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李迅雷:A股估值扭曲何时休

http://www.sina.com.cn  2011年04月13日 07:17  经济参考报

  □李迅雷(微博 专栏)

  一季度已经过去,看看分行业板块的表现情况,发现一个很有意思的现象,即去年跌幅较大的板块,如房地产、金融服务、黑色金属等,都表现比较好,而去年涨幅较大的板块,如医药生物、电子元器件等则成为表现最差的行业。由此可见,行业发展前景或行业的成长性看好,未必表明归属于该行业的股票就只涨不跌。同样,传统行业或周期性行业在货币政策趋紧阶段,也未必只跌不涨。因为影响股价波动的因素实在太多,但最根本的因素还是估值水平。

  深交所数据显示,创业板市盈率与去年比已经腰斩,回落至55倍,但几乎还是主板的两倍,中小板则为44倍,相比香港创业板平均市盈率10倍左右,A股市场的中小市值股票显然被大大高估了。而同时不少大市值行业股票如金融、石化、钢铁、煤炭等却低于H股或与H股估值接近。

  因此,A股市场虽已经成为全球市值第二大市场,但估值无序化,离成熟还十分遥远;正如中国的汽车市场规模超过美国,成为全球第一大车市,但中国的交通秩序却远不如美国等发达国家一样。股市虽然与交通秩序风马牛不相及,但反映股市成熟度和交通秩序好坏的,大致都可以用人均GDP水平来衡量,如中国的人均GDP在全球排名大约100名左右,非常靠后,故交通状况非常糟糕,而股市表现也很差。上证指数从2000年末至2010年末只上涨35%,而同期名义GDP上涨了2.8倍,而香港的国企指数更是上涨了6.8倍。为何同属国内企业,在香港表现却如此之好呢?

  我们分别对146家在A股上市和134家在香港上市的央企及央企控股企业从2001年到2009年的分红率水平(红利占净利润的比例)进行统计,发现A股央企的9年平均分红率20%,而H股央企则达到36%。尤其是在A股市场最低迷的2004年至2005年,A股央企的分红率不足10%,而香港上市的央企分红率则在40%左右。有道是“橘生淮南则为橘,生于淮北则为枳,叶徒相似,其实味不同。所以然者何?水土异也。”因为A股市场的大部分投资者只对送股游戏、重组游戏感兴趣,追求的是价差收益;在A股市场上,上市公司盘子越小、行业越有想象力、地点越偏僻,则给予的市盈率水平越高,我们可以称之为“信息不对称溢价”,而这类公司在成熟市场绝对是要遭遇估值折价的。投资理念上的差异、估值的扭曲,也影响到上市公司的行为,如轻分红、重融资,轻经营、重投资等。A股投资者20年来过高的回报预期,其结果却是大部分人的长期亏损,而H股主流投资者对国企一年两次分红的要求,却导致了上市公司股价上涨大幅超过GDP增速。

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