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目前转债发行和交易遭遇前所未有的困难局面。自江苏阳光转债作为核准制下第一家获准发行的转债以约14倍的超
额认购倍数成功发行后,后续发行的转债认购倍数骤减,丝绸转2和燕京啤酒出现大额余债包销的情形。在转债二级市场交易
方面,除虹桥机场外,其余四家转债均在面值以下,且交易清淡。
转债市场遭遇寒流的原因是什么呢?笔者认为,主要是由于上述公司的转债条款是在牛
市设计、熊市发行的原因。
雅戈尔作为一家拟发行可转债的上市公司,能在市场变化的环境下适时修正其转债发行条款,使拟发行的雅戈尔转债
的债券价值和转股期权价值大幅度提高,具有较高的投资价值。
利率条款
利息收入作为可转债最基本的债券收益,在市场低迷时凸显其重要性。国外可转债的票面利率一般维持在同等风险债
券市场利率2/3的水平。与国内已上市可转债相比,雅戈尔转债的三年平均利率达到2.5%,接近国内三年定期人民币存
款利率(利息税前2.52%)。如果以三年期银行定期存款利率2.52%>作为贴现率,雅戈尔转债的投资价值(
纯债券部分价值)为99.86元,高于所有已上市可转债。
雅戈尔转债利率设计采用"累进递增"机制和利息补偿条款,即雅戈尔转债在持有期间按照1%、1.8%和2.5
%年递增利率进行记息,债券期满后未转股部分的债券可通过利息补偿条款达到年均2.5%的利息收益水平。上述利率设计
既保证债券持有人的基本债券收益,又促进发行人尽快实现债券转股。因为债券余额越大,持有期越长,发行人的利息成本越
大。
初始转股价格
我国《可转换公司债券管理暂行办法》第17条规定:"上市公司发行可转换公司债券的,以发行可转换公司债券前
1个月股票的平均价格为基准,上浮一定幅度作为转股价格"。国外转债的转股价格一般较基准股票价格(正股价)上浮5-
30%。国内已上市转债均采用低转股价的策略,但随着大盘价值重心的下移,初始转股价与正股价的差距拉大,一定程度上
降低已上市转债的转股期权价值,影响转债在二级市场的表现。相比较而言,雅戈尔转债的初始转股价格溢价幅度最低,与正
股价的差距最小,转股市盈率最低。
向下修正条款
向下修正条款是转债发行人的正股价由于证券市场系统性风险等原因出现大幅下调的情况下通过调低转股价格来保护
债券持有人利益的应急条款。与其他已上市转债条款相比,雅戈尔转债的修正可能性最大,修正幅度限制较小,修正次数不受
限制,大大提升了其看涨期权的价值。
赎回条款
赎回条款是发行人为了保证债券持有人加速转股而设置的限制性条款,雅戈尔转债与其他已上市转债相比,赎回条件
较宽松,赎回成本最高,能保障转债持有人的利益。
回售条款
回售条款是债券持有人在转股价值无法实现时保障其持有债券本金安全和利息补偿条款。与已上市转债条款相比,雅
戈尔转债回售期间较长,回售条件约束力较强,回售补偿较高,有利于促进发行人及时关注转股价格的修正,提高其债券价值
和转股的可能性。
雅戈尔转债条款的修正,在某种程度上将加大发行人的经营压力,同时也反映发行人对尽快转股的信心。修正后的雅
戈尔转债条款顺应市场的需求,加上其将在目前股市低迷时发行,预计将获得投资者的认同。而且雅戈尔转债作为较具个性化
的产品,有可能激活目前低迷的转债发行与交易市场,为中国资本市场金融品种创新和发展作出贡献。(闽发证券研究所曹锐
钢)
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