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2002-12-205:20:06□成帅华陈文凯
2002年，美国股市的走势基本呈震荡下行的运行态势。当年早段，道琼斯工业平均指数维持窄幅的横
盘震荡，3月10日见到全年最高点位10728.87点，之后股指出现单边下跌的走势，10月10日见到全年最低点7
177.66点，最大跌幅超过30％。随后的两个月中，股指出现反弹，但反弹乏力。进入12月，连续两周下挫，12月
13日股指报收8400点附近，随
后又略有反弹。纳斯达克和标准普尔的股指走势与道指相仿。纳指的走势较道指更弱一些
：在1月份纳指见到最高的2098.88后，一路走跌至10月份1108.49点，之后才出现较大的反弹，10个月内
股指的最大跌幅约为47％。标准普尔在1月7日创全年最高1176.97，而10月10日跌至768.67的全年最低
点。说美国陷入熊市并非牵强附会。道琼斯指数仅略高于1997年的最低点。像福特汽车这样一些绩优公司，接近1991
年衰退以来的最低点。传统上认为较安全的银行和公用事业部门遭受最严重的损失。事实上，通用汽车、通用电器这样的“将
军们(华尔街对这些蓝筹股的别称)也未能提供避风港湾。美国一些悲观的市场观察人士把这个熊市与1973-1974
年市场萧条相比较。和现在一样，当时有战争和其他海外问题的威胁：越南、1973年10月的阿以冲突以及随后的石油禁
运。也有信任危机，不是CEO和企业财务丑闻，而是水门丑闻和前所未有的总统被迫辞职。当时甚至也有一个网络经济的先
驱：20世纪60年代末和70年代初的NiftyFifty泡沫。1973-1974的熊市，道琼斯股指在不到两年的
时间里从顶峰到底谷下跌45％。如果道琼斯指数从10月份的低位继续下挫至6448点，那么与2000年1月的117
23点峰点相比，降幅就是45％。更悲观的观察家甚至将现在的美国股市与1929年危机或者长期萧条的日本股市相提并
论。两者都有大量的资产泡沫，以及随之而来的收入下降。鉴于此，有人预计美国股市最后的低点将在2004年，届时道琼
斯指数可能跌至3000点，而纳斯达克指数将跌至500点。今年美国股市基本上延续2001年以来的走势格局。200
1年以来，美国经济就一直在复苏和反弹的争论中挣扎。2002年连续三个季度的统计指标显示，美国经济出现连续下跌，
衰退程度也远比原先估计的严重。2002年第一季度是美国经济迅速复苏的阶段，增长率高达5％，是近两年来增长速度最
快的一个季度。但是好景不长，进入第二季度后，经济复苏明显乏力。到了七、八月份，股市暴跌使不少人对美国经济前景深
表担忧，而10月以后的反弹也显得缺乏后劲，美国国内认为可能出现“两次下跌型衰退(DOUBLE-DIPRECC
E-SION)的言论明显增多。之所以股市如此走弱，最主要的原因是通货紧缩。尽管不能确定存在通货紧缩，但可以确定
不存在通货膨胀，而且有理由担心价格急剧下跌，就如1930年大萧条或者日本“迷失的十年。摩根斯坦利公司经济学家
斯蒂芬·罗奇认为，“在1998年底我们的确有通货紧缩的担忧，但是现在通货紧缩的威胁要大得多。正因为此，通用汽
车不能提高价格，福特汽车愿意提供零利息贷款把车子卖出去。不少美国人把美国目前面临的通货紧缩归咎于残酷的全球竞争
，特别是中国的产品价格大大低于美国、欧洲和日本。但事实上，造成通货紧缩更重要的原因还是在于美国过去十年美国巨大
的生产过剩，在电信、计算机和汽车行业尤为明显。根据AMR研究公司的报告，1998年以来企业购买的商业软件只有一
半在使用，2000年铺设的光缆三年内全部需要更新，北美的产量完全可以供应全球的汽车消费。高盛公司的研究显示，被
调查的公司CIO(首席信息官)大多数表示不会立即更新旧的设备，完全消除这些部门的过剩还需要几年的时间。低利率也
未能拯救股市。在典型市场经济环境下，利率下降将减少债券和其他投资的吸引力，从而增加进入股市的动力。同时，低利率
使得个人和企业的购买更加便宜，从而一方面刺激消费者支出，另一方面也增加企业收益。当然，美国目前的低利率确实保证
了股市不至于一直跌个不停。借款人因为在低得多的利率下偿还抵押贷款或信用卡欠单，从而节省了几十亿美金，刺激了消费
市场。但是低利率的作用也只是仅此而已。就像日本，虽然是接近零利率，但并没有改变长期市场萧条，那是因为真实的收入
增长并没有兑现。这就是为什么美联储一再降低利率仅能在短期内刺激了市场，低利率不能代替市场的真正需要———更高的
利润。在P／E比率中，价格(P)下降，但每股收益(E)下降更多。在过去60多年里，平均P／E是15.6，在19
73-1974年间，这个比率是一位数。尽管由于低利率的原因，目前不可能跌得那么厉害，但是当下的估价实在太高了。
波士顿的观察家杰雷姆·戈兰汉姆认为美国股市的实际价值在6240，下探6000点完全是情理之中的事。造成2002
年美国股市的走弱的另一个重要因素是安然、世通等大公司财务丑闻所引起的投资者对公司经营者、公司公布的财务状况等信
心危机。公司财务丑闻牵涉面广且影响深远，已经不单单是会计行业重塑信誉的问题，还包括复杂的公司法人治理结构问题、
市场监管问题和投资者的利益保护问题。美国证券交易委员会主席哈维·皮特将安然公司倒闭、安达信公司解体、世界通信公
司作假和“9·11恐怖袭击事件共同列为美国金融市场遭遇的四大危机。对华尔街而言，大企业丑闻对投资者信心的影响
甚于“9·11。2001年9月，股票基金流失300亿美元，随后的8个多月中资金一直处于回流状态；但2002年
6月再次出现大规模撤资，当月失血180亿美元，7月股票基金又锐减500亿美元，创下有史以来当月撤资的最高纪录。
股市的走“熊一方面是受到众多不利因素影响，另一方面又反过来影响美国经济的复苏。一是财富负效应使投资者
和消费者的信心受到打击，资金外流。美国消费者已经普遍不情愿过多借贷、不愿意继续超前消费，消费支出因此开始大幅下
降，从而影响到美国经济的复苏。美联储11月已再次下调联邦基金利率和贴现率，希望能有助于增加投资和消费。二是股市
走弱也使公司进行融资出现困难。缺少资金来源，试图增加投资和扩大生产也成为无米之炊。在目前美国经济复苏乏力、前景
不明的情况下，布什政府希望通过降低税率直接刺激消费、鼓励私人投资，为新一轮的经济增长注入新的动力。用布什自己的
话说，他的减税措施是“对付经济下滑的保险政策，将对美国经济的增长产生“重要的刺激作用。他撤换了自己的经济顾
问和财政部长，敦促进行税收政策制定工作，准备改革国内的税收和税则政策等，以期依靠一系列新的经济政策刺激经济增长
。当然，股市从来不会一条直线发展。1929年10月危机之后的6个月里，美国股市实际上还攀升了47％。同样，从1
962年底到1981年底，道琼斯指数仅仅高出一点，而在这期间的17年则可谓翻云覆雨。还是J·P·摩根的名言，股
市上唯一可以确定的是，波动。在你读到这篇文章的时候，道琼斯也许已经涨了1000多点。如果果如所言，低调文章可以
“推高股市，那么明年我们还会乐意写更多的股市分析。(20D1)
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