| -私募基金艰难过冬 一位管理人感慨：“干这行的最终只有两种结局，要么进监狱，要么变成神经病。” |
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| http://finance.sina.com.cn 2002年12月06日 06:35 中华工商时报 |
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2002-12-64:21:09□张晓刚
曾经一位操作数亿资金规模的私募基金管理人对笔者感慨：“干我们这一行的最终只有两种结局，要么是
进监狱，要么是变成神经病。”时至今日，笔者仍能清楚地记起他在说这句话时神情间的无奈和悲凉。自从2000年底中科
创业股价雪崩以来，私募基金在中国股票市场翻云覆雨的大好时光就每况愈下，步中科创业后尘者难以尽数。而从事私募基金
管理的业界精英除了少数及早抽身市场保全了金刚不破之身外，多数留在这个市场打拼的私募基金在持续近两年的熊市大调整
里只能踏上不归路。游走在灰色地带所谓私募基金，又称“向特定投资人募集的基金”是指通过非公开方式面向少数机构投资
者或个人募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。随着我国市场经济的发展和
国民收入分配方式的变化，一个中产阶层的出现和发展已是明显的趋势。这部分富裕阶层对公募基金的低风险、低收益并不感
兴趣，而是趋向于高风险高收益的私募基金。因此在上海、北京、深圳等发达城市，私募基金的规模和数量都占有明显的优势
，并依靠其较高的资产收益率和灵活的运作机制，迎合满足了这部分能承受较高风险的投资者的需要，蓬勃发展起来。跟国内
以封闭式或开放式基金为主体的公募基金相比，有人将我国的私募基金和公募基金比作资本市场的民营企业和国有企业，前者
以其独特灵活的经营机制搏杀在市场经济最变幻莫测的风口浪尖，天塌下来都得自己顶着；而后者则受到政策的大力扶持照顾
(如早期的新股认购特权、融资特权)饱食无忧，无论盈亏都照提管理费，因此私募基金在某种程度上解决了公募基金的利益
主体缺位问题。同时区别于公募基金动则二、三十亿元的规模，私募基金只要有百万元就可以顺利开张，故而私募基金能够在
更大的范围和程度上调动社会的闲散资金，具有极为灵活的运行机制，对公募基金构成有益的补充和完善。由于资本的逐利本
性和我国资本市场长期以来的非有效市场特征，给本身就比较隐秘的私募基金提供了一个游走于股市灰色地带、赚取超额利润
的弹性空间。年轻的私募基金在同样年轻的资本市场所采用的传统盈利模式多半是不合法的，不同资产规模的私募基金生存之
道也是各不相同的。就小型私募基金而言(主要指数百万到千万不等的资金档次)，其资金渠道主要来自代客理财，如一些市
场感觉不错、操作业绩优良的个人投资者自然就获得诸如亲戚、朋友、熟人乃至一些小机构的富余资金，按事先协议获得约定
收益。中型私募基金主要以个人或几个朋友合伙创办投资咨询公司的方式居多(资金规模在几千万元左右)。他们往往借鸡生
蛋，利用在媒体发布股评资源优势，打开知名度，在券商营业部广开工作室，和营业部分成手续费(佣金返还)；同时集合各
地工作室资金短炒股票获利，如牛市中的周末选股效应、名家名嘴效应都是中型私募基金幕后操纵的典型。大中型私募基金(
资金规模超过1亿以上，多者可达几十亿元)，其中激进型的以做项目(坐庄)为主，其集中数亿资金，跟上市公司合作，进
行一级市场策划(通常以资产重组方式进行)，达到操纵二级市场股价目的；或者与公募基金、券商联手，合伙坐庄，分仓锁
仓，分享波段收益，这在牛市里都是有利可图的。一般来说，国内私募基金发展到这样的规模以后，资金来源就显得非常复杂
了，上市公司等法人机构往往成为他们游说的对象，以利益诱惑其委托闲余资金加入到自己的资金链条中来，扩大对二级市场
操作品种的控制力，拉高股价进一步利用券商营业部抵押股票融资，以股票生钱、资产越滚越大(像中科创业的幕后策划者吕
梁利用此手段构筑了一个涉及金额近60亿的金融帝国)。当然，也有一些稳健型的私募基金，在二级市场的资产配置中充分
注意到了风险控制，一般不采用如此动辄丧失身家性命的融资坐庄方式，并积极捕捉市场中存在的新利润增长点。我国股市过
去的投资模式基本上呈现出暴利驱动型、资金推动型、价格操纵型、题材包装型、内幕交易型的基本特征，庄家横行、庄股称
雄是前十年我国证券市场的一种写照，而私募基金在其中往往担当重要角色。这些不同资产规模的私募基金和公募基金、综合
类券商构成了一个层层渔猎的“金字塔型食物链”：大机构通过股市氛围的渲染和炒作热点的营造吸引中小机构接盘，并让其
为自己买单，而中小机构则把眼光转向比自己实力更弱的个人大户和中小散户。在维持这样的“食物链”运转中，各家机构可
谓绞尽脑汁、无所不用其极。熊市里的不可承受之轻如果说，自1999年持续到2001年上半年的两年多大牛市造就了无
数个市场神话，诞生出一些传奇人物和机构，使其完成从不名一文到亿万身家的惊人跨越，是促成私募基金大发展、大跃进的
温床的话；那么，自2001年以来已经持续近两年的熊市调整则成为埋葬超级富翁的坟墓，“一夜回到解放前”的沧桑滋味
在这里有了最生动的注脚。其实，高收益、高风险正是私募基金的本质属性，这在美国等成熟的资本市场也概莫能外。除一般
风险(如政策风险、市场风险)之外，私募基金往往还利用财务杠杆。财务杠杆带来的将是加倍的收益或亏损，这决定了私募
基金本质上就是一种高风险的投资形式。从国际上看，私募基金大起大落的情况屡见不鲜。私募基金的个体私营性质，决定了
它在我国这个不成熟的“新兴＋转轨”的资本市场上所面对的深不可测风险只能独自承担。从政策监管角度来看，私募基金至
今没有存在的法理依据，非但得不到政策的扶持，反而因自身操作的不规范成为监管的重点对象，因此，在熊市调整里往往首
当其冲，最先遭遇困境。以去年以来的股市大调整为例，实际上某些公募基金和证券公司在股市上的损失并不比私募基金少，
但遭受资金链断裂灭顶之灾的只能是私募基金，而不是相反。像某家公募基金管理公司旗下管理的几家封闭式基金，接连触碰
银广夏、数码测绘、国电电力等高价庄股地雷，在其重仓股的高台跳水中市值大幅缩水，损失惨重，但基金在封闭期内并不影
响其继续运作，顶多是撤换基金经理完事。而作为主管部门嫡系的国字号大券商亏损累累甚至濒临破产边缘自然管理层也不能
坐视不理，可以得到政策扶持扩募或增资扩股，以解燃眉之急；同时还出台暂停国有股减持、降低交易印花税等利好政策，以
给陷入困境的券商以喘息、恢复元气时机。但对于私募基金而言，这种待遇是没福消受的。在股市调整的漫漫熊途中，市场的
每一次风吹草动都可能对私募基金造成致命打击。首先难以为继的是一些小型私募基金，股市的持续低迷、赚钱效应的消失以
及市场中亏钱效应的扩散都将导致原先代客理财资金被收回，他们将最先沦为市场调整的牺牲品。其次是随着券商佣金浮动制
的实行和交易量的急剧萎缩，一些靠制造交易量拿佣金返还的工作室或咨询机构很难再混水摸鱼，使得其也逐渐被市场淘汰出
局。而规模较大、资源关系广泛的坐庄私募基金由于遭到政策监管和市场萧条的两面夹击，显得力不从心，一方面是到期的委
托管理资金需要收回，另一方面市场交投的清淡使得筹码变现显得极为困难，加上政策监管越来越严，一些过去屡试不爽的操
作伎俩不再灵验，甚至有可能引火烧身，都使得各家私募基金的资金链条越收越紧，稍有不慎就可能翻车。去年股市大调整以
来，一些重仓驻扎没有来得及抽身的私募基金大鳄为了维系坐庄股票的正常运行，整天疲于奔命，拆东墙补西墙，想方设法拉
拢新的“金主加盟，共抗股市寒冬。为了达到这一目的，一些私募基金许以重诺，对拉来大资金的中间人给予巨额提成，同
时对委托资金实行保底高额固定回报(年收益甚至高达15％以上)，希望以此撬动民间资本市场，保持金身不破。但资本市
场从来就是个最残酷的名利场，同富贵容易而难见患难真情，在强大的市场压力面前，多数外围资金出于自身本金安全的考虑
往往是釜底抽薪而不是雪中送炭，也许某天盘面一时出现的几万股抛单让私募庄家捉襟见肘的资金告急，就可能导致巨大的融
资盘蜂拥而出，股价由此一泻千里、一败涂地而不可收拾，而一个貌似强大的数十亿规模的资本王国也可能在瞬间就烟消云散
。(未完待续)(6C1)
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