叶檀：央行货币政策面临挑战

　　叶檀 NBD评论员

　　许多人一直试图用蒙代尔三角证明有独立的货币政策，但客观地说，中国还不具有独立的货币政策。

　　人民币币值虽然屡有改进，但基本由美元决定。以人民币表现的资产价格是以投资者对人民币升值的国内外预期流入资金决定的。人民币以资产价格一路狂涨的形式，展现了与上世纪80年代相似的日元升值之路。

　　央行正在向财政部的角色靠拢，这不是因为特别国债的发行拉近了两者的距离，而是因为央行以货币政策行宏观调控与经济结构之职，已经溢出了央行的边界而更像财政部的职能，这一职责是央行力所不能及的。

　　诚如李扬先生所说，目前只依靠货币政策进行调控已经走到了尽头。加息与提高存款准备金率已经成为新一轮财政扩张政策的反面注脚。受制于与美元的利差，以及银行的赢利模式、贷款企业的承受能力，央行也不可能急速加息，而存款准备金率也要考虑到金融机构流动性的承受能力。

　　值得注意的是，央行行长周小川先生近日表示，人民银行希望实际利率为正值。但他指出，衡量实际利率的方法很多。此前，央行行长助理易纲也曾表示，央行控制通胀的决心和措施是坚定不移的，央行会尽量避免长时期负利率的局面。这两句话一正一反，表达的是同样的意思，即央行希望实现正利率，但在现实条件上，还不能很快达到。

　　投资者已经无需太多关注各种治标不治本的货币紧缩政策，那不会给

中国经济造成多大的影响，从各种迹象来看，央行更关心的是

汇率问题，这是中国货币政策的最后一帖猛药。

　　在同样的场合，周小川先生提到，要取消不必要的金融管制，为企业走出去提供金融服务，改变宽进严出的汇率政策。说白了，就是政府将逐步放开资本项目管制，从最近外管局强力推进港股直通车，到开放再批30亿美元的QDII制度，无不表明了央行对于汇率市场化的偏好。

　　8月中旬一则重要金融新闻被悄悄放过，国家外管局发布外汇管理体制重要改革措施：取消境内机构经常项目外汇账户限额，境内机构可根据自身经营需要，自行保留其经常项目外汇收入。以此为标志，我国自1994年沿袭至今的强制结售汇制度，终于淡出历史舞台，被意愿结售汇制度所取代。其实，早在2005年，外管局就将企业保留现汇比例由30%或50%，提升至50%或80%。

　　中国外汇市场化面临两大挑战，一是中国汇率上升将损害中国制造业，从而打断中国的城市化进程，形成更大的社会问题，最终导致国内居民消费能力下降。不过，换个角度来说，我们找不到有比狂飙的资本市场与通胀压力双重阴影下，更会加大贫富差距的经济发展模式。

　　第二，

人民币升值将带来资产泡沫，而后进入泡沫崩溃与实体经济衰退的陷阱，在这方面，日本就是前车之鉴。当我们用日本资产泡沫的惨痛历史为我所用时，有意忽视了：正是日本政府坚持日元不升值，才造成了以日元计价的资产价格的狂升，东京土地价格超过全美土地价格的奇观。而当初的马克与现在欧元的升值，并未给当地经济带来毁灭性影响，相反，带来了随市场而动的灵活而独立的货币政策。因此，日本的教训不是受到美元胁迫导致日元升值而带来泡沫崩溃，相反，是没有在正确的时间坚决升值。

　　决策层最清楚中国货币的实际价值，要夯实人民币升值的基础，政府除了进行民生经济、环境经济工程以外，最重要的是使企业的效率真正达到世界一流，同时，逐步放开汇率波动幅度，进行货币自由兑换。否则，中国经济今后将长期处于汇率这一定时炸弹的威胁之中。最终，由虚拟经济的崩溃开始，陷入实体经济的衰退之中。