外资收购上市公司非流通股的法规分析

　　一、现行的法律规范解决的主要问题

　　目前,我国上市公司的控股股东仍以非流通的国有股或法人股为主,这一特殊的股权结构决定了外国投资者要想获取 一家上市公司的控股权,必须依靠收购非流通股份才能达到目的。

　　现有法律法规及规范性文件主要解决如下问题:

　　(一)外资收购上市公司的行业准入。2002年3月11日颁布的新《外商投资产业指导目录》对外资准入的产业 范围及程度作了新的规定,放宽了外资准入行业的部分限制,增加了鼓励项目,这是目前我国规制外资介入形成垄断的主要途 径。

　　(二)外商应具备的条件。《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》(以下称《通知》)对外商 的经营能力、资金实力、财务状况和信誉及能否改善上市公司治理结构和促进持续发展的能力作了要求,这是对拟收购上市公 司国有股和法人股的外商在资格上作出的框架限定。

　　(三)转让涉及事项的审批及监管部门。国有股和法人股向外商转让的历史经过了从允许到暂停再到有限开放这样一 个过程,审批机关也经过了由原国资局、体改委到财政部再到现在各部门各司其职的过程,现行规范作出了转让涉及的不同事 项由不同部门审核的规定。

　　(四)转让采取的方式。前述《通知》规定,向外商转让国有股和法人股原则上采用公开竞价方式。目前还没有以该 种方式转让的案例,如何竞价有待实践。

　　(五)国有股向外商转让价格的确定依据。1997年3月颁布的《股份有限公司国有股股东行使股权行为规范意见 》,确定了国有股向外商转让的定价原则。目前,我国上市公司转让股份时的定价方式仍以该原则为基础。

　　(六)转让的信息披露制度。新颁布的《上市公司收购管理办法》和《上市公司股东持股变动信息披露管理办法》及 信息披露编报规则明确了协议收购的信息披露和监管申报程序,使协议收购上市公司在信息披露方面有了较为严格、明确的规 定。

　　(七)股份转让登记程序及类别问题。《通知》及《关于上市公司非流通股份类别变更有关问题的通知》对转让后的 登记及股份类别作了规定。

　　(八)再转让的时间限制。《通知》规定外商在付清全部转让价款12个月后,可再转让其所购股份。

　　二、现行的法规中存在的若干问题

　　(一)规范不统一。规范上述问题的条文构成了我国关于外商收购上市公司非流通股的现行法律框架。现有规范中涉 及外资收购上市公司国有股和法人股问题的规范条文虽然众多,但缺乏统一、系统、完整的法规,由于令出多门,条文之间及 关于同一问题的规定甚至有相互矛盾的情况。

　　(二)政府为主导。纵观我国法律规范中与外商收购上市公司非流通股有关的条文,不难发现政府主导的痕迹,如《 通知》第4条的规定。目前由于法律的缺陷,外资收购还无法完全按照并购的市场规律运作。

　　(三)审批程序不明确。现行规范划分了政府各职能部门的审批范围与职权,却未明确相应的审批程序。例如,外商 收购上市公司国有股和法人股,涉及产业政策和企业改组的,由一方还是双方共同向国家经贸委申请审核?申请审核时应当报 送哪些文件?若外方收购前没有改组计划收购完成后着手于改组?或收购前虽有改组方案收购完成后变更是否需要审核?类似 的实务中常见疑问,现有法规尚不能给出答案。

　　(四)公开竞价方式适用范围较窄。公开竞价是对传统的协议转让方式的突破,但其适用范围较窄,主要适用于上市 公司国有股和法人股的持有人主动向外商转让股份的情形,而不能充分适用于外商主动寻求收购的情势,这在实务操作中容易 减少收购成功的机会。尤其在外商主动寻求股份收购

　　的情况下,达成股份转让协议前禁止出让方寻求其他收购方做出具有约束力的条款,若出让方不同意该等约束,采用 公开竞价,则可能导致后续谈判无法展开,进而收购失败。

　　(五)定价机制冲突。目前我国上市公司协议转让非流通股仍以每股净资产值作为股份转让的定价依据,每股净资产 值的评估采用国有资产评估制度,评估时看重企业账面价值。而跨国公司一般会选择现金流贴现法、类比估值法等国际通行标 准进行评估,评估时更注重市场价值。如何协调这一差距,使转让的成功率增加,将是亟待解决的问题之一。

　　向外商转让上市公司非流通股虽然存在着诸多法律问题,但开放本身就是进步。随着外商收购上市公司非流通股案例 逐渐增多,法律规范如何完备,将对我国证券市场上引进外资提出挑战。

　　背景介绍

　　1995年8月,日本五十铃和伊藤忠联合以协议方式收购了北旅股份,开创了我国证券市场外商协议收购上市公司 非流通股的先河。但基于种种原因,同年9月,国务院暂停向外商转让上市公司国家股和法人股,外资收购上市公司非流通股 进入冰冻期。

　　2002年11月,中国证监会、财政部、国家经贸委联合颁布《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题 的通知》,向外商转让上市公司非流通股的大门重新开启。

　　(海华永泰律师事务所童林)