最近,中国证监会等部门连续出台了《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》、《合格境外机构 投资者境内证券投资管理暂行办法》等一系列涉及我国资本市场对外开放的法规和办法。结合前期已经出台实施的有关外资参 股证券公司和基金管理公司设立规则等规章,我国资本市场的开放领域形成了从WTO协议框架下证券业和基金管理业务的开 放,到外资直接参与国有产权和非流通股权的并购与转让市场,再到允许合格的境外机构投资者直接投资国内A股市场等渐次 展开的全方位开放局面。在我国正式加入WTO一年间 ,我国资本市场第一阶段全方位对外开放的格局已经基本形成。

　　最近,中国证监会等部门连续出台了《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》、《合格境外机构 投资者境内证券投资管理暂行办法》等一系列涉及我国资本市场对外开放的法规和办法。结合前期已经出台实施的有关外资参 股证券公司和基金管理公司设立规则等规章,我国资本市场的开放领域形成了从WTO协议框架下证券业和基金管理业务的开 放,到外资直接参与国有产权和非流通股权的并购与转让市场,再到允许合格的境外机构投资者直接投资国内A股市场等渐次 展开的全方位开放局面。在我国正式加入WTO一年间,我国资本市场第一阶段全方位对外开放的格局已经基本形成。

　　可以说,我国资本市场无论是开放的深度和广度,还是开放的力度和速度均大大超出了国内外证券界人士的想象。整 个世界都为中国政府在这种特殊而关键的时刻所显示出来的决心和勇气所折服,也更加坚定了对中国市场未来政治形势与经济 政策的连续性和稳定性的信心。

　　我们认为,这种正在展开的规范化、市场化和国际化"三化"齐头并进的改革新思路、新局面、新举措,必将对我国 资本市场的未来发展产生深刻的影响,从而在根本上改变上市公司的法人治理结构,促进上市公司改善经营管理,进一步改善 和提升市场投资者的结构和素质,改变证券经营和中介机构的传统业务经营模式和内容,进而改变投资者的证券投资理念和传 统盈利模式。

　　对外开放的内容和形式

　　尽管我国从1992年开始就建立了B股市场,开放的大门早就已经打开。但是B股市场与整个国内资本市场和国民 经济的发展均处于一种相对独立的状态,其规模、影响力和幅射力非常有限。我们认为,我国资本市场和证券业的对外开放工 作是从我国加入WTO后才真正大规模展开的。

　　(一)我国资本市场对外开放的进程安排

　　从一个大的趋势分析,我们认为,我国资本市场的对外开放大致可分为三个阶段:

　　第一阶段主要表现为行政管制下的完全可控的对外开放,目前我们正处在这个阶段。应该说这是个相当有中国特色的 开放路径选择,它主要表现为开放领域基本涉及市场各个方面,外资引入对象的选择条件基本上以软约束为主,硬条件不多, 最后引资决定权则完全控制政府手中,通过行政审批手段来控制引资对象和规模,以确保质量和国内市场的稳定与承受力。这 一点在最近出台的几个重要的有关文件中都表现得非常明显。我们认为,这种做法是符合目前国内市场的实际情况的,它既有 利于扩大引资规模,又有利于控制风险,做到扬长避短,洋为中用,既可利用外资发展我国资本市场和市场经济,加快改革开 放步伐,又可收放自如,避免不必要的麻烦。

　　第二阶段则表现为适度控制下的半开放状态。在第一阶段的对外开放工作取得足够经验,市场规模获得显著的增长, 市场发展的基础基本夯实,市场问题基本得到解决,宏观调控和市场监管能力达到相当强的水平之后,我国资本市场的对外开 放将会自然而然地过渡到这个阶段,主要表现为外资进入市场的资格条件将逐渐由软约束向硬条件过渡,外资机构及外汇进出 相对趋于自由。

　　第三阶段则是国际惯例下的完全开放,表现为资本进出市场基本不受限制,宏观调控基本以市场手段为主,市场监管 将完全法制化。这个阶段对国内资本市场的基础和市场监管水平非常高。

　　(二)第一阶段开放的主要内容

　　当前我国资本市场对外开放的内容主要可概括为以下三个方面:

　　一是WTO协议框架下的证券业开放,主要包括允许外资与国内合资成立外资占少数股权的证券公司和基金管理公司 。

　　二是对外资在相当范围内开放国有产权包括上市公司非流通股的投资与转让市场。如11月刚刚出台的《关于向外商 转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》和《利用外资改组国有企业暂行规定》,这两个文件连同前期出台的《外商投 资产业指导目录》、《上市公司收购管理办法》和一些有关外资进入部分特殊行业的规范文件等构成了我国对外开放相当具有 中国特色的股权交易市场的一个比较完整的操作规则。另外一块非常重要的实际上已经对外开放的产权市场就是不良资产的拍 卖和处置。

　　三是流通A股市场的对外开放,包括新近出台的QFII暂行办法和前期已经公布的外企在A股市场上市的有关规定 。流通A股市场的对外开放,主要应是从活跃和提升国内资本市场的角度考虑,而其对国内市场的实际影响则将是多方面的而 且将是非常深刻而持久的。

　　加快开放的内在动力

　　应该说,我国资本市场之所以选择在这个时机加快对外开放的步伐,既是出于对当前政治、经济和金融形势变化的现 实考虑,更是出于对我国社会主义市场体系建设和国有企业改革的战略思考的结果；既是当前国企与金融改革的迫切需要,也 是我国资本市场的发展与变革进行到一定阶段的必然产物。而且经过二十多年的改革和开放,我国的开放型经济迅速发展,全 方位对外开放格局基本形成,这就为资本市场的进一步对外开放创造了良好的条件。

　　首先,加快资本市场对外开放是当前国内外政治、经济形势对我国资本市场提出的要求,是我国加入WTO对世界所 作出的承诺。

　　众所周知,全球瞩目的十六大于11月8日在北京胜利召开。十六大是中国共产党在新世纪召开的第一次大会。因此 ,本次大会不仅要求总结过去十几年来我国经济改革和对外开放的经验,更要为未来较长一段时期经济发展和社会改革指明方 向,同时也是我国政府向外展示我国经济改革和开放成就,显示我国政府未来将继续坚定不移地推进市场经济改革和对外开放 ,保持经济政策的连续性的决心和能力的最好时机。而选择在十六大前公布一系列资本市场的对外开放重大举措,无疑就是我 国政府对世界最有效的表示,最坚定的承诺。

　　其次,加快资本市场的对外开放是当前我国深化国有企业改革和加快推进金融体系改革的现实要求,是我们加快适应 全球经济金融一体化挑战的重要手段。

　　近年来,我国国民经济的持续稳快速增长对资本市场提出了越来越高的要求。今年前三季度,我国国民经济增长率达 到了7.9%,在过去的13年中,我国经济的平均增长率达到9.3%。经济实力和综合国力又上了一个新台阶,经济总量 已居发展中国家首位,世界排名也由第十位跃升到第六位。与此同时,我国股市在过去的十几年里也取得超高速的发展。不过 ,我国股市过去的这种超高速发展主要依赖的是新上市公司大量增加所带来的外延式扩张,资本市场作为市场经济中的高效率 的资源配置场所的功能并没有得到充分的发挥。

　　当前我国的国企与金融改革的外部环境已经逐步成熟,改革正在进入一个新阶段。在党的十六大报告中指出,当前我 国市场化取向的改革取得突破性进展,社会主义市场经济体制初步确立；继续调整国有经济的布局和结构,改革国有资产管理 体制,是深化经济体制改革的重大任务；要深化国有企业改革,进一步探索公有制特别是国有制的多种有效实现形式,大力推 进企业的体制、技术和管理创新。国有企业改革深入到要将建立现代企业制度和国有资产的战略性重组结合起来的阶段。因此 ,下一阶段我们的重要工作就是要推进企业重组,通过收购兼并和资产重组,优化国有资产的配置；要扩大对外开放,进一步 利用外资改组国有企业,从战略上调整国有经济布局。

　　作为一个市值占GDP一半的巨大的资源配置场所,资本市场必然会成为国有经济战略重组的重要场所甚至是主战场 。特别是在当前我国国有商业银行体系同时面临重大体制变革,几万亿元的银行不良资产急需消化处置,整个经济体系对直接 融资需求日益提高的大背景下,资本市场发展对国企和金融改革,对国民经济稳定发展的意义更显突出。以资本市场为舞台, 以上市公司为核心,正在成为实现国有资产战略性重组的重要方式。而当前我国资本市场薄弱的基础和年轻的经验,与国民经 济建设和市场经济改革对资本市场的期望和要求存在一定的差距。在这种情况下,通过加大加快资本市场的对外开放,充分利 用西方成熟市场的经验、技术和资本,来加快发展国内资本市场,满足国民经济和国企改革的迫切需要无疑就成为我们的必然 选择。

　　第三,加快对外开放步伐也是我国证券市场制度建设和规范化、市场化改革推进到一定阶段的必然产物。

　　我国证券市场是在计划经济向现代市场经济转轨过程中出现,在股份制改革思想并不成熟的情况下产生的,主要服务 于国有企业的融资需求。当时的股份制改革和股票市场之所以能够得以顺利实施和发展,在很大程度上得益于股权分割的发明 和融资功能主导的市场发展思路。然而,这种情况不可能永远存在下去,因此自1998年《证券法》出台后,我们开始大力 推进监管的法制化和发展的市场化改革。而当规范化和市场化改革推进到一定程度的时候,就会与股权分割的制度基础产生矛 盾。市场化改革并不是越快越好,在现阶段改革必须要承认股权分割这样一个基础。在这种情况下改革必须采取更温和的方式 ,或者说我们必须首先承认当前我国资本市场的"新兴加转轨"的市场基础,要在发展中逐步解决问题。

　　正如中央领导同志一直所强调的,在新世纪新阶段,改革要有新突破,发展要有新思路,开放要有新局面,工作要有 新举措。在这种情形下,证券市场政策和改革的推进必须与时俱进,开拓创新,顺应时代潮流,打破原先所设计的先市场化再 国际化这种按部就班的改革步伐,市场的变革和发展必须要寻找新的突破口,实施在开放中发展,在开放中规范的新战略,促 使我国资本市场的规范化、市场化、国际化齐头并进。

　　全面开放的资本市场格局

　　资本市场的健康稳定发展是市场各方的共同要求,是深化国有企业改革和全面金融体制改革的现实需要,也是我国对 外展示社会主义市场经济建设巨大成就的重要窗口。而全方位对外开放格局的初步形成,则为我国资本市场未来的持续稳定发 展提供了新的动力和机制,为我们解决市场的制度性缺陷和问题提供了新的手段和思路,也将为广大证券投资者带来全新的投 资机遇。

　　而且,我们有理由相信,伴随着中国经济持续稳定快速的发展,中国证券市场也必将得到稳定快速的发展,其投资价 值不言而喻。境内外的机构和个人投资者有必要抓住这个机遇,分享中国经济发展和证券市场发展的成果。与此同时,A股市 场的高市盈率格局也有望长期持续下去。因为机构投资者规模的迅速扩大使市场长期稳定有了坚实的基础,伴随着高增长企业 及外资通过上市和并购大量进入A股上市公司,必然会从整体上提升上市公司的长期投资价值,而上市公司法人治理结构改善 ,也会增强投资者的长期持股信心。

　　同时,随着市场的发展和机构投资者队伍的扩大,整个的投资理念或模式将逐渐趋向多元化。以境外机构投资者和证 券投资基金为代表的一批市场基础力量的投资模式,与以私募基金为代表大量市场活跃力量的盈利模式和投资品种选择将出现 明显分化,各自寻找不同类型的投资品种和操作模式。

　　但是,在新的历史时期和全新的发展阶段,我国资本市场不仅有一些老问题需要解决,我们还会碰到许多新情况、新 问题、新矛盾。如何在对外开放的进程中,实现我国资本市场的平稳转轨,实现新时期资本市场所肩负的重大历史使命和任务 ,正成为我们大家需要深思的下一个课题。我们认为,要做到这一点,未来我国资本市场在政策推进和制度建设过程中应该考 虑以下几点:

　　首先,上市公司质量是资本市场的基础,上市公司的好坏和发展潜力决定资本市场的长期发展潜力。我们在过去的几 年里通过大力加强对拟上市公司的审核,加强对已上市公司的监管和信息披露,提升上市公司的法人治理结构,已经取得明显 的效果,上市公司的财务信息的真实性大大提高,同时今年我国上市公司的总体业绩也开始走出了长期以来的持续下降趋势, 为市场的进一步发展打下良好的基础。未来我们的政策路线应进一步从被动的加强监管过渡到积极支持上市公司发展上来,为 上市公司的长期持续发展提供更大的政策动力和政策环境,鼓励上市公司通过切实有效的并购重组优化资源配置,通过引进外 资改善上市公司治理结构和经营管理能力,通过培养一批具有长期核心竞争力的核心公司股票,使其成为市场稳定发展的基础 和向心力所在。

　　其次,我们应积极稳妥地处理好实体经济与虚拟经济的关系,在大力发展机构投资者的基础上,我们更需要进一步考 虑为机构投资者创造更好的市场投资环境和政策环境。当机构投资者队伍发展到一定规模的时候,这个市场真正迫切需要的恐 怕就不再是机构和资金,而需要一种新的投资环境和盈利模式。市场迫切需要通过放松管制和金融产品创新,为广大机构投资 者提供合适的交易制度和充足的交易品种和风险管理机制。

　　第三,我们需要与时俱进,开拓创新,根据时代的变化和实践的发展,不断修正我们的意识、观念和制度。中国资本 市场理论的研究,始终落后于资本市场发展的实践。理论的滞后给实践的发展带来了很大的困惑。过去我们有一些创新和改革 没有很好把握时机、方式和力度,忽视了各项改革措施的配套,与此不无关系。在新世纪新阶段,我们必须要在邓小平理论的 指导下,根据"三个代表"重要思想的要求,将理论创新和实践经验结合起来,把握方向,少走弯路,共同为我国资本市场创 造美好的未来。

　　一年以来证券市场开放进程

　　●2001年11月5日,对外经贸部和证监会联合发布《关于上市公司涉及外商投资有关问题的若干意见》

　　●2001年12月9日,周小川在"中国投资论坛2001年会"上表示,我国在加入WTO后,我国资本市场会 迎来更为开放的时代,其发展空间巨大

　　●2001年12月12日,中国证监会发布《中外合营证券公司审批规则(征求意见稿)》

　　●2001年12月22日,中国证监会发布《境外机构参股、参与发起设立基金管理公司暂行规定(征求意见稿) 》

　　●2002年6月1日,中国证监会发布《外资参股基金管理公司设立规则》

　　●2002年6月1日,中国证监会发布《外资参股证券公司设立规则》

　　●2002年10月25日,周小川在第八届亚洲证券论坛年会上表示,开放证券市场既要积极推进又要慎重行事

　　●2002年11月3日,财政部、证监会、国家经贸委联合发布《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问 题的通知》

　　●2002年11月7日,中国证监会和中国人民银行联合发布《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》 ,于12月1日起正式实施