券商直投IPO项目究竟有多大利益？答案是，很大。

　　最新披露的数字显示，今年以来，有11家券商直投背景的公司通过IPO上市，平均投资回报率达到5.89倍。

　　是不是够多？我的回答是，这还不是事情的全部。

　　当然，纠缠于某券商赚了多少倍似乎没多大意义。我所关心的是一个老话题：券商的“直投+保荐”模式究竟是不是利益输送？这事还有人管没人管？管理层之前保持沉默，是否该在适当的时候表个态？

　　其实，从2009年IPO重启和创业板设立以来，券商玩直投业务已经3年多了。现在号称是“迎来了收获期”，这一把收获可不算小。

　　刚才说了，平均投资回报率近六倍，这是说三年来的总体收益。

　　赚足了的有的是，比如，中信证券旗下金石投资直投的项目中，有6家企业上市，加上已过会的开山压缩机和九牧王，8单项目总投资额达到3.26亿元。中信证券2010年报显示，金石投资2010年实现净利润4.14亿元，同比增长218%。

　　而最近的信息是，2010年金石已完成投资项目35单，投资额合计21亿元。这21个亿又能产生多大收益呢？只能说，很多，而且风险很小。

　　记得一年以前，“保荐+直投”模式就已经被公开讨论过一段日子。当时的议题是，“保荐+直投”一再延续着不败的过会神话，让许多局外人十分困惑。

　　但是，从那时起至今，监管部门一直没有明确表态——话又说回来，给券商直投牌照的也是它。看来有些事情可以朝令夕改，有些事情还真不行。

　　那么，“保荐+直投”是不是利益输送？笔者的律师朋友中也是两派意见。吃券商饭的都说“不是”，研究案头法律理论的都说“是”。这是不是很有意思？

　　不过，如果让我根据实际观察来说，答案只有一个：“很可能是。”

　　为什么这样说？说白了，保荐人在公司IPO中起到相当大的作用，发行人，尤其是那些中小民营企业，在其IPO过程中，一直是处于“弱势”地位。虽然在合同上是“甲方”，俗称买单的，可底气明显不足，关键时候还是要看“乙方”的脸色。于是，搞一点利益输送才可以顺利过关，大家利益均沾，一起去圈股民的钱。

　　在这个过程中，“利益输送”主要表现为强行直投或低价直投。发行人出于推进公司上市进度和提高上市成功率的心态，被迫同意券商旗下直投公司参股。此外，由于券商投行对被投资企业具有较强的影响力，且券商投行和直投公司都是同一个利益主体，因此券商直投在投资作价时能以明显低于市场的价格获得被投资企业的股权，实现高于市场的投资收益。

　　啥叫利益输送，就连没学过法律的也应该能得出个结论了吧。

　　有人给开了方子，说解决这个问题就是要建立直投和投行之间的“防火墙”。问题是，同一个股东，不同的部门，他们之间真的可以互不影响吗？

　　我们一直在说要消除创业板上的“三高”现象，可是，当“三高”和这些保荐人的利益趋于一致的时候，你觉得还能靠空口白牙消除“三高”吗？我觉得不能。