叶檀：股市为何对CPI数据无动于衷

　　股市与消费者一样患上了CPI麻木症。国家统计局昨日公布的11月CPI数据为6.9%，创下11年来新高，面对高居不下的CPI数据，股市昨日仍然处于震荡微升之中，既不惊惶，也不激动。沪指昨日收报5175.08点，上涨13.98点。

　　难道久经考验的中国A股市场已经练就了金刚不坏之身？还是银监会主席刘明康一番“金砖四国中，中国A股本轮牛市涨幅最低”的高论让股市穿上了盔甲？又或者是QFII额度的增加与机构的建仓熨平了股市的波动？

　　这些因素都有，但都是为股市现状硬凑的理由。如果

中国经济真的出现了高通胀下的低效率，一定会出现周洛华先生所说的“通胀无牛市”的状态，但中国的CPI数据逐月攀升而股市却一直波澜不惊，我们必须寻找到另一重解释体系。

　　中国的CPI无法反映中国物价的整体状况，这使得CPI具有多种解释空间。一是国家统计局总经济师姚景源等官方经济学者的利好解释，中国物价上涨是结构性的阶段性的上涨，无关大局。如果扣除食品与能源等因素，中国核心CPI只有1%；而另一种解释则由民间经济学家提供，即CPI指数未能反映物价上涨的严重性，如果加上

房价上涨等因素，CPI数据将超过目前的数据。

　　暂且撇开目前的CPI指数真实性之争，冰山之下掩盖着另一重真实。中国的CPI通胀并没有反映出企业的生产效率和真实利润增长水平。据世界大企业联合会的研究人员发现，在1995年到2003年期间，中国大中型工业企业劳动生产率的年均增幅达到了“惊人的”20.4%。由于产业结构调整与工作岗位再分配，推动了生产率的增长，中国制造业工作岗位的消失与创造速度都明显高于美国。而世界银行所提供的数据显示中国企业的生产效率更高，达到25%左右。

　　企业生产效率的提高也体现在企业利润之中，今年上市公司30%以上的利润增长固然是拜新会计准则，以及通胀提升名义业绩所赐，但即便剔除这些因素，企业的实际利润增长依然惊人。以央企为例，预计今年利润增长万亿元，实际增长速度接近30%。

　　所以，中国的CPI上涨并不意味着企业效率的下降，与农产品价格上涨相反，工业品价格一直处于平稳通道，这才是CPI上涨而股市不跌的关键因素。

　　对企业而言，真正的考验来自于PPI的上涨，企业能否消化上游资源价格上涨的因素，目前是否已经达到消化的极限，才是关键。明年CPI如果继续居高不下，资源价格的进一步上涨会给企业生存带来严峻考验，珠三角等地已有数千家中小型制造企业倒闭，政府的应对之道是吸引各种资金进行兼并重组，进行跳跃式发展。从这个意义上说，政府留给中国中小企业的发展空间极小，兼并在这两年能够给大型企业继续提供美妙的财务数据，这也是中国股市能够继续吹泡的基础。

　　目前中国的CPI上涨也是输入型通胀的表现。

　　从明年来看，我国会继续输入两类主要物资，一是货币，源源不断流入的外资，让中国资本市场与并购市场持续红火，泛滥的美元必须要在新兴市场找到落脚点。在

人民币汇率升值之前进入中国市场，是国际资本利益最大化的时间节点，嗅觉灵敏的国际资本实际上在中欧、中美高层对话之前，就已伺机布局。等到300亿美元QFII额度宣布之时，差不多一幕大戏已经落幕。国内投资者应该认识到人民币资产在目前阶段的特殊价值。

　　二是农产品。中国农产品价格的上涨与国际大宗商品市场上涨非常契合。

　　通胀压力是世界现象，针对新兴国家的农产品价格上涨看上去更像是个吸血阴谋，预计今年全年俄罗斯CPI将超过8%，其他国家也好不到哪儿去，而中国国内的结构性矛盾加剧了事态的严重性。面对如此居高不下的CPI数据，股市各方投资者听从自己的判断，看国外资金与大机构的眼色行事，不为CPI所动，也就非常可以理解了。

　　□本报特约评论员叶檀