我国上市公司MBO的现状

　　从目前我国上市公司MBO的实践来看,目前比较明确的有15家(见附表)。从各家上市公司的具体情况来看,行 业各异,具体情况也不一而同,但从整体来看,结合我国的具体国情,仍可以找出若干规律。

　　一,上市公司管理层收购的主体一般都为企业发展壮大立下汗马功劳的创业者

　　这点非常符合我国的国情,许多企业都是通过一些创业者历经千辛万苦,才达到今日的规模、效益,并成为上市公司 。因此,国内的管理层收购实践很大意义上是对其过去的贡献的承认和回报。

　　二,特殊的股权结构是实施MBO的重要特征

　　实施MBO的上市公司股权结构中流通股比例较高。在研究的15家公司中,流通股占50%以上的有8家,40% 到50%的有1家,30%到40%的有5家,30%以下的只有一家。

　　三,基本以协议转让为主,定价方式基本参考净资产指标,视股权性质各有不同

　　在15家公司中,法人股转让价格往往在净资产基础上进行折让,国家股转让价格均高于或等于净资产。在国有资产 必须按照不低于净资产转让的硬性约束下,在MBO中有关国有资产的转让一般都按照该最低标准进行。而当转让的为非国有 资产时,结合了一部分补偿性质的股权转让,股权转让价格必定比较优惠,一般都低于帐面净资产。从目前我国MBO实践来 看,总体的转让价格还是相当低的。

　　此次分析的15家公司中,有7家公司采用协议转让方式直接受让上市公司股权,8家公司采用协议转让方式受让大 股东股权,从而间接控股上市公司。

　　四,MBO后上市公司高分红派现问题并不严重

　　我们对这15家进行MBO的上市公司1999年以来的派现情况进行了统计。除粤美的累计每10股派现7.8元 ,宇通客车累计每10股派现12元,是这些公司中分红最高的,也明显高于市场平均水平,其他13家样本公司分红均不高 。因此市场对MBO后上市公司高派现的质疑并非有实际依据,同时实施高派现策略是否合理,也需要以今后相当长时间的公 司业绩来做出合理的判断。

　　五,关联交易并不频繁

　　我们对15家公司在转让前后的关联交易行为进行了统计。从实施MBO时点往前追溯2年,与管理层持股公司有过 直接关联交易的是粤美的、洞庭水殖。MBO之前两年内与大股东发生关联交易的有深圳方大、佛塑股份、鄂尔多斯、红豆股 份、杉杉股份、大众科创、大众交通、永鼎光缆。发生关联交易较多的是佛塑股份,共计22起,但从披露资料看,与管理层 持股公司都没有直接关联。有6家公司没有任何与大股东和持股公司的关联交易发生。

　　六,转让形式仍以壳公司为主

　　从附表中可以看出,所有的管理层收购都基本采用的是壳公司的形式,并且一部分已经突破了《公司法》关于对外投 资的限制。由于上市公司股权目前还无法直接向自然人转让,而信托形式目前还没有可以借鉴的成熟案例,因此,壳公司今后 一段时间仍可能是国内上市公司实施MBO的主要模式。

　　七,直接改造和母公司改造相结合

　　从股权再造的客体来看,在此前的管理层收购实践中既有直接改造股份公司股权结构的,也有通过对母公司股权结构 的改造完成间接持股的。在15家公司中有8家采用了改造母体的方式,这主要是因为2000年8月开始,上市公司国有股 权向非国有主体转让的冻结形成的一种变通。2002年6月24日后,随着国内对国有股转让审批环境的逐渐宽松,估计直 接受让上市公司股权将成为一种较主要的形式。