叶檀：政府应慎重评判中国资本回报率之争

　　叶檀 每经评论员

　　一场从去年年中开始的中国企业投资回报率的争议仍然在向纵深发展，对投资回报率的不同答案可能使中国的经济决策走向截然不同的方向。

　　近日，北京大学中国经济研究中心宋国青、卢锋课题组与清华两个课题组，根据不同的测算方法与不同的统计数据，得出了大致相同的结论，中国的工业资本投资回报率得到了真实的而非虚构的强劲增长。

　　从去年5月开始，在世界银行与新桥投资执行合伙人单伟建之间率先爆发的中国企业投资回报率之争恐怕很难就此划上一个句号。

　　两个课题组引用的数据与计算方法并不一致，北大课题组所使用的方法以国家统计局公布的全部国有及年销售收入500万以上的非国有企业”调查数据为主要依据，考察了1978年以来中国工业企业9个系列指标的演变轨迹和目前水平，结论是：以1998年前后为拐点，中国资本回报率在整个改革开放时期大体呈现出先降后升的走势，净资产利润率从1998年的2.2%上升到2005年的12.6%，扣除所得税后的真实回报率约为10%。

　　清华课题组则以国民收入核算数据为基础，指出在资本存量包括存货、资本收入剔除税收且不包括城镇住宅的情况下，中国自改革开放以来整个经济的资本回报率大约在10%左右浮动，近年来上升到一个新高度。中国投资回报率总体而言高于世界上许多其他经济体，而对资本回报率部门差异的初步分析表明，中国的资本配置效率比过去提高了。

　　上述两个课题组的报告很容易让人得出如下结论，中国投资率高是回报率高的结果。换句话说，中国并不存在投资率过高的问题，进一步推论，经济是否过热或者企业是否应该承担经济过热的责任也就值得怀疑了。

　　但单伟建对于推导出这一结论的数据提出疑问，比如对于北大研究报告所引用的规模以上工业企业数据，单伟建认为，1998年国家统计局调整了工业统计口径，将“乡及乡以上独立核算工业企业”改为目前沿用的口径，调查企业数由50多万家减少到16万家左右，但被调查总体的经济总量规模却基本相当，“这本身已是一个对企业进行优化选择的过程，利润上升是不足为怪的”。亏损或破产企业存在着部分或全部资本金的消失，但计算中却将其排除，结果当然是拉高了全社会的资本回报率。

　　这一疑问得到了国家统计局副局长许宪春的支持，他认为，“规模以上”表明统计范围是逐年变化的，规模以上与规模以下企业可以互相转化，而转化的原因可能就在于其盈利能力，因此“这可能导致过高地估计企业平均利润”。许宪春还进一步指出，中国投资回报率高，可能与环境、资源

　　影响资本回报率的因素很多，与资金、土地、能源等要素价格密切相关，政府的各种行政优惠措施可以在很大程度上影响计算结果。从北大研究报告可以看出，1998年以来的我国国有企业资本回报率的提高是总体资本回报率提高的主因，国企在获取低廉要素方面具有明显优势。在此情况下，享受优惠政策的企业投资回报率有可能很高，但放在宏观经济背景下却可能出现“不经济”的结果。上世纪90年代初，大致在2-3个单位的投资能获得一个单位的GDP增量；但最近四年需要5个单位的投资才能增加1个单位的GDP产出。资本在项目上高回报与在宏观上低回报共同存在，其中的解释只能是要素价格的低估以及各种有意向企业转移收益的政策。

　　这样与现实生活密切相关的研究不可能不影响到社会心理与政府决策，课题组的结论被接受，可能产生的结果是政府改变对经济过热的看法、放松调控，任由企业追逐高投资回报率。对于如此复杂、影响深远的经济问题，有关决策层显然应该秉持“兼听则明”的观点，倾听各方权威如国家统计局等专业人士的意见，尤其需要尊重市场人士的直观感受。在数据可信度存疑的情况下，掌握市场一手情况是决策不致出现太大偏差的前提条件之一。一个应该重视的事实是，资本回报率高的结论与一线资本市场从业人员基金与银行人士对中国投资机会少的感觉相悖，并且也使得前几年国有大型