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交易所国债市场经历了上半年波澜壮阔的行情之后,6月份以来,二级市场收益率一路上升。
目前收益率水平较高
虽然近期银行间资金市场利率下降交易量增加,交易所国债加权收益率仍然一再上行,
目前已经达到降息前水平。
按发行额计算两者的加权收益率为2.89和2.81,当前收益率略低。这是由于短期债券000896收益率降
低和浮动利率债券点差明显减小造成的。对主流的7年、10年品种加权得到当前收益率为2.93,高于2月初2.90的
水平,与2001年末2.95至3.00的收益水平也相差不远。
那么,国债收益率为何会不断增加呢?这里面既有基本面因素,也有资金面和技术面影响。
从基本面看,今年宏观经济增长超过预期。投资增长加快,外贸增长创纪录,工业企业经济效益明显趋好,GDP增
长强劲是不争的事实,问题在于增长是否是自发性的,因此降息的预期已经不复存在,而去年末降息预期较强。降息预期能够
使收益率降低10至15个点,即便如此,当前收益率水平仍然偏高。
从资金面看,央行连续正回购导致短期资金利率不断上行,降低了债券融资的吸引力；而部分投资者通过债券理财方
式介入股票市场,由于股票二级市场收益不理想加上新股按市值配售,使上述资金运作方式收益大幅度下降,导致对债券需求
减少；同时,由于下半年国债、企业债券发行明显加速,使债券供给量大幅度上升。
从技术面看,首先是市场缺乏热点。本年度国债大行情离不开当时热点的不断涌现:从降息、国债与银行存款收益差
到新债不败。每个热点都有龙头债券并能够带动整个债券市场。新债不败神话破灭后,带动新债板块价值回归。各券种全部走
入下降通道,尤其是前期的强势品种010107领跌,使投资者信心崩溃。其次是前期市场过度投机导致收益率曲线仍然不
正常,2002年新债仍有继续调整的要求,在市场仍处弱势的情况下,新债大幅度调整带动已经有止跌趋势的老债进一步调
整。老债的调整又对新债产生比价效应,形成正反馈。
我们认为,目前的收益率水平主要受技术面左右。虽然处于弱市,但02年新债010203、010210和01
0213仍保持了相对强劲的势头,不仅引领反弹,而且价格也相对稳定。这也说明了入场资金以短线为主。
资金面决定债市方向
分析下阶段行情,由于年末资金抽紧及企业债发行频率明显加快,因此,资金面仍将是压制债券市场上行的重要因素
。
尽管如此,我们对国债市场也不应悲观,因为债券市场的风险已经得到了较大的释放。非本年发行的国债收益已经达
到或高于降息前水平,新债板块虽然从基本面看没有调整到位,从资金面看未来价格下降的可能性也较小:我们注意到9月2
5日后R091和R182有较大幅度的上扬,成交量明显放大。新券板块价格与91、182天回购利率呈现明显的负相关
。R182平均回购利率与010210收盘价格的相关系数为-0.805。因此长期回购成交量放大应主要以新券为抵押
。9月25日后,91天、182天回购分别成交71.4亿和92.8亿。9月25日后3只新券总成交额为145亿。上
述几项接近新券发行额的半数。而回购成交量仍然活跃,说明新券持有者近期仍主要以回购而不是抛售进行套现。因此,近期
新券价格再次下行的动能会明显减弱。
从美国经济数据看,失业率上升,消费下降,生产持续滑坡,消费者信心降至9年来的最低点,市场对11月6日美
联储再次降息的预期强烈,使得美国短期利率下降,股票市场大幅度上扬。
如果美联储降息,将大大有助于我国债券市场的信心恢复,债券价格应会启稳并走出反弹行情。这是因为交易所国债
已经具备一定的投资优势。例如新上市的14期国债,11月1日收盘收益率为2.81%,高于同期存款利率如果考虑到单
利和复利以及20%利息税问题,则5年银行存款只相当2.12%。同时,央行正回购力度减弱,短期融资利率呈现触顶下
行走势。
对此,我们认为国债市场仍存在投资机会,投资者可以适量增加短期品种持仓量,例如010214。该券种在目前
的价格水平有相对高的投资价值。首先是具备收益率优势,收益率为2.81%。其次是品种优势,期限短风险小,交易所同
期限品种存量少属于稀有品种。最后是坚持持有该品种的资金主要是长期资金。(中国银河证券研究中心张芊)
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