□杨海云

　　经过了四年的强劲增长之后，全球可转换债券市场现已占到所有股本融资的25％。但是，在当前经济不振的情况下 ，这一市场也陷入低迷，其发展速度和吸引力大打折扣。数据供应商Dealogic公司的统计显示，今年上半年，全球可 转换债券市场的发行额从上年同期的898亿美元降至699亿美元，下降近200亿美元。分析家指出，这是自1998年 以来可转换债 券的发行量第一次大幅滑坡，与此同时，这种债券的投资回报率也呈下降趋势。根据瑞银华宝公司的可转换债券 指数，今年以来可转换债券的投资回报率平均为-3.9％。对冲基金一直是可转换债券的最大投资商之一，有人称之为可转 换债券市场的需求动力。尽管发行公司更愿意把债券出售给传统的“购买和持有”型投资者，但市场数据显示，目前对冲基金 约占总需求量的50％，大大高于5年前10％的比例。一般来说，对冲基金通过套购股票和优先认购权从优先股价格的急剧 波动中赚钱。瑞银华宝公司负责可转换债券发行的西蒙·麦圭尔说：“对冲基金不关心股市是涨还是跌，只要波动率很高就行 。”1999-2001年，对冲基金的平均投资回报率高达20％，但是现在它们的收益大幅下降。CSFB-Tremo nt对冲基金指数显示，今年截至5月底，对冲基金可转换债券套利交易的回报率下降到-0.7％，而2001年的回报率 为14.6％。业内人士指出，股票市场波动率下降是对冲基金盈利大减的主要原因，这使得可转换债券套利交易的盈利减少 。在对冲基金的资金头寸需要高度平衡的前提下，可转换债券的投资回报率持续下降显然是一个不利因素。此外，全球流动性 缩减也是当前面临的主要风险，因为这将侵蚀对冲基金获得信贷的能力，从而限制它们的优先股交易能力。对于“购买和持有 ”型投资者来说，上述情况也非常不利。对冲基金常常去掉了可转换债券的固定收入部分，即通过衍生工具出售或对冲固定收 入部分，只保留股票部分，而传统投资者却会由于可转换债券的信用质量恶化以及信用差扩大而遭受损失。此外，过去三年来 股票价格下跌使投资者在将认购权转换为优先股的过程中遭受损失。五年前，90％的可转换债券都被转换为股票，现在大多 数债券将被赎回。而对于许多公司来说，股票价格低迷使它们不愿意再发行可转换债券。尽管全球可转换债券市场陷入低迷， 但是很少有人对这一市场的未来发展产生怀疑。德意志银行主管可转换债券研究的迈克尔·奥康纳说，即使情况进一步恶化， 那些需要结转债务的公司除了发行新债券以外也别无他法，而且，可转换债券已不是一个边缘或者奇异的资产类别，它的日均 交易量为5亿-10亿美元，已进入资本市场的主流，绝不会骤然消失。