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包销制度:券商承销封闭式基金之痛

http://finance.sina.com.cn 2002年09月29日 14:04 新华网

  在八九月间“第三次基金扩容高潮”的背后,隐藏着包销券商被迫吃少则1亿、多则8亿包销余额的痛楚。基金包销 不再是无须埋单的盛宴,包销风险已是券商不得不正视的难题。

  “券商被套一定程度上具有普遍性,在目前的市场情况下包销风险很难回避。”中国银河证券基金研究与评价中心副 主任杜书明认为,“包销制度缺陷明显,该是承销方式变革
的时候了。”

  都是包销惹的祸

  9月24日,基金融鑫就扩募结果发布公告。至此,基金天华、景业、安久、融鑫这几只进行改制扩募上市的老基金 全部将其包销券商套住,并且包销余额在扩募后总流通盘中占据相当比重。

  “老基金改制,扩募价格一般在1.00元到1.01元之间,但扩募前的市价一般要低于这个价格,像安久、景业 扩募前的单位基金资产净值在0.6元到0.7元之间,原有持有人放弃配售是很正常的,”海通证券一位不愿透露姓名的研 究员谈起海通包销基金安久、景业,言语中颇多无奈,“没办法,作为包销商只有统统吃进。”

  不仅改制基金,新发起设立的封闭市基金同样发行困难,几乎到了山穷水尽的地步。现行的包销制度规定,扩募的基 金份额首先由原持有人选择是否接受配售,机构投资者认购放弃配售的份额,剩余部分归包销商们掏钱埋单。并且,机构投资 者持有的任何一家基金的份额,不能超过该基金总份额的3%。因为包销而超过该比例的,应当在规定期限内转让减持。

  在封闭式基金普遍折价交易的市场情况下,基金首日开盘缩水个百分之六七似乎已经成为一种惯例,此时选择离场只 能认赔。而通过场外协议转让,则要花费大量的时间和精力,如在基金天华的扩募中,通吃了8亿多份额的湘财证券,用了一 个月的时间内找到山东鑫源和湖南中天两个买家,虽然以扩募时相同的价格(1.01元)分别转让了5000万、6000 万基金份额,但是,相对8亿来说仅仅是杯水车薪。

  至于券商之所以对某只基金进行包销,海通证券的研究员介绍说,“一是双方可能“关系好”;二是事先达成相关协 议,内容可能包括将一定的基金份额在券商的席位上进行交易等;再者就是对包销风险认识不够。”

  华泰证券综合研究所的张俊研究员认为,目前的“券商”被套现象,还与券商的机构设置有关。在承销与自营分割管 理的情况下,包销部门稳赚包销费用,计入自己的业绩;而包销的余额,在包销结束之后就转到自营部门,至于如何解套,盈 亏多少,就成了自营部门需要费脑筋的事情了。监管上的防火墙客观上也成了制度设计上的一个漏洞。

  包销基金的券商一家接着一家地被套,仍然有后来者的无畏,相关利益的考虑是重要的驱动力。张俊研究员跟记者粗 算了一下,一笔30亿的发行(扩募)额度,按照0.5%的费用比例,1500万的承销费用基本上是稳赚的。如果再加上 发行(扩募)后分仓补仓,以交易费用的方式进行返还,收益还是相当可观的。而且做成一笔承销交易对券商名气、客户群的 提升都大有好处。

  尽管包销带来的收益可以在一定程度上弥补损失,但风险依旧不得不令券商仔细思量。据悉华泰就曾经试图接单银华 ,可经过系统分析之后,认为风险超出了可承受的程度,于是选择了退出。

  市场要求制度变革

  在封闭式基金套牢包销商的问题上,我们似乎找不到责任者,基金管理公司愿打,包销商出于多种原因愿挨,自得其 所,完全的‘市场’行为。然而市场并不总是对的,有时规则的扭曲,会让市场参与者的行为缺乏理性。

  承销无非包销、代销两种基本方式,从国外情况来看,基金管理公司直销、以及中介机构代销才是主流。当然市场情 况的不同,使我们没有充分的理由认为代销方式更适合我国,但就目前而言,包销的弊端十分明显。

  在改制扩募前,有些基金的净值和市场价格很低,排除其它影响价格的因素不谈,投资者对基金经营者业绩和方式不 认同是主要的原因。采取包销的方式,无异于剥夺了市场选择基金管理人的权利,因为无论基金管理者的水平和业绩如何,认 购不足的部分通通由包销商补齐。最终绩差者仍然在市场中生存无忧,市场最重要的机制之一“优胜劣汰”则无从谈起。

  包销制在一定程度上也有违基金设立的初衷。本来,基金设立的目的是替想证券投资又没有能力或不愿承担风险的闲 置资金理财,而基金的产品设计也是从这一角度出发的。包销的结果使基金成为为券商理财,券商宝贵的运营资金由此暂时沉 淀下来。

  “本应该由基金管理人承担的风险,转嫁到了承销的券商身上,”杜书明分析说,“这样必然会造成资金使用效率的 低下,不同来源的资金,有不同收益要求、风险承受能力,其使用范围也因此而迥异。”

  不得不承认,包销也是一种市场化的结果,但从更高的层次来看基金发行的市场化,应该是基金发行者和投资者之间 的市场化,而不该由承销的中介机构承担太多的责任。(张伟平王红珊)




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