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无论在需求还是供给方面，我们都很难为中国房地产价格如此暴涨找到坚实的理由
关于泡沫，有一种有趣的说法是：在泡沫没有破裂时，你是无法证明泡沫的。这是在说，测定泡沫其实是一件异常困难的事情。虽然如此，还是有一些方法可以让我们可以大致窥视到房地产价格偏离正常状态的程度。
一个被广泛使用的指标是所谓房价收入比,即一套住宅的总价格与家庭年收入的比例。如果一套房子的价格为50万元，家庭收入为5万元，那么房价收入比就是10∶1。那么，什么样的房价收入比才算是合理的呢？世界银行的标准是5∶1，联合国的标准是3∶1。而在经验世界中，美国的这个比例是3∶1，日本是4∶1。而在中国，这个比例是大约在10-15∶1。需要指出的是，由于中国人有大量不透明的收入以及数据本身的真实性问题，已经有很多人对房价收入比这个指标在中国的解释能力提出了疑问。这就是说，如果不吃不喝，一个普通中国城市家庭购买一套房子大约需要10-15年。当然人是不可能不吃不喝的，去掉这些必须开支的其他费用，中国家庭购买一套房子的时间就可能翻倍。按照这个标准，中国的房价显然偏高，出现了所谓的泡沫。值得一提的是，香港房地产在1997年崩溃前，房价收入比大约是14∶1。但房子的消费究竟可以占到家庭消费的多少比例，完全取决于房子在人们心目中的地位。据说，中国人特别偏爱房子，而且我也相信，中国“狡猾”的开发商们已经成功地为房子贴上了某种身份的标签因而具有特殊的阶层划分意义，可以让住房消费挤占其他消费。事实上，就经验而言，大量的购房者家庭的确出现了住房消费对其他消费的严重挤出现象。生活因购房而苦不堪言，质量大打折扣。但无论如何挤占，人们对房子的消费不能脱离人们实际的收入水平。何况在中国，不断飙升的教育、医疗费用也在同时挤出其他的消费，跟住房消费抢位置。这说明住房消费的挤占能力实际上是有限的。总的来看，房价收入比是一个硬约束，任何奇特的民族特性都无法逾越。
当然，在房价不变的情况下，还有一个办法降低房价收入比，那就是迅速提高人们的收入水平。但非常不幸的是，近年来的统计显示，大学毕业生的工资水平不仅没有上升，反而出现下降，而这些人正是最重要的潜在购房者。在潜在购房者的收入水平无法在短期内戏剧性提升的情况下，那么降低房价收入比就只有一途：降低房价。
房价收入比是衡量收入水平对房价的实际支付能力的一个指标，它很难清晰地透视人们对住房的潜在需求，也就是究竟还有多少人需要买房子。在这方面，另外一些数据可以给我们一些帮助。中国房地产协会的一位负责人估计，到2002年，中国有15%的人拥有两套住房。南京的一项调查显示，这个数据大致达到20%。这固然昭显了中国住房问题上存在的严重不公正，但更显示，房地产的需求可能远不如地产商所估计的那么乐观。2002年，中国最容易刺激公众情绪的经济学家厉以宁先生提出了语惊四座的“两套住宅论”。以上面那个数据衡量，厉先生的预测显然有些落伍了。中国早就有一部分人率先实现了这个梦想。厉先生的话虽然可以鼓舞士气，但更值得地产商们警惕。
同样值得地产商们警惕的一个数据是，中国城镇居民的自有住房率已经达到了82%。而这个数据在美国是65.6%，英国是69%，法国是55%，荷兰是52%，日本是60%，德国更低，只有40.5%。只经过了六七年的牛市，中国的自有住房率就大大超过了大部分发达国家几十年累积起来的水平。这当然证明了中国房地产的巨大成就，但也同时证明了中国城市住房的市场容量可能已经非常局促。中国井喷式的住房消费，令人想起其他消费领域的同样情形。一阵赶时髦式的集中消费之后，接踵而至的往往是整个行业的长期低迷及行业利润的急剧摊薄。家电消费如此，手机消费如此，近年来与房子并列为两大支柱的汽车消费也已先行显示出了同样的趋势，难道房地产就真的能够一枝独秀吗？
与以前的集中消费不同，尤其是汽车、房地产的集中消费，完全是靠信贷支持起来的。完全可以说，没有信贷支持，就没有今天的房地产。这样，住房的集中消费也就同时意味着集中负债。在集中负债的勇气上，中国人的表现令人刮目相看，俨然表现出一种全新的民族特性。中国社科院刘建昌博士提供的数据表明，中国许多大城市的居民家庭债务比率已经接近或者超过100%。在2003年，上海的家庭负债比例达到155%，北京为122%，已经迅速超越美国同期115%的水平。如果这份数据没有太大水分的话，那么最“敢于提前消费”，最“敢于花未来钱”的美国人就要将这个世界之“最”的名头让给中国人了。不过，中国在获得这个名声的时候，的确也非常严重地透支了未来的消费能力，将信贷消费的扩张空间压缩到了一个极其狭小的地步。“市场需求”一直是房地产商、政府官员等房地产乐观论者一个坚实的推理基础，中国城市家庭迅猛膨胀的负债率，有助于我们认识这个需求的真实面目。市场经常是会制造假象的。
从需求的角度，显然无法解释中国房地产价格飞涨的现象。于是有人开始从供给方面提供证据。一个极为流行的解释是，中国人多地少的资源约束，必然导致房地产价格的长期上涨趋势。在这方面，在中国经济学家中一贯以“语不惊人誓不休”的王建的观点，最具有代表性。2004年年末，王建在南京大胆放言：“保守地说，今后10年，中国的大城市，无论是上海、北京还是南京，房价要涨3倍；大胆地说，10年房价要涨5倍以上。……房价不仅要涨还要猛涨！”王建虽然为自己经济学家的名声预留了止损空间(3倍)，但他还是忍不住自己的豪放，对中国房地产做出了迄今为止最为乐观也最为具体的预测。王建的预测不仅让地产商们热血沸腾，也引来了大量的跟风学舌者。那么，王建乐观得让人“只恨自己少买了几套房子”的依据究竟是什么呢？原来，王建的依据就是人们经常说的中国人多地少的矛盾。但问题是，人多地少并不是中国一家，印度人多地少，印度尼西亚也人多地少，是不是他们的房价也必然要在未来十年之内至少涨3倍，稍不注意还会涨5倍呢？王建举出同样人多地少的日本为例，认为中国的土地必然昂贵。但王建可能忘记了，日本是发达国家，中国不过是发展中国家，发达国家与发展中国家的最大区别就在于人均收入的差别。人均收入在很大程度上决定了土地能够产生的收益，而土地在一定时期内所能产生的收益才是决定土地价格的最重要的因素。任何地方的地价都不能长期脱离当地居民的收入水平。如果按照这个相对标准，“上海的房地产价格比伦敦和纽约中任何一个的房地产价格都贵了3倍(谢国忠语)。”这的确是一个相当脆弱的气泡。
在王建的预测中实际上隐含了一个看不见的假设，那就是中国在未来必然会走出日本一样的发展道路，日本的昨天就是中国的今天。但中国一定会走出日本一样的道路吗？这显然是一个高难度的问题，但就是这样一个高难度问题却被王建轻而易举地假设掉了。事实是，中国的发展与日本的发展不仅可能不同，而且可能大大的不同。一个直接例证是，日本的平均工资到1980年就已经与美国持平。从1950年到1980年，日本追上美国用了30年。而从1978年到2004年，中国经济也高速增长了将近30年，工资却只有日本的5%左右。以这样的速度追赶日本，中国可能还要花费好几个十年甚至更多。日本在高速发展时期的基尼系数长期保持在低水平，而中国历三十年的高速发展之后,基尼系数却迅速达到了世界最高水平之列。可见，中国和日本的发展道路实际上可能隐含了巨大的差异。中国的未来绝非可以用日本的过去来简单比拟，其中存在相当多的不确定性。王建的预测虽然大胆而又让人振奋，但显然缺乏了逻辑上的小心求证，不能太当真。经济预测行业是制造笑话最多的行业，更何况王建这个极不严谨、而且跨越十年期限的长期预测呢？
中国房地产的乐观论者虽然动不动就将“人多地少”的日本拿出来举例，但实际上，日本在房地产方面提供的负面教训倒是更加让人印象深刻。像日本的股市一样，日本的地价从1990年代初期泡沫经济正式崩溃以来，经历了长期下跌过程。从1991年的最高峰计算，日本的地价直线跌落了80%。这将日本经济拖入了几乎看不到希望的长期停滞阶段。日本的泡沫历史印证了资产市场一句古老的格言：涨了还能再涨，但跌了也还能再跌。在更加“人多地少”的香港，土地资源的极其有限性及港府对土地供应的控制，让香港人养成了一种根深蒂固的土地崇拜。可以印证这种崇拜的一个事实是，不仅地产股票市值占有香港股市10%以上的绝对份额，地产公司也一直被视为最为稳定的蓝筹。然而，在1997年香港地产市场崩溃之后，到2002年短短5年之中，房地产价格暴跌了70%。因为发现首例SARS而一举成名的香港淘大花园，1997年的价格是4000港元/平方英尺，而最低的时候只有1400港元/平方英尺。1997年之后香港地产暴跌的历史第一次也决定性地打破了香港人“房地产永远不会下跌”的土地幻觉。惊人一致的是，在中国目前也有类似的信念开始流行：房地产是永不凋零的事业，因为地皮永远是在减少的。但就在离南京30公里的地方，每亩年租金仅100元的土地仍然大量存在。所以，真实的情况是，可供炒作的土地少了，而可供使用的土地并无稀缺之虞。位于中国人口最为稠密的长江三角洲的南京都如此，说明中国可供城市化的土地资源仍然相当宽裕。至少它不像有人渲染得那么紧缺。大量学者认为，中国的城市化趋势以及城市化的欠账对房地产行业有巨大的拉动作用，这是中国房地产行业得以长期兴旺的一个坚实基础。然而，我们始终无法在房价上涨和城市化之间建立逻辑上的联系。而且，其他国家在城市化过程中的经验似乎也并不支持这种结论。
在中国，一种直观的对比非常深入人心：即使房地产价格下跌，下跌的空间也不大，因为上海的绝对价格与东京和香港相比还差得很远。这种说法显然不能给我们带来多少安慰，因为上海既不是香港，更不是东京。原因在于它们有着完全不同的收入水平。虽然有人总是特别乐于把上海当做东京及香港一样的所谓国际大都市。但上海显然只是中国——一个发展中国家中的上海，除非它成为中国的一块飞地。
无论在需求还是供给方面，我们都很难为中国房地产价格如此暴涨找到坚实的理由。惟一的理由可能是，中国的货币扩张。在2004年6月末，M2/GDP的比例，在中国已经达到200%，远远超过其他国家。这可能暗示，中国房地产已经被当做宣泄通货膨胀的一个渠道。不过，货币体系中过剩的流动性，从来就是喜新厌旧的，它们可能迅速从已经严重脱离价值的房地产中撤出而找到新的目标。如果是那样，房地产的大起大落就可能更加突然。
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