货币新思维

　　■《环球财经》总编辑  向松祚[微博]

　　西方经济学之货币学说演变繁复，大浪淘沙，基本骨干是三大理论。一是决定货币供应量与通货膨胀之关系的货币数量论，二是决定汇率与物价(货币供应量)之关系的购买力平价理论，三是决定各国利率水平与汇率走势之关系的利率平价理论。三者共同构成当今各国货币政策之理论基础。 

　　当代货币理论最大的麻烦是决定货币供应量和通货膨胀之间关系的货币数量论。弗里德曼曾经断言该理论最符合实证经济学之要求，实际结果却令人非常沮丧。根据该理论，理想情况下，通胀率与货币供应量增长率具有一对一的对应关系；即使考虑现实经济生活的诸多复杂动态因素，货币供应量或基础货币增长率也应该是预测通货膨胀的最佳指标。

　　许多人正是据此预测或断言各国量化宽松货币政策必然导致全球恶性通货膨胀。依照经典货币数量论，如此超级宽松的货币政策，要么能够刺激实体经济尽快复苏，让经济摆脱通货收缩，要么必然导致恶性通货膨胀。

　　事实如何呢？量化宽松货币政策既没有像一些人乐观预期的那样刺激经济快速复苏，也没有像另外一些人悲观预测的那样，导致全球出现恶性通货膨胀。这究竟是为什么呢？

　　事实迫使我们必须修正甚至放弃经典货币理论，从新的角度来反思和改造货币理论。我以为新的货币理论必须着力阐释如下几个基本课题。

　　其一，经济体系为何会陷入负利率的流动性陷阱。凯恩斯《通论》首次系统阐述流动性陷阱，然而他所强调的，只是低利率水平下的流动性陷阱。凯恩斯不认为名义利率会降低到零水平以下，成为名义负利率。过去数年里，美欧日等发达经济体深陷负利率的流动性陷阱，确实是一个完全崭新的现象，我们至今没有满意的解释。名义负利率条件下，不仅常规货币政策失效，非常规的量化宽松货币政策亦失效。传统货币政策和非传统的量化宽松政策均难以奏效，这是理论家和决策者共同面临的大麻烦。

　　其二，名义负利率条件下，货币政策传导机制与通常情形下的货币政策传导机制显然不同。一旦经济堕入名义负利率的流动性陷阱，货币传导机制究竟如何呢？有许多理论模型试图回答此问题，不过满意的答案还没有浮出水面。

　　一个重要机制是资产负债表衰退和去杠杆化。一旦经济体系堕入名义负利率的流动性陷阱，银行、公司、家庭和个人都处于漫长而艰苦的去杠杆化过程，信贷供给和需求必然受到严重遏制。既然央行创造的货币洪水没有流到实体经济里面去，通常意义上的恶性通货膨胀就不会发生。当然，资产价格通胀，虚拟经济暴涨，虚拟经济与实体经济严重背离，亦是另外一种意义的通货膨胀，亦可能最终导致实体经济的恶性通胀。

　　其三，需要明确区分货币和信用，深入分析货币创造机制和信用创造机制之异同。货币和信用有本质区别。货币是一个时点概念，即任一时点上，现货商品相互交易之媒介(空间交易)；信用则是一个跨期概念，即跨期交易或时际交易之媒介(跨期交易)。决定真实经济与虚拟经济之分化和背离，决定经济之周期波动，决定通货膨胀之最重要变量，不是货币而是信用。