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笼统地讲,ETFs集开放式基金、封闭式基金和指数基金的优势于一身。投资者用一揽子股票和一小部分现金既可
以在一级市场以创设单位(CreationUnit)进行ETFs股份/单位的创设与赎回,又可以到二级市场用现金进
行ETFs股份/单位的买卖交易；同时,ETFs还采用全复制或者抽样复制等方法跟踪某一个市场指数,进行被动性投资
,使ETFs的管理成本和费用降到最低,并使基金持有人享有因推迟实现资本利得从而延迟缴纳所得税等优势。上述这些E
TFs的内在基本属性或功能是大多数投资者已经知晓的。然而,不为投资者所知的是,随着近
年来ETFs在全球的迅猛发
展,ETFs已不仅仅是一个投资产品,而是越来越工具化了。ETFs的优势越来越体现在:富有弹性的产品设计与灵活便
利的交易机制或交易方式结合在一起,使ETFs成为多角度的、多层面的各种动态的投资组合或资产配置的一个不可或缺的
组成部分。
总的来说,ETFs具备了这样一些市场功能:实现组合中的现金管理、构建组合的各种市场敞口、实现组合的核心
/卫星配置策略。从今天起,我们将分期逐一介绍这些功能。
用ETFs来实现组合中的现金管理
任何开放式指数基金的基金经理都会遇到这样的两难问题,即在基金组合中的现金流不可预知的情况下,既要保留一
定比例的现金(一般占组合资产总值的5%)以备赎回,又要避免形成现金拖累从而影响组合收益。那么,如何解决这一难题
?答案是投资ETFs。
1、通过投资ETFs使组合中的现金权益化
对于开放式基金来说,如果基金经理将所有的现金全部投资于基础股票,除了增加投资风险和交易成本外,还无法应
对随时可能出现的赎回,显然这不是明智之举；而如果始终保留5%的现金闲置在账上,假设某市场指数在过去5年内的年均
收益率为11%,货币市场工具利率为6%,那么,5%的现金就会导致(11-6)%×5%＝0.25%的组合业绩拖累
。同时,海外有研究表明,5%的现金还会造成约1%的组合收益与基准指数收益的跟踪误差(以年均标准差来测度)。可见
,组合中现金仓位的管理非常重要。而如果用组合中闲置的现金购买ETFs,则既可以通过一次交易行为来获得多样化的基
础股票敞口,随股票的增值获得股权投资收益,而不用通过多次交易行为去直接购买基础股票；又可以随时便利地卖掉ETF
s以变现,通过不直接持有基础股票敞口来规避投资风险；同时,组合中不断变化的现金仓位也得到了有效的管理和利用,减
少了现金对组合收益的拖累,从而也缩小了组合收益拟合基准指数收益的跟踪误差。下面我们来举例说明。
假设要用500万元现金在4月12日-5月22日期间建一个ETF多头仓位。
建仓:
4月12日ETF/单位价格＝45.80元
可购买的ETF单位数＝5000000/45.80＝109170个单位
完成的指数敞口＝4999986元
平仓:
5月22日ETF/单位价格＝48.45元
卖出ETF后总值＝109170×48.45＝5289286=元
ETF仓位盈利＝5289286-4999986＝289300元
ETF收益率＝5.80%
此外,通过ETFs进行现金的权益化投资,基金经理还需要考虑以下几个方面的因素:(1)ETFs股利收益的
登记时间和分配时间通常与基准指数不同,一般要比基准指数晚几周,易于导致跟踪误差；(2)ETFs的管理人要收取一
定比例的管理费,比如,占年均资产净值的0.25%或者0.17%,从而会减少ETFs的总收益；(3)由于ETFs
种类很多,有全指数型的(跟踪综合指数的ETFs),也有部门或者板块类的(跟踪部门指数的ETFs),因此,基金经
理还可以在不同种类的ETFs之间进行配置；(4)受法规等有关投资限制方面的规定,基金经理在投资ETFs时,可能
会受到某些限制；(5)交易成本和市场冲击成本也是基金经理需要考虑的因素。一般来讲,ETFs仓位比基础股票仓位的
建仓成本低,但要比指数期货的建仓成本高(见下表)。
2、通过投资ETFs来管理组合中的现金流
管理现金流是现金权益化的经常化与固定化。开放式指数基金的组合随时都面对不断的申购与赎回、现金的流入与流
出,以及基准指数的定期和非定期的调整,使组合中的现金流不断发生变动。那么,如何实现组合中现金流的管理呢?通过买
卖ETFs,使ETFs成为组合中的一部分,既可以达到上述管理现金流的目的,同时又不会形成现金拖累。
比如,基金组合在应对赎回时急需现金,这时就可以通过卖出ETFs来筹措所需的现金,而不用直接抛售组合中的
基础股票,不会改变组合的投资目标,也不会增加交易风险、交易成本和费用。对于指数基金而言,其基准指数一般每个季度
进行一次调整,比如标准普尔500指数,有时标准普尔公司也会随机决定增加或者剔除某只成份股。在这种情况下,最好是
持有S＆P500SPDRs这个ETFs产品,以应对基准指数和跟踪组合的调整。当调整发生时,如果是增加了某只成份
股,就可以抛售相应价值的S＆P500SPDRs,而不用改动组合中的其他部分,所获收益用于购买新增成份股；如果剔
除了某只成份股,那么在抛售组合中剔除该股票后,所获收益可以再投入S＆P500SPDRs。如此,ETFs起到了一
个资金蓄水池的作用,同时又不影响其拥有股票市场敞口。
当然,指数期货也具有类似于ETFs的上述功能。但为什么基金经理更偏好于使用ETFs而不是指数期货呢?主
要有以下三个方面的原因:(1)二者的交易规模要求不同。比如,一份标准普尔500指数期货合约的价格在35万美元以
上；而一股S＆P500SPDRs只需150%美元。显然,交易ETFs更加灵活便利。(2)有些指数没有开设指数期
货品种。在这种情况下,只能投资ETFs。(3)ETFs可以长期持有,不存在滚动展期问题；而指数期货合约一般有期
限限制,如果需要长期持有某类指数期货合约,就得在某份指数期货合约到期后,再购买下一期的该类指数期货合约,实现滚
动展期。综合以上因素看,从某种程度上讲,投资ETFs比投资指数期货具有相对优势。
(华夏基金管理有限公司博士后工作站张玲)
ETFs与指数期货、基础股票投资成本一览表
期货仓位S＆P/ETF仓位S＆P/ETF仓位基础股票仓位TSE60FuturesTSE60iUnits
TDTSE300FundBuyingTSE300Stocks经纪佣金0.6＋10%17.2%17.2%17.2
%市场冲击成本0.5%0.1%0.5%27.3%总成本11.1%17.3%18.2%44.5%
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