■本报记者 范媛

　　■武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新 

　　■英大证券研究所所长 李大霄(微博) 

　　■睿恒资本首席分析师 胡睿

　　最近，市场传闻债券市场将迎变革，垃圾债开闸在即，备案即可发。并称高收益债发行上市办法已上报，只等监管部门近期颁布，最快将于2月份实施。此举引来市场对 “垃圾债”来临的种种猜测。

　　“垃圾债券”又称“高收益债券”，是指主要由信用等级较低或盈利记录较差的公司发行的债券。由于信用等级差，发行利率高，此类债券具有风险较高同时收益也高的特征。

　　“垃圾债”兴起于上世纪70年代的美国，高速成长但缺乏现金流的中小企业由于达不到投资级别而被排除在债券市场之外，这才催生了“垃圾债”市场。 20世纪80年代，以“垃圾债之王”米尔肯为代表的一批投资家，利用“垃圾债”调动天量市场资金，对盈利能力未得到充分发挥的大企业进行并购重组和大刀阔斧的改革，再以所获利润支付债券利息。

　　目前国内债券市场人为分割成两块：一是银行间市场，二是交易所市场。目前交易所债券市场交易规模小，流动性差，交易所债市交易额目前仅占债券市场的5%；而银行间市场的投资者以银行为主，资金量大，流动性相对较强。

　　证监会主席郭树清2011年12月两次公开讲话表示要鼓励发展高收益债，作为固定收益类金融产品的创新之一。而高收益债相关办法出台在望，可以视作地方债、机构债、市政债，乃至国债期货、资产证券化等衍生产品这一系列创新的投石问路之举。

　　但是，“高收益”、“金融创新”等华美之词的背后，不得不注意，华尔街精英们将“垃圾债券”打包，通过复杂的金融杠杆，制造出令人眼花缭乱的各类衍生品交易，几乎将世界金融市场拖到深渊，而“垃圾债”也就被公认为金融危机的始作俑者。

　　可见，与高收益相伴而生的始终是高风险，就连巴菲特级别的投资大佬也在“垃圾债”上摔了跟头，但是，在美国，高收益债券市场的发展与信用违约互换(CDS)等风险对冲衍生工具有着不可分割的联系。CDS其实就是一种保险，一旦债券违约可以获得一定的赔偿，减少损失。

　　虽然2010年10月，交易商协会发布 《银行间市场信用风险缓释工具试点业务指引》，标志着中国版CDS的正式推出，但CDS的发展始终不明朗，迟迟无法最终落地。

　　那么缺少了CDS这个“安全阀”的“垃圾债”，一经推出，究竟是喜是忧？

　　垃圾债为何应存在？

　　董登新：“垃圾债”是一个市场化的标志，但我们现在的市场还不是真正意义的市场化，这个是对市场化的一个尝试和探索。过去我们的债券真正收益的都是大国企，真正地要把公司债推广到让所有的企业受益的话，实际是企业公平的债券的发行权，“垃圾债”就是一个尝试，从发行主体讲，如果是无歧视性的，应该是允许“垃圾债”的发行。

　　李大霄：增加了一个高风险的投融资品种，填补了融资的金融空缺，如果是“垃圾债”短缺的话，那么发不出高标准债券的人融资渠道就会受阻，高风险投资者也找不到投资渠道。但这个需要进行一个风险管理，一个是投资限制，一个是投资仓位的控制，比如投资品种个案的详细甄别，还有投资人的适当性管理。 “垃圾债”是在股市和债券之间填补了一个空缺，增加了一个需求，增加了投资品种，这是从微观上看，但从宏观上可能会对股市的入市资金造成一定的分流。

　　胡睿：我觉得“垃圾债”是债券市场的发展和成熟，填补了投资领域的重要空白，以前很多不能做的事，没法赚的钱，现在都有机会了。对于个人投资者来说最直接的方式是买这些 “垃圾债”，缺点是风险比较大。所以要是有人做个“垃圾债”的ETF(交易型开放式指数基金)应该会火。

　　我估计到时候会有一堆“垃圾债”基金成立，这些基金可以做很多金融工程的事儿，比如CDO，通过金融炼金术把垃圾变成黄金。把美国次贷那些招数从头再用一遍。

　　适合什么人参与？风险多大？

　　董登新：“垃圾债”的发行主体主要是中小企业和信用等级比较低的企业，他愿意出更高的债券利息，比如他愿意出15%，但我们现在公司债的利息都比较低，有的只有1%，上市公司的公司债也都在5%左右。这种高收益的债券，投资肯定要承担相应的风险，如果你承担不起这么高的风险那就买国债嘛，所以说要打破公司债券的垄断，公司债券基本是垄断发行的，被大国企和中央企业垄断了，中小企业被排斥在了门外，“垃圾债”是把公司债推向市场化，让发行主体没有歧视性的一个很重要的举措。

　　至于“垃圾债”的购买，我认为主要是富人购买，比如一些私募，他们是有实力去购买的。这个不需要怎么对冲，高收益就是高风险，要想博取高收益，就得有承担高风险的能力。当然“垃圾债”需要有个很好的监管机制，“垃圾债”发行应该怎么监管，怎么防止皮包公司发债，有的公司发债之后逃债，这些都需要有规范的发债程序，对公司和相关部门的监管都需要到位。

　　“垃圾债”推出的主要背景是去年和前年，尤其是去年地下钱庄猖獗，高利贷盛行，有些企业贷款，利息高达20%。既然都有地下钱庄和高利贷存在，为什么不能允许“垃圾债”的存在呢，而且从某种程度上讲“垃圾债”可以克制地下钱庄和高利贷的嚣张气焰。

　　李大霄：需要强调的是，“垃圾债”是需要有高风险承受能力的人参与，即使是高风险承受能力的人也是要做好风险防范，要有适当性风险配置。

　　应该说“垃圾债”还是很有市场前景，填补了中国资本市场的空白，应该是在严格的管理下大力推进。但要特别强调的一点是，低风险承受能力者要远离他。

　　胡睿：个人觉得“垃圾债”有很大可能被滥用，从而导致泡沫，所以另一种赚钱的思路是做空“垃圾债”，方法是通过金融衍生品如CDS。有泡沫出现的地方都可以用索罗斯的reflexivity理论赚钱，在泡沫形成的过程中做多，然后做空。

　　有了“垃圾债”市场就应该有CDS市场，为买“垃圾债”的投资人提供保护。从以往的经验来看，避险和投机只有一线之差。如果有了CDS市场，就等于提供了做空某公司的途径。比如我知道某公司财务做假，苦于无法做空股票而获利，但可以购买CDS，然后爆料，CDS上涨，我赚钱。CDS非常容易被滥用，比如几个基金合伙把一家公司的CDS炒高，造成公司境况不佳假象，股价随之受到影响，再低价买进。