该类投资者对软件企业的融资有利之处非常明显：一般不会要求控股；具备较强的资金实力；有强大的品牌号召力；有完善、成熟的市场渠道；在企业文化、管理理念上与被投企业比较接近，容易相处；可以向被投企业输入优秀的企业文化和管理理念。但这些都是根据被投企业的需要而提供的，不是强加的，因此往往也容易为被投企业所接受。不利之处在于:可能会要求控股；产业投资者一旦市场业绩大幅度下滑或品牌受损，对被投企业会产生负面影响；产业投资者一旦控股，可能会要求被投软件厂商不能从事与投资者业务相同的领域，相应强调与投资者业务的互补性，可能会限制被投企业的发展空间。对此类投资者，软件企业在融资时要权衡利弊后进行选择。

　　第三种投资者，我们称之为机构投资者，如IDG、Vertex Management等。与前两类投资者不同，机构投资者追求利益最大化，它们的最终目的是通过上市、转让或并购的方式在资本市场退出，特别是通过上市退出是它们追求的最高境界。被投软件企业选择机构投资者的好处在于：没有控股要求；有强大的资金实力；有较好的资本背景；不参与企业的管理;在资本市场有品牌号召力的投资者投资进来，有利于被投软件厂商的二次融资；可以帮助被投企业规划未来的再融资及上市计划等事宜。不利之处在于：机构投资者往往"冷酷无情"，它们追求利益最大化;机构投资者往往会"钟情"，但不"定情"，它们帮助被投企业上路(上市)后，然后走开(退出)，因此不会维持恒久的"婚姻"。

　　以上三种投资者，软件企业可以根据自身业务特点或经营方向进行选择。如果一个软件企业有自己的主导产品，该产品有广阔的市场发展前景，而自身成长性又较好，在对方不要求控股的情况下，可以把机构风险投资者作为首选。机构风险投资者虽不能与被投软件厂商维持太久的"婚姻"，但却能帮助软件厂商迅速壮大实力，以至于成为某个行业的"领头羊"。IDG成功投资"金蝶"，应该算一个比较典型的案例。普纳集团已在新加坡上市，对于如何与资本合作这家公司的话比较有说服力。该集团下属的北京和力金桥系统集成有限公司的常务副总裁胡建提醒准备上市的软件企业一定要把握好外来资本，如果能够控制好这种资本，公司发展会得到巨大的支持，否则有可能导致公司组织结构的大变动，不利企业的长期发展。

　　综观国内的许多软件厂商，其中不乏一度在国内市场辉煌一时，被业内普遍看好的企业，为了眼前利益，或解"燃眉之急"，让投资者控了股，几近丧失了经营权，直至被"驱逐出局"，最后悔之晚矣。这就是当初在选择投资者和进行合同条款谈判时，因"幼稚病"或短视行为导致的苦果。

　　是不是所有的被投企业都必须掌握一个原则：不让投资者控股。其实不然，有核心技术、产品、一定品牌知名度和具备管理能力的软件企业，最好不要让投资者控股。而且在可能的情况下，第一次融资时，企业股份不要被投资者稀释得太多，一般来说，不应超过被投软件企业总股本的30%，否则，软件厂商在进行二次融资时，企业创始者(最大股东)的股份将被更加稀释，这样就与老投资者、新投资者的额度差别不大，企业创始者掌握企业存在巨大风险，稍有不慎，有可能被投资者"驱逐出局"。

　　当然，从辩证的角度看，如果企业创始者不具备驾驭企业的能力，真的被投资者"驱逐出局"，对其他股东，也未必是坏事。

　　远离投资陷阱

　　很多软件企业，Term Sheet(排他性协议)也签了，按照投资者要求，老老实实接受其"尽职调查"。调查下来，投资者发现被投企业存在"很多"(所谓"很多"，很大程度上是投资者为了使谈判对自己有利，而夸大被投企业的不足)问题，而更多的是财务问题。接下来，投资者开始与被投企业"诚谈"投资价格和条款事宜。最后很可能一不小心让投资者钻了空子，稀释了很大一块股份，甚至被控了股。而被投企业认为其他投资者也已经被自己排除了，为了早日拿到资金也就哑巴吃黄莲了，还美其名曰"为了公司发展也就不计较那么多了"，最后默认了事。

　　比较幸运的是，投资者毕竟还是投了资金。最不幸的是，软件厂商与投资者已经进行了Term Sheet和尽职调查，以及合同条款都拟订好了，有的合同都签了，可最后由于种种原因，投资款没有到位。而这时，软件企业声势也造出去了，宣传费用也花了，员工的心态已经调整完毕(融资后涨工资、大发展的心态)，此时情况突变，对软件企业的"元气"打击最大的当数人才的大量流失。因为企业的竞争归根到底是人才的竞争，这一点在软件企业表现得尤为突出。

　　所谓"好事不出门，坏事传千里"，尤为可气的是，新的投资者重新进来谈判时，你的价值却被大打了折扣，真是"赔了夫人又折兵"。此种结果，多数是因为软件厂商对投资者和资本市场缺乏了解，没有融资经验，而自身又急于得到发展资金造成的。

　　笔者的建议是，市场经济的本质是鼓励充分竞争，既然投资者是按照这个原则选择被投资软件企业的，那么软件厂商同样也可以利用充分竞争原理来选择投资者。在可能的情况下，尽可能不要签订"Term Sheet"，以免被拴住手脚。还有，被投企业一定要沉得住气，不要浮躁，最好遵循"不见兔子不撒鹰"这样一个简单的道理，资金不到位，不要急着对外宣布"好消息"，避免陷入被动。

　　谨慎处理管理者持股

　　除了解决时机和合作伙伴，公司内部投股的问题如何解决对软件公司来说也是个挑战。

　　管理者持股不仅是企业留住一流人才，维持健康、可持续发展的动力之源，同时也是衡量管理者业绩以及体现其价值的最佳方面。企业融资前或即将融资成功时，经营者往往会拿出一部分企业原始股分配给那些对企业的发展作出过巨大贡献，或对公司未来发展可能创造更大价值的管理者和技术骨干，这同时也是投资资本进来之前，要求被投企业必做的一门功课。

　　如何制定企业的员工持股计划，并合理分配这些股份，是股票还是期权，已经成为需要融资或即将融资成功的软件企业的当务之急。有的软件企业因为融资需要，或因为一时感情的困惑，使一些不适应企业长远发展的管理者持有了公司相当多的股份，而那些真正对公司未来发展起着关键作用的员工仅获得了很少的股份，甚至根本得不到股份，最终置企业于人才匮乏的境地。

　　管理者持股对公司来说，是一把"双刃剑"，不能草率行事。为此，比较好的办法是将公司给员工(包括管理者和骨干员工)的股份划分为原始股份和股票期权。

　　首先确认哪些是创业者，所谓创业者就是指那些在企业成立时，就为公司效力，并为企业创造巨大价值的管理者或骨干员工，这一部分人可以享受到公司的原始股票。其次，对那些后来加盟到企业里来，在短期内为企业创造过巨大价值，并且这种价值的创造具有持续性的管理者或骨干员工，也可以享受企业的原始股票。其三，对于刚加入企业不久，尚未对企业创造出价值的管理者或技术骨干，可以持有企业的股票期权。

　　所谓股票期权，就是董事会或股东按事先规定的价格，在5～10年的期限内，赋予管理者、技术人员或相关人员获得一定数量公司股票的权利。股票期权在西方被称之为职业经理人的"金手铐"，它将公司的股票价值与被持有者的收益紧紧地联系在一起，引导经理为实现股东的目标即利润最大化而努力。股票期权是在西方发达国家企业目前最富有成效的激励制度之一。

　　为了使该项计划制定得更科学合理，不带有经营者自身的感情色彩，真正发挥作用，笔者建议，软件企业最好请第三方的专业咨询机构来辅助完成。

　　无论是计划融资、正在融资或即将融资成功的软件企业，都必须处理好至少以上四大方面的问题，否则，任何一个问题处理不妥，都可能对软件企业的未来发展带来隐患，这种隐患可能是长期的、甚至是致命的。