严于龙 关博 薛辉

　　欧洲经济第一季度侥幸躲过衰退，第二季度经济温和萎缩态势已成为必然。欧债危机的进一步发酵拖累全球经济增速放缓，对我国造成的影响不可小视，主要体现在几个方面：对欧出口贸易收缩与资本外流将形成巨大的经济下行压力；欧元资本大幅贬值威胁我国外汇储备的安全，在复苏形式不明的情况下我国应考虑转移投资，调整外汇资本配置以规避风险损失；欧元持续走衰，短期为人民币国际化打开时间窗口，但造成的金融动荡将不利于人民币汇率稳定和长期推广进程；另外，全球经济放缓导致国际大宗商品价格被进一步压低，这在一定程度上降低了我国对外资源采购成本。我国在宏观政策方面：对内，以“稳”为主保增长，激活国内金融市场，调结构，扩内需。对外，应重点调整对外贸易发展模式，改善贸易结构，加大开发新兴市场力度，适当的时候在帮助欧元区走出困境方面应有所作为。

　　一、上半年欧洲经济走上衰退、前景依然黯淡

　　(一)欧债警报尚未解除，欧洲经济上半年没能逃过萎缩

　　欧元区第一季度经济因德国表现超出预期侥幸躲过衰退，但成员国经济状况反差巨大前景不容乐观。IMF对2012欧洲全年GDP增长预期持悲观态度，预计欧元区经济将萎缩0.317%，而对整个欧盟的预期为0.029%，增幅基本持平。

　　据欧盟统计局5月15日公布的数据显示，在经历了去年第四季度GDP环比萎缩0.3%后，今年第一季度欧元区和欧盟的GDP环比双双持平，实现零增长。德国经济得益于在出口和内需方面的增加弥补了投资下降的不足，继去年第四季度环比收缩0.2%后，今年第一季度GDP环比上升0.5%，同比增长1.2%，成为助推欧洲经济的主要动力。

　　2012年第一季度欧元区主要国家GDP同比增幅

　　(来源：欧盟统计局)

　　再看一下欧洲第二大经济体法国的表现，一季度经济下滑至零增长。值得关注的是法国内需衰退严重，内需占GDP比重从去年第四季度30%下降至今年第一季度大约10%的水平。而在债务危机中受到最大冲击的一些国家，形势仍在恶化，尤其是意大利，其第一季度GDP环比收缩0.8%。继去年第四季度收缩 0.7%后，这已是意大利经济连续第三个季度环比下滑。西班牙经济环比收缩0.3%，连续第二个季度环比下滑。除此之外，荷兰(收缩0.2%，连续第三季度下滑)和塞浦路斯(收缩0.3%)也未能止住衰退势头。葡萄牙经济今年第一季度由上季度的环比萎缩1.3%变为环比萎缩0.1%。

　　欧元区以外的国家，经济情况也受到波及。英国经济连续第二季度下滑，萎缩幅度超过市场预期。同样处在经济下行通道的还有捷克(萎缩1%)，罗马尼亚(萎缩0.1%)，匈牙利(萎缩了1.3%)。其他国家包括拉脱维亚(增长1.1%)和立陶宛(增长0.8%)经济有所回升，保加利亚经济一季度呈现零增长。

　　欧洲三大研究机构德国经济研究所(Ifo Institute)、法国国家统计及经济研究局(Insee)和意大利统计局(Istat)预计，第二季度欧元区经济将萎缩0.2%；第三季度欧元区经济将进一步萎缩0.1%，意味着欧元区经济将连续两个季度萎缩，即出现衰退。

　　(二)希腊、西班牙暂时躲过一劫，欧元区局势仍岌岌可危

　　希腊在今年3月完成债务减值计划后已处于实质性破产状态，仅靠欧洲央行的贷款维持运营，经济已在过去三年萎缩了14%，预计今年还会继续萎缩6.5%。6月17日希腊政府宣布“二次公投”结果，支持紧缩政策的新民主党在选举中险胜，并于21日宣布与另外两大政党组建联合政府，一定程度上缓解了外界对欧元区经济出现短期剧烈震荡的担忧。为稳定局势，联合政府推出了推迟两年实现财政目标的计划，预计未来6-24个月中，希腊将再度被迫进行债务重组。

　　目前，西班牙银行业危机是“欧债危机”的重中之重，形势一旦恶化必将引发意大利的连锁反应。西班牙央行6月15日公布的数据显示，今年第一季度西班牙政府债务占GDP比重升至72.1%，高于去年第四季度的68.5%。另外，欧元区银行对西班牙和意大利两国的风险敞口高达1.95万亿美元，两国已成为“大而不能倒”的救助对象。因此，必须找到方法以打破银行业和国家债务之间的恶性循环，严峻的形势正在逼迫欧元区国家向着更加团结的方向努力，以采取更加严厉的改革措施。

　　欧洲经济在债务危机干扰下仍岌岌可危，发展趋势将呈现三个特点：中长期经济衰退压力不减、流动性压力持续增大、阶段性货币危机扰乱复苏步伐。长期来看，在欧洲央行三年长期再融资操作下(LTRO)，紧缩政策已经在降低系统性风险方面发挥了重要作用。从中期来看，这样做的好处有两个方面。首先，有利于财政调整计划进一步落实并巩固欧元区财政联盟的作用。其次，适度宽松以恢复各国的经济增长动力，缓解国内局势。但阶段性危机压力仍然很大，国际评级机构相继下调欧洲各国主权信用评级等级，增加融资成本，无疑为乱局雪上加霜。另外，欧债危机持续恶化，已造成欧洲资本大量流出现象，银行业流动性压力增加。

　　(三)领先指标出现下降、前景堪忧

　　欧洲公布的部分经济领先指标也都弱于预期，凸显欧洲经济前景黯淡。5月份德国制造业PMI指数降至3年来低点，仅为45，远低于50的荣衰分界线。德国商业景气指数降至106.9，低于4月份的109.9，也远低于市场预期的109.4左右，这也是该指数自去年8月份以来的最大降幅。欧元区6月份经济景气指数由5月份的90.5降至89.9，为连续第三个月下降。消费者信心指数由-19.3降至-19.8。两组数据表示6月份欧元区企业和消费者对经济前景感到更加悲观。

　　作为欧元区第二大经济体的法国，也公布了同类商业景气指数，已连续第二个月下降，从4月份的95降至5月份的93。法国6月PMI综合指数为47.3，这也是自今年3月以来，连续第4个月低于50的分界线，这也显示了法国目前内需下降，经济不景气对制造业活动的打击。

　　据最新数据统计，经过前3个月的连续下滑，欧元区6月份制造业PMI综合指数仅为45.1，远低于50。南欧的情况最为严重，意大利的PMI降至44.6，西班牙PMI降至41.1，创37个月低点。德意志银行(Deutsche Bank)预计，2012年意大利经济将萎缩2.3%，西班牙将萎缩1.5%，2013年两国经济可能进一步萎缩。

　　(四)欧盟峰会敲定应急救助方案，如何落实决定成败

　　欧盟峰上领导人达成的协议或许给阴云密布的欧洲经济带来了一线曙光。欧盟理事会主席范龙佩(微博)表示峰会取得了“实质性进展”，欧盟将灵活运用欧洲金融稳定基金(EFSF)和欧洲稳定机制(ESM)，采取措施稳定市场。主要内容如下。

　　长期增长公约主要包括：总额为1200亿欧元的一揽子刺激措施，目的是调动欧盟预算中的闲置资本、增加欧洲投资银行的资本并为基础设施建设提供项目债券融资，刺激经济增长。计划还将采取措施促进就业，以解决欧洲范围内年轻人失业问题严重的现状。西班牙和意大利将是最直接的收益者。

　　短期措施主要体现为：2012年底前紧急成立一个欧洲央行参与的欧元区银行监管机构；在监管机构的监督下5000亿欧元欧洲稳定机制(ESM)救助款将按照具体条件直接调整受困银行的资本结构；对完成赤字消减目标的国家用购买债券的方式压低借款成本保持市场稳定；欧洲央行将同意充当救助资金的代理者在债券市场上经营。

　　但是，外界质疑不可避免。首先，欧洲稳定机制直接参与银行资本重组的措施有利于消减国家债务负担，但前提是只有在欧元区新的银行监管机构成立之后才有可能实施，该计划延误的可能性极大。其次，针对西班牙和意大利债券市场的支持也存在有效性问题。欧洲稳定机制购买任何债券的同时将导致欧洲央行减少购买债券，那么债券市场的实际支持效果可能减弱。最后，稳定机制的资金落实问题也并不容易解决。德国坚持欧洲稳定机制的规模不再扩大，在全面财政联盟形成之前，将不发行欧元债券。

　　总而言之，欧元区各国经济增长乏力，紧缩政策又使政府在财政调控上捉襟见肘，国内不稳定因素增加，加之各国在政治层面上尚未形成有效合力，要走出危机困难重重，缓慢恶化的趋势依然存在，前景依然堪忧。

　　二、欧债危机拖累全球经济、对中国影响明显

　　(一)已对我国造成的直接影响

　　我国经济下行压力增强，贸易下滑和资本外流现象已开始显现。在发达国家整体需求疲弱和人民币被迫升值的双重压力下，我国出口增速乏力，对欧贸易进一步萎缩。同时，汇率上升将会刺激中国境内的换汇行为，减少外商直接投资能力，我国还将面临资本流出的巨大压力。

　　一季度，我国出口增长只有4.9%，进口增速降至0.3%，远低于市场预期。对欧盟出口累计同比萎缩约1.8%(4月份扩大到2%)，出口增速从2011年三季度的18.2%回落到四季度6.5%。外商直接投资下降明显，其中是欧盟，对华投资降幅达31.3%。

　　经济活动大幅放缓，令上半年中国与欧元区制造业采购经理人指数(PMI)双双受挫。汇丰发布的6月份制造业经理人指数PMI初值为48.1，再度刷新了7个月以来的新低，其中新增出口订单创下逾三年来最大跌幅，显示出口萎缩加速，这也预示着我国制造业活动将进一步放缓。从中期看，外需疲弱，我国出口增速继续回落的趋势已非常明显，新增订单大幅缩水也显示了内需相对偏弱的现状，同时去库存的压力也将影响部分产能过剩行业的活力。

　　制造业采购经理指数(PMI)

　　(来源：Wind资讯)

　　危及我国外汇储备安全。欧元对我国而言已成为制约美元主导的霸权货币体系的有效避险措施，已成为我国外汇储备的第二选择。经历了2008年次贷危机后，我国目前3万亿外汇储备中美元比例有所减少，而欧洲各国的债券却积累了较大敞口。根据中国中投证券的估计，以IMF统计数据中新兴市场外汇储备中欧元一般占比27%为基准，我国外汇储备中欧元资产可能达到8600亿美元规模。另外，我国银行业对欧元区边缘国家国债敞口也可能达到近千亿美元，欧债危机对我国金融资产安全的影响不可小视。

　　欧债危机加大汇率动荡风险，将不利于我国人民币国际化进程。受欧债危机影响，美元发挥避险功能，打压欧元一路走跌。上半年，美元指数已被连续推高，从5月初的78.8被推高到目前82以上。欧元兑美元从最高点1.34跌至目前的1.25范围，最大跌幅超过7%。欧元兑人民币也被迫贬值，从上半年最高点8.48一路下行，目前在7.95附近维持。

　　目前，我国正在有序推进人民币在中国资本项目下的可自由兑换，扩大人民币在国际上的使用，使人民币成为国际贸易、投资的储备货币。但是，由于中国资本市场和金融市场还远未成熟，一个拥有稳定欧元的、多元化国际货币体系能更有效的牵制美元，避免人民币过早成为美元对手，为国际化争取时间和空间。长期来看，欧元兑美元的波动如果加剧引发金融动荡，势必给中国经济带来冲击。因为，稳定的人民币汇率兑换基础将有利于稳定外界对中国经济的预期，进而增加储备信心有助于人民币国际化进程的有序推进。

　　国际大宗商品价格下跌，降低上游资源成本。全球大宗商品交易价格已从第一季度所创高位开始大举下滑，中国原材料消费也步履蹒跚大行情下。受美元升值、中国经济增速放缓等因素影响，国际大宗商品价格大幅下降。据国际投资机构预测，今年主要大宗商品的价格将有可能下降20%或更多。

　　中国海关总署的数据显示，受逢低买进需求提振，我国5月份大宗商品进口量攀升。其中，铁矿石进口量增至6,380万吨，较上年同期增长20%，创年内单月进口量第二高水平；精炼铜301,990吨，较上年同期增长103%，较前月增长11%；镍矿进口升至纪录高位650万吨，铝土矿进口也升至纪录高位630万吨。从供需基本面来看这将有助于降低外部资源采购成本，缓解我国的通胀压力。

　　(二)欧债危机可能引发的连锁反应、对中国造成的潜在影响

　　希腊此前被视作引爆“欧债危机”的导火索，如果退出欧元区，将导致剧烈的市场动荡，进而引发全球性金融危机。尽管希腊本身债务违约的金额有限，但其退出欧元区经济系统的冲击力不可低估。最重要的影响将会是欧元币值将被重新评估，引发汇率风险，资金大规模流出问题国家，欧元资产将损失惨重。其次，欧元区国家信誉等级降低，国际融资能力下降，导致国内流动性紧缩，令本来深陷衰退边缘的欧洲发达国家在经济层面雪上加霜。最后，随着事态恶化，深受国债市场恶化影响，银行系统的资产质量将大幅下降，边缘国家银行系统极有可能遭受挤兑，问题国家的经济状况将进一步恶化。

　　目前来看，尽管欧洲现在陷入困境，但经济依然在有序运转，财政紧缩政策已经初见成效。从全球来看，世界经济温和复苏的大趋势依然没有改变，世界经济增长率在以每年3%左右的速度缓慢增长。IMF预测2012年全球经济增速将放缓至3.2%，新兴经济体经济增速为5.6%，其中以中国及印度为首的新兴经济体增速仍可观。中国对全球经济贡献占比最大，由2011年的42%上升至43.75%，尽管经济增速将由9.2%降至预期的7.5%。

　　介于欧元区尚未丧失自救的能力，根据中金的预测，类似希腊退出所引发的影响应在可控范围内发生，也就是将扩散性风险有效隔离，那么带给全球经济的负面冲击将小于2008年次贷危机影响，相当于当年规模的一半左右，受其影响2012年中国经济增速将下滑至6.4%。假如短期动荡发生，如果中国要维持2012年经济增长7.5%的目标，则政策逆周期操作的力度将需要加大。

　　三、以“稳”为主积极应对经济下滑

　　(一)已出台措施

　　国务院总理温家宝在5月23日召开的国务院常务会议中强调，要认真贯彻稳中求进的工作总基调，正确处理保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期三者的关系，把稳增长放在更加重要的位置。要根据形势变化加大预调微调力度，提高政策的针对性、灵活性和前瞻性，积极采取扩大需求的政策措施，为保持经济平稳较快发展创造良好政策环境。现阶段，已落实的部分政策将逐渐收到效果，由各部委牵头的一揽子政策组合拳正在密集筹备中，将有助于实现稳定经济这一目标。

　　中央强调“稳增长”措施要与“调结构”双策并举，在大方针上强调要继续落实好结构性减税政策，减轻企业税负；坚持稳健货币政策的基本取向，保持合理的社会融资规模，进一步优化信贷结构，更加注重满足实体经济的需求。

　　为促进消费，出台促进节能家电等产品消费的政策补贴措施。中央财政安排363亿元，用于推广节能家电、高效照明、节能汽车和高效电机四大类产品，预计将拉动消费需求约 4500 亿元。

　　在稳定投资上，中央将推进“十二五”规划重大项目按期实施，启动一批事关全局、带动性强的重大项目。进一步深化落实新“三十六条”以鼓励民间投资参与到铁路、市政、能源、电信、教育、医疗等领域的建设中来。

　　稳定房地产市场，严格实施房地产市场调控政策的大方向要坚持不变。自5月开始，发改委、财政部、商务部和工信部等部门密集调研，正在酝酿新一轮扩大内需的一系列政策措施，包括加大对面向民生的重大基础设施建设项目的审批力度，以及推出接续家电下乡和以旧换新等的促进消费的相关政策。

　　(二)未来政策趋势展望

　　随着通胀压力缓解，中央为稳定增长已放宽多项政策，包括支持流动性、保障房和基础建设投资及消费，只要宽松政策奏效，经济可在未来数季软着陆。现阶段，从发改委正在加快项目审批速度的情况来看，政府对这一轮“稳增长”政策措施的执行力很足。

　　金融领域也将是未来政策重点调控的领域。从温州民间借贷金融试点的推行，到“养老金入市”，再到向民企开放更多投资准入领域，一系列动作都表明政府急需摆脱靠中央投资驱动来激发经济活力的制约，才能进一步激活资本市场，通过市场的力量优化和完善资源配置，从而实现更优化的扩大内需。

　　另外，为了迎接“十八大”顺利召开，特别要以稳为主。即从财政到货币，采取以局部定向投放为主，辅以全局微调性策略。

　　最后，楼市调控不可能放松，全年地产市场可能会因为财政宽松政策有所反弹，或迎来短期回暖，但在政府的调控压力下总体趋势将不会有太大的上涨空间。

　　(三)现阶段带来的启示

　　首先，本次危机凸显我国作为劳动密集型转口贸易大国在全球化进程中面对风险时贸易结构的脆弱。一方面，经过长期的贸易积累，我国已进入发展瓶颈，亟需借助出口贸易降温的大势倒逼我国重调发展模式，以重塑竞争力。另一方面，我国需要进一步开拓市场调整贸易结构，更多的面向新兴经济体，以发展可靠的贸易伙伴稳定出口。

　　其次，欧元的存在对维护我国外汇储备稳定和金融安全具有重要的战略意义。我国应在IMF框架下支持欧洲度过难关，适当采取措施在支持欧元走出困境，缓解欧债危机上有所作为。G20峰会上，中国宣布向IMF增资430亿美元就是在通过国际社会的力量，帮助平息欧元区动荡，推动欧洲结构性改革；同时增强我国外汇储备管理的安全性，未来或有可能加强在IMF的话语权，可以说是一种双赢。

　　最后，欧元贬值也为我国对欧投资和推动人民币国际化进程开启了一次机遇窗口。积累对外投资经验将有助于塑造我国企业的海外竞争力，有序推动人民币在中国资本项目中的使用将有助于提升我国在国际贸易中抗击汇率动荡风险的能力，都是具有战略意义的动作，但要认清形势，把握时机和节奏尽量避免不必要的损失。

　　(作者系中央企业经济能源研究专家)