2002-4-23:19:53□冯玉成

　　 自1993年宝安收购延中以来，沪、深两市目前共有上市公司1167家，已发生过资产重组上千次， 重大股权转让几百次。重组优化了社会资源的配置，提升了上市公司的质量和产业结构的升级，推动了地方经济的发展；但同 时一些虚假重组也造成了部分社会资源的浪费、侵害了中小股东利益，并制造了股市的大量泡沫。在我国经济融入世界经济的 大 环境下，以及我国经济结构的战略调整背景下，资产重组作为资源配置的有效手段，今后在资本市场上发生的频度与深度会 继续增加，因而，进一步规范上市公司资产重组行为对资本市场及社会经济发展有重大意义。资产重组要在规范中进行1、资 产重组热的社会经济原因资产重组有其深刻的历史缘由：从宏观层次看，首先，上市公司资产重组热潮适应了国家经济发展战 略和股市结构调整的要求。我国国有经济分布太广，有限的国有资产因此难以满足关系国计民生的产业快速发展，国有经济必 须收缩战线，从竞争性领域退出。上市公司中的国有资产几乎分布在所有领域当中，资产重组是战略退出的有效方式。从股权 结构的角度看，目前沪、深两市上市公司中的国有股比例平均仍占到60％以上，有的公司比例高达80％多。国有股一股独 大，上市公司无法建立起真正有效的法人治理结构，政企也难以真正分开，弊病很多，因此整体上也需要调整。其次，市场准 入的限制提高了上市公司“壳资源”的价值。中国对企业上市长期实行审批制，上市成为企业公关中最难的一项。2001年 4月份股票发行上市正式实行审核制，从给地方政府分指标、额度改为券商推荐。但从上市的最终控制看，市场准入并没有真 正放开，企业上市仍将是极其繁琐困难的，股票仍将供不应求。这样“买壳上市”就还会保持很强的吸引力，资产重组热也就 一时难以消退下去。再次，管理层也希望通过资产重组淘汰出劣质资产，改善上市公司的整体业绩水平，降低市盈率，减少市 场风险。从微观层面看：第一，资产重组是上市公司保住或重新获得配股、增发新股资格的一种有效方式。我国的上市公司绝 大部分脱胎于计划经济条件下的国有企业，上市公司作为计划经济向市场经济转化的领路军，在改制与运作方面都具有一定的 先进性，但也因为改制不彻底，不免有计划经济条件下国有企业的诸多弊端。由于上市公司不仅仅担负效益最大化的利润指标 ，为地方政府提供就业、增加地方财政收入等社会职能也责无旁贷。因而，劣质的上市公司在我国证券市场上就很难被淘汰出 局，一旦上市公司濒临死亡，就往往通过资产重组来达到保住或重新获得配股、增发新股的资格，以便筹集更多资金，起死回 生。第二，资产重组是市场所热衷的题材。收购兼并重组历来是股市的热点，草鸡变凤凰屡屡演绎股市中的神话，近些年来， 股市中涨幅最大的往往就那些重组股。投资者愿意看到公司重组，希望从中能找到发财的机会。在理论上，市场组织理论为资 产重组作了很好的解释。市场组织理论认为，任何企业都不可能拥有所必要的全部能力，单个企业只是从经济活动中截取整个 价值链的某些阶段从事分工活动。也就是说，对于单个企业而言，只能在价值链的某一个或某几个方面拥有竞争优势，当原有 竞争优势丧失时，企业必须寻求新的资源重新进行组织安排。而企业对各种资源最直接的控制办法不是通过内部扩大，就是通 过外部购并。2、地方政府对资产重组起到推动作用由于地方政府与所属上市公司的所有关系，地方各级政府对所辖的上市公 司整体重组发挥了重大的推动作用，这也是我国上市公司资产重组的一大特色。以上海市为例，2001年上海市115家上 市公司中，有3／4完成了资产重组。通过资产重组一些有经济规模、产业优势和长远发展的企业入主上市公司；部分上市公 司主营规模更加突出，综合竞争力加强；一些绩差公司尤其是PT公司实现扭亏或减亏。通过资产重组后，这些上市公司的融 资能量再度得到显著释放。据统计，2001年上海市上市公司共筹集资金150多亿元，较2000年增长19％。上市公 司业绩水平提高。继2000年中报和年报后，2001年上海市上市公司中报业绩再次超过沪市、深市和全国平均水平。第 三季度季报情况显示出上海市上市公司依旧保持着良好的势头，预计2001年年报也将以“出彩”亮相。依托重组优化产业 结构，倚仗融资完善市场功能，凭借这两把“利器”，上海市上市公司在上海经济建设中发挥了越来越重要的作用。今年两会 期间，政协委员漆云生向深圳市政协呈交提案，提出：深圳本地上市公司近年来业绩差强人意。深圳市政府应加强力量，加快 步伐，运用崭新的资产重组模式，战略性地重组深圳市属上市公司，改善这些上市公司的经营业绩，切实提高上市公司的经营 水平和质量。预计深圳市上市公司战略性重组也将大面积展开。此外，山东省政府、甘肃省政府等不少省市对所辖上市公司的 资产重组都发挥了指导和推动作用。3、重组中暴露出诸多问题在资产重组的热潮中，重组成功的上市公司为数不少；但长期 以来，由于制度的不完善和相关法律的空白，一些不规范的资产重组也趁机泥沙俱下，鱼目混珠。(1)报表重组屡禁不止报 表重组可谓是我国证券市场重组行为的一大特色，其鲜明的特征是为了保证上市公司的持续利润，其大股东或者其他关联方通 过购买债权、赠予资产、购买不良资产等形式对上市公司进行重组。这种重组行为人为操纵因素很强，大股东或者其他关联方 对上市公司作出的重组往往是出于某种功利目的，比如给上市公司制造良好的业绩，从而保证上市公司配股或者增发之资格。 但由于这类重组大多是突击进行，对改善上市公司的产业结构效果甚微，自然也就难以为上市公司创造持久的盈利机会。对于 目的明确的报表重组，尽管中国证监会曾从财务处理等方面进行限制，但由于其可观的“回报”，此类事件依然层出不穷。特 别是年关之际，此类现象盛极一时。(2)虚假重组时有发生为迎合二级市场的炒作，虚假重组时有发生。其中，中科系的手 段就很有代表性。从表面现象判断，中科系在重组中确实存在多股联动、互相置换、多种金融手段综合应用等重组行为，而且 其重组还置入了高科技概念，但是仔细推敲，明显地可以看出其重组名不符实，业绩人为拔高，有刻意炒作之嫌。另外，还有 一些重组行为本身就是大股东为了从上市公司圈钱而设。比如大股东溢价将手中资产转卖给上市公司，从而在上市公司巨额套 现。四川泰港实业集团此前可谓是最善于玩这招的了。公司在去年通过无偿赠予资产对ST包装进行重组并顺利让ST包装摘 帽之后，又将其手下的几块土地资源转手给上市公司。据资料显示，此宗土地使用权在不到一个星期的时间内，泰港实业卖出 价格便涨了三倍。(3)重组闹剧不断演绎依靠重组来提升公司知名度一直是众多企业重组上市公司的又一捷径。三联集团对 郑百文的重组使张继升和三联集团名噪一时。银广夏造假案被查处之后，公司市值严重缩水，公司也面临被重组的窘境。之后 ，曾有不少企业试图对银广夏重组，但最后都没有如愿以偿。深圳发特迎难而上，虽然获得了新闻效应，却实力不及知难而退 。亿安科技背后恶庄被查处之后，重庆隆鑫雄心勃勃南下，表示要重组亿安科技。在召开几次股东大会之后，隆鑫集团却依然 选择了退出。尽管上述重组方勇气可嘉，可能也抱有救人于水火的使命感，但市场更希望重组方不以博取一时之名而冲动。(4 )亏损———重组———再亏损———再重组周而复始进行过资产重组的公司中，不乏亏损———重组———再亏损———再 重组循环往复的公司。如太极实业1998年作为沪深两市五家纺织公司大重组中的一员，经历了亏损到重组并增发到再亏损 到现在将再重组并扭亏的曲折道路；纵横国际的资产重组一度被誉为证券市场的经典案例，却面临着亏损到重组到增发到现在 将再亏损的困境。上市公司如何走出这种怪圈，避免社会资源的浪费是市场各方值得深思的问题。4、证监会设立重组委员会 有助于系统规范重组行为为进一步规范上市公司重大购买、出售、置换资产行为，中国证监会于3月20日成立了中国证监会 上市公司重大购买、出售、置换资产审核工作委员会。该机构的成立，一定会对我国上市公司资产重组进行系统的指导、规范 发挥重大作用。(1)设置专门机构可以提高重组行为的监管效率在设立重组委员会之前，上市公司重大资产重组行为主要由 发审委负责监管。因为重大重组工作与发行审核有相同之处，但也有诸多不同，为此，证监会从发审委委员中挑选出部分专家 委员，在发审委下设立了上市公司重大重组审核工作委员会。由于该组织专事上市公司资产重组的相关制度的制定和完善、审 核重大资产重组行为、严格把关重组公司的再融资能力等，因而，上市公司的资产重组有望更加规范、监管更加有效。(2) 重组行为现场考察和事后追踪将加强据了解，重组委员会将专门对上市公司达到特定比例的重大购买、出售、置换资产行为进 行审核。证监会将颁布实施有关的工作指导意见。按照规定，重大重组审核委员会将不仅要审核有关上市公司的申报材料，还 要派有关人员到重组方的有关现场进行实地考察。另外，还将加强对重组的事后追踪。重组委审核后，如果提出上市公司在本 次交易完成后不符合有关规定的审核意见，上市公司董事会应当决议修改或终止该项交易。上市公司及有关各方在重大购买、 出售、置换资产交易中有重大违法违规行为的，中国证监会将依法予以处罚。实质性资产重组需要做什么上市公司的资产重组 行为涉及地方政府、财政主管部门、上市公司自身、重组方等相关利益主体，与国有经济结构调整的战略部署、现行的有关法 规息息相关，因此，做好上市公司的资产重组工作，提高资源配置效率，目前应处理好以下几个问题。1、完善公司法人治理 结构是实质性重组的必要条件我国上市公司资产重组中存在的诸多不良问题与上市公司法人治理结构不完善有着必然的联系。 许多上市公司重组后“三分开”未解决、公司管理体制不顺，新任大股东不是花精力搞好公司的生产经营，而是把上市公司当 成了“提款机”，想方设法掏空上市公司的资产。因此，提高资产重组的社会效果，就应在上市公司建立现代企业制度上下功 夫。现阶段首先要做的是改变上市公司的股权结构，改变一股独大现状，塑造出几个持股比例相差不大、彼此之间可以相互制 约的大股东，这样上市公司实质性的资产重组就有一定保障了。2、地方政府应恰如其分地扮演重组角色在成熟的证券市场上 ，资产重组是一种纯粹的企业行为，政府一般不直接介入上市公司的资产重组活动，其根本原因在于政府和上市公司没有直接 的财产关系。我国上市公司产权结构的独特性和资本市场的特点，导致了政府成为上市公司资产重组的构成因素，并发挥重要 的作用。地方政府在地方所属企业特别是国有控股企业的资产重组中充当了两个方面的角色。一是所有者的角色；二是社会管 理者的角色。作为上市公司实际上的主要控制者，地方政府要关心企业的发展和投入企业资产的保值增值；作为社会管理者， 政府要关心上市公司对地方财政的贡献和职工安置问题，还要关心投资环境形象问题。由于地方政府与上市公司这种父子关系 ，地方政府对上市公司往往呵护有嘉。在不少的上市公司中，上市公司通过得到补贴、优惠和各种方式的获赠避免了亏损甚至 退市的劫难。从公司发展的角度看，政府的呵护短期使上市公司受益，长期则于事无补，甚至可能产生负面作用。因而，地方 政府在上市公司的重组中应摆正自己的位置，从企业发展的战略角度支持、推动资产重组，而不是一味的给企业吃“小灶”。

　　3、强化信息披露，增加资产重组工作的透明度增加重组工作的透明度、公开化，有助于鼓励实质性重组行为，减少 虚假重组和防范投机行为。这包括重组的双方以及重组事项本身。对被重组的上市公司而言，应增加资产重组公开化的程度： 包括两个方面，一是程序公开，从有打算到初步接触，到有合作意向，到签协议等等，各个环节都应尽量公开；二是扩大选择 范围，可以将股权放到市场上公开标价出售、拍卖。对重组方来讲，首先，重组方的信息披露应该追及到其最终控制人。其次 ，包括最终控制人在内的重组方首先应该对自身情况有详细的披露。另外，重组方信息披露的形式也应有一定的格式要求。根 据国外经验，重组方至少需要披露基本情况，包括资产质量、注册资本、营业范围、经营情况以及最近的经审计的财务报表等 。如果从倡导实质重组的角度出发，目前还可以进一步着重对重组方实体的可存续性、企业信用及涉诉情况等重大事项进行披 露。另外，由于高管人员的特殊性，还完全有必要公开重组方高级管理人员、董事会成员的情况，特别是参与证券市场的过程 。对于重组事项本身，重组方应对重组实施方案、重组后的计划有详细的披露。4、继续完善重组的各项规章制度在加强市场 监管和规范上市公司运作的大环境下，管理层出台了一系列与资产重组有关的规定，如《关联方之间出售资产等有关会计问题 暂行规定》、《关于上市公司重大购买、出售、置换、资产若干问题的通知》、《债务重组准则》、《非货币性交易准则》， 以及最近出台的《暂行规定》等等。这些规章制度对目前存在的报表重组、恶炒壳资源的现象、突击重组、借重组操纵二级市 场等现象有明显的遏止作用。但面对不断变化的新环境，应对外资并购的新现象，交易方式的多样化趋势，需要有更具体、更 完备的规章制度，因而，这方面有大量工作等待去做。(2F1)

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