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刘煜辉:中国是否会被全球通胀空气传染

http://www.sina.com.cn  2009年06月02日 04:05  每日经济新闻

  刘煜辉(社科院金融研究所中国经济评价中心主任)

  通胀的恐慌开始蔓延,随着美欧货币印钞机开足马力,对于信用货币的不信任加剧,美元美债抛售压力空前,商品和贵金属一时间成为资金避险天堂。过去两个月中,油价较一季度的低点上升已经超过了一倍。

  中国不可能通胀的两个理由

  中国未来是否会被全球通胀空气所“传染”,特别是我们那么多信贷货币发下去了,价格会不会有反应?成为争论的焦点。

  我大概看了一下,认为中国不可能通胀的理由主要有两个。

  一是中国经济仍处于潜在增长水平以下,不会出现明显的通胀。由此引出的一个问题是,中国的潜在增长水平到底在哪里?

  2003年后,中国经济一直以两位数以上的速度在跑,从CPI看,直到2007年下半年才开始感受到明显通胀,于是,不少经济学家认为中国经济的潜在增长水平可能已经上移至了10%~11%。2003年以前,中国经济学界关于潜在增长渐成共识的测算结果是7%~8%。这也是政府制定保八的最原始依据。我为此做了一下功课,在现有可以找到的各种测算中国潜在增长的文献中,结果大致在6.58%~9.7%之间。

  在我看来,关于中国潜在增长和通胀的关系上,至今有两个问题没能讲清楚:一个是中国经济2003年跑到十以上后,真的就没有通胀吗?我计算了2004~2008年16个季度的GDP平减指数,只有2006年的前三个季度GDP平减被压制在3%附近(由于2004年下半年实施的高强度宏调开始起作用),而其余季度的平减都远远高于3%。但中国CPI直到2007年的下半年才开始进入一个明确的价格快升阶段,而且主要还是猪肉飞涨的带领下突破的。第二个问题是倘若中国最近5年存在潜在增长水平的突破,那么,是什么因素引导着这种突破呢?客观上讲,上世纪90年中后期以后,粗放型的廉价工业化和城市化道路越来越受到资源和环境约束,在投资经济逼迫下走向出口经济,结构严重失衡的经济被牢牢地绑在美元战车上,经济脆弱性凸显。

  老实讲,我不太看好最近几年中国潜在增长水平发生了跃迁的结论,何况转轨经济的潜在水平测定并无一个成熟的理论框架,7%~8%也是模拟市场化国家模式的测算结果,随着制度溢价的消失和人口红利拐点(估计在2015年左右),我更偏向于中国未来潜在水平向下修正的判断。如此,强力要保住一个8%的增长是否会付出通胀的代价,在逻辑上并不构成一个障碍。

  我们听到的更多的一种论点是中国的基本状况是总供给大于总需求,产能过剩和劳动力供求过剩,而这些与通胀不可能同时出现。

  总供给大于总需求不是个新鲜事物,随着大工业革命和科技突飞猛进,萨伊定律就已经作古,后面的事情都是有效需求不足。那为什么还有通胀?因为确立了中央银行制,因为印钞票短期内能够平衡供求。从这个意义上讲,通胀最重要的还是货币因素,也就是说,超发货币会使得货币供过于求,只要货币供过于求的水平大于商品供过于求的水平,那么即便商品不存在紧缺的现象,其价格也会上升。

  产出敞口也非一成不变。随着去过剩产能化的演进,资本密集型产业的供应能力的损失变得不可逆转。尽管某些措施会使这一过程延长,但总体趋势不可逆转。炼钢炼焦的锅炉停产就等于报废、工厂无法找回失去的熟练工人、采掘因为缺乏新增投资和设备老化而产能下降,所有这些都使得产出敞口迅速缩小,尽管需求在掉,但供给可能掉得更快,特别是衰退时间越长。简单地讲,印钱就能使需求起来,但供给恢复则需要一个投资建设期。如此,在时间点上,出现产出敞口与缺口之间的转换,价格短时间内就能飚升。

  总之,总供给大于总需求也好,经济衰退和产能过剩也罢,和通胀通缩一样,都只是事物的结果和表相而已,而不构成事物发生的原因。

  全球通胀前景看信用扩张

  剩下的就是讨论信用扩张了。

  流行的观点认为,危机把美国的“影子银行”的信用机器给彻底摧毁了。随着资产归零,包括经纪自营商、对冲基金、私人股本集团、结构投资工具和渠道、货币市场基金以及非银行抵押贷款机构遭受灭顶之灾。

  所以你看到,即便当下联储资产高速扩张了一倍多(从2008年9月的9000亿美元上升至目前的1.9万亿美元),但货币乘数也掉了一半多,所以整体上信用规模并没有扩张,或还在收缩。联储跟金融部门置换毒资产的钱,大部分被以超额准备金付息的方式稳定在联储的账上。这是个“堰塞湖”。

  我同意,在“影子银行”得到有效清理之前,还会处于紧缩之中,与基础货币发行量互相抵消。未来美国信贷市场即便恢复正常,货币乘数肯定也回不到那个虚妄的繁荣时代的水平。但是我们不能拿当下极端不正常的货币乘数说事,现在不是缺钱,而是外面的世界不足够安全。

  未来不通胀,除非两条,一是美国金融部门永远恢复不了,那不是世界末日吗?二是联储能在经济复苏前,及时回收多余的钱。怕是在经济真正复苏前,价格就已经起来了。联储会收吗?因为联储已经直接买公债,这和先前传统的量化宽松手段有本质区别,债务货币化的结果将增加流通中的货币,无论货币乘数反弹与否,信用将同比例扩张。

  同时随着价格上涨则银行的庞大超储就会蠢蠢欲动,传统的金融部门出来干活,货币乘数反弹,短时间内就可能是堰塞湖决口――滔天洪水。

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