□文  李晶(摩根大通董事总经理兼中国证券市场主席)

　　近期中国以基建为主的财政刺激方案已为商品市场带来一定支持，房地产行业的复苏也对钢铁、水泥等原材料价格有很大的推动作用。中国市场在全球大宗商品市场中占着非常高的地位。中国的财政实力雄厚，市场规模大，但矿产资源相对贫乏，我们预期，中国对大宗商品的需求将继续保持一个较大的水平，而中国需求势必将有力拉动国际大宗商品的价格走势。

　　今年前5个月，原材料进口依然非常强劲(见图表1)。铁矿石、铜、铝甚至煤在进口量上已创历史记录。但这种进口背后的动力是战略储备和套利买进。民间需求依然疲弱，表明原材料进口的上涨水平不可能持续。各种商品进口剧增的推动因素略有不同。

　　铁矿石

　　铁矿石进口主要是由于市场预期基础建设将带动固定资产投资回升的影响。中国钢铁工业协会(中钢协)认为，进口飙升的原因是贸易商及小型钢铁企业的购买。另一个推动因素是全球铁矿石现货价格及运费下降，令国内许多低品级矿石开采商倒闭。由于生产成本居高不下及高品级进口铁矿石的价格更具吸引力，国内铁矿石开采商的境况可谓举步维艰。

　　尽管铁矿石进口的飞速增长很可能将会放缓，但随着国内经济基本因素的改善(例如住宅及汽车销售的上升)，铁矿石的终端需求或会逐渐迎头赶上。

　　钢铁

　　中国的钢铁价格连续五周上升，目前已接近大部分生产商的成本水平。然而，尽管未来需求回升，但产能过剩将继续削弱该行业的营利能力。年内钢铁价格预计将持续下降，并将维持于每吨人民币4000元以下的水平，但第二季度的亏损可能将会减少。鉴于存货水平较高、经济基本面仍然严峻，以及政府部门对钢铁行业扩张的忧虑增加，我们认为未来几个月的铁矿石进口将逐渐减少。目前削减库存的周期将令近期钢铁价格持续疲软，而持续高于实际需求的钢铁产量将减缓该行业复苏的步伐。

　　铜

　　铜矿进口增加主要是由于国家物资储备局(SRB)、省政府及商家趁商品价格较低时进行战略性囤积。利用全球需求低迷的机会，中国积极建立多种商品的储备。鉴于原材料价格偏低，国家物资储备局近期买入铜、镍、锡及锌以增加国家储备(见图表2)。

　　铝

　　为了支持国内工业的发展，国家物资储备局大量买入铝，造成国内外价格倒挂，套利买盘带动铝的进口量创下历史新高。

　　国家物资储备局在去年12月至今年2月期间共采购59万吨铝。政府采购帮助企业清理了存货，使国内现货价格由2月底的低位反弹回升。然而，价格上升使套利交易增加，同时也削弱了政府对国内生产商提供资助的效果。由于国内铝价高于进口成本，套利买盘导致4月份铝进口量增加超过4倍至创记录的36.24万吨。最新报告显示，中国的炼铝厂已重新投入生产，国内产量可能会出现上升，从而有助于减少进口。然而，由于产能过剩，铝价格可能继续面临下跌压力。

　　原油

　　今年前四个月中国原油进口减少4.5%，但从4月份起，中国原油进口量开始明显增长，当月按年增长13.6%，5月份原油进口量达到1709万吨，创14个月新高。虽然国内整体需求下降，但战略性储备的增加将令原油进口持续上升。

　　煤

　　值得注意的是，煤(中国主要自产自给的资源)的进口也创下历史新高(5月份数据为943万吨)。1—5月份进口上升至3220万吨，比去年同期增长72.6%。新增的煤炭进口是从越南、印度尼西亚、俄罗斯及澳大利亚等国煤矿商购买。由于国际煤价下跌，扣除运费及税费后，国外进口仍然得以降低成本。目前，国内煤供应商及发电厂的价格谈判仍然处于僵局之中。

　　终端需求开始复苏？

　　宏观而言，受政府推出的专项刺激方案推动，金属密集型资本及消费品项目的终端需求已有所改善。虽然制造业也是商品需求的主要推动因素之一，但与主要涉及基础建设及房地产建设的建筑业及电力行业相比，制造业对商品的需求仍较为逊色。消费类产品及汽车约占主要大宗商品需求的20%，其中大部分产品用于出口。

　　值得注意的是，2008年房地产行业增长放缓的原因除了全球金融危机恶化之外，还包括中央政府为应对投机及不断上涨的物价而实施的紧缩措施。推动房地产市场发展的支持措施、利息的大幅下调及房价的快速下降，令中国的房地产销售迅速回稳。

　　中国以基建为主的财政刺激方案已为商品市场带来一定支持，但私营企业的需求仍然疲弱，表明在政府的策略性采购结束后，原材料进口可能难以维持在目前的强劲水平。由于庞大的现有房屋存量，短期内房地产相关投资(固定资产投资传统上的主要推动者)可能将维持在较低水平。然而，中国春节过后房地产成交量出现上升，预示着新建房屋数量可能会在今年下半年开始回暖。房地产投资复苏将为中国商品需求提供另一个重要的支持。

　　投资的机会和策略

　　投资者在投资的配置中，一方面要把风险分散，不能所有的钱都投一个行业或一支股票；另一方面在资产配置的过程中要考虑股票、固定收益资产、黄金、房地产，要用比较全面的均衡来做资产上的平衡。投资者要具备一种风险意识，因为几率和风险总是有非常密切的关系，有风险才有回报，没有风险就没有回报。

　　在投资板块的选择上，我们预计和资源类挂钩的行业，如煤炭、石油、水泥等板块会有比较出色的表现。当然，像过去几个月那样迅猛的增速是不会维持的，不可能总是保持百分之三四十的同比增速。但中国市场规模非常大，因此对大宗商品资源的需求也很庞大，进口量逐渐递增是大势所趋。

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