经济人

　　于晓华专栏

　　为应对不景气的宏观经济和不断扩大的公共债务压力，盛传央行[微博]准备开展新一轮量化宽松政策，准备从商业银行手中购买大量证券，以增加基础货币投放，降低融资成本，达到刺激经济增长的目的。这显然是参考了美国量化宽松的成功经验，但必须注意中美之间金融体系的不同，美国量化宽松政策成功的一个重要因素美元是国际化货币，是世界的主要外汇储备货币；而人民币还没有实现国际化。贸然学习美国，实施量化宽松，可能会给中国经济带来恶果。

　　为了应对2008—2009年的国际金融危机，美联储开展了3轮量化宽松，购入金融机构的大量有价证券(包括企业债券和国债)，压低了市场利息，提高了证券市场价格，缓解了美国的企业和政府债务危机，促进了美国经济复苏。这样的经验已经被欧洲央行和日本央行学习和推广。

　　但是，首先必须知道，美国为什么会成功？量化宽松没有给美国带来预期的恶性通货膨胀，其重要背景是美元为国际化货币；世界上超过65%的外汇储备是美元。美国通过量化宽松政策，使得美国的短期利息保持在接近零的水准；其向市场提供的大量美元，大部分流入了利息率较高的发展中国家和新兴工业化国家，比如中国。通过利差和投机等手段，获得了大量的资本回报，弥补了金融危机中的损失。在2008年底，中国的外汇储备仅为1.9万亿美元，到2014年底已经增加到3.8万亿美元，6年增加了一倍，美国量化宽松功不可没。从某种意义上来说，美国正是通过量化宽松向世界成功转移了2008—2009年金融危机；世界各国，尤其是中国等新兴工业化国家为美国的量化宽松买了单。

　　中央政府现在必须未雨绸缪，准备应对即将到来的债务危机。美国成功的量化宽松正好为中国提供了一个看似有效的工具，中国政府可以通过量化宽松的手段，购买商业银行的资产，把商业银行的债务问题货币化，避免20世纪90年代初银行出现大量坏账的情况。

　　但不同于美国的是，人民币还没有国际化。量化宽松后，大量的新增货币无法向他国转移，很容易造成滞胀。如果出现通胀，人民币相对贬值，资本外逃必然会加剧，这会导致外汇储备下降；这样，量化宽松后发行的货币又回到了央行手中。外汇占款变负，又可能会促使央行加大量化宽松力度。如此循环，可能不仅不能解决债务危机，还可能会加速危机。

　　在美联储逐步退出量化宽松，美元不断变强的国际经济背景下，中国的量化宽松很可能让中国的资本外逃从涓涓细流变为汹涌波涛。外汇储备的减少，反过来会影响中国政府现在实施的“一带一路”战略等国家长远规划。量化宽松在日本也引起通胀上升，日元贬值，并没有美国那样的成功，也正是因为日元在国际外汇储备体系中的比例很低，仅为4%，其量化宽松造成的货币供给无法顺利向别国转移。

　　在中国这样一个货币还没有实现国际化的国家，一定要慎用货币政策手段解决债务问题。但是，面对严重的地方债务危机如何破解？我认为，首先，中央立即禁止地方政府通过平台公司向银行举债，从而控制债务存量；其次，央行直接从商业银行手中购入地方政府债务，让地方政府用财政收入担保，通过长期内(比如50年)分期付款来支付欠款；最后，适当调整商业银行的存款准备金，来抵消央行的货币投放。这样可以把地方平台的短期债务长期化，解决债务的流动性问题，解决可能的地方债务危机。

　　(作者系德国哥廷根大学教授)