刘煜辉(专栏)(社科院金融专家)

　　猜测中国经济“硬着陆”的人，最大的错误在于“硬着陆”是一个时点的事件，就像炸弹在发生爆炸前，你的判断总是会被认为是错的，因为在此之前，理论上都存在掐断引线的可能。但是，要判断中国经济未来会处于一种什么状态，是一件相对容易的事情，因为所谓状态是一段时间的概念，这个准确率就高很多，被误解率也会低得多。

　　从目前来看，中国经济会历经增速缓慢下滑和价格高企的搭配，应该是概率最高的状态。中国经济现在最忌讳的状态是“硬顶着，冲过去”，更为熟悉的讲法是“在发展中解决问题”。过去成功的经验法则根植于历史的全球化大背景中，而今天却已经时过境迁。

　　12年前，中国经济占全球经济比重较小，中国拥有丰富的劳动力资源、未开发的土地以及自然资源，同时全球化红利张扬，中国可以通过政府的经济动员力实现投资和出口高速增长。而今天，中国已成为世界第二大经济体，同时面临资源、环境、人口等无可逃避的大限，过去西方对中国出口的需求是以巨大的信贷泡沫而非收入增长来维持，全球金融危机终结了这种模式。2009年出口恢复性增长，是西方政府的高赤字支出的结果。现在西方公共债务危如累卵，纷纷削减财政赤字，未来几年中国的出口疲态难以避免。

　　宏观管理者总是想利用政府投资(包括保障房建设)来平滑实体经济疲弱，而由于通胀高企，采用量化紧缩，使得实体融资成本大幅抬高，越来越挫伤供给面，这将增加未来通胀压力，因为未来将不会有充足的产品和服务来吸收货币。如此，产出虽然减速缓慢，但价格下行也会非常慢，甚至可能不会出现明显拐点。这就是目前市场一直在担心的“滞胀”形态。

　　在这种情况下再次放松货币政策，于产出的改善毫无意义。目前的经济疲软本质上是由于成本高企，对于投入型的经济体，因为没有创新和要素生产率提高，产出必然是要减速。滞胀并不妨碍“硬着陆”，因为两者讲的并不是一个层面的事——滞胀是一种状态，“硬着陆”是一个事件，它需要一定条件的触发，比方说通胀的失控，大规模跨境资本流动的逆转等，导致的经济资本利得水平及其预期发生大幅坠落。

　　从历史上看，走出滞胀多是要经历一次“硬着陆”式的冲击，旧的利益格局被击溃后，新经济的因素才能萌芽。这是熊彼特所讲的“创造性的破坏”。不管中国经济会否经历 “硬着陆”的冲击，无论从哪个角度讲，实现经济“双降”(即总需求和价格一起下行)都比现在的状态要好得多。

　　现实路径惟有政府投资先显著减速，过去两年，中国新开工的计划投资规模已经累计高达经济总量的1.2倍。太强势的政府部门对实体经济以及整个经济运行造成了越来越大的资源扭曲和伤害，使得有竞争力的实体部门越来越虚弱，中国实体经济部门的利润正在不断被挤压和被有泡沫的资本吸走。

　　今天的中国，非常需要平稳、和谐和“休养生息”。罗马城不是一天建成的，我们为什么非要把10年的事，想集中在5年内完成呢？转换一下思路，应该把现在5年的事放到8年甚至10年去完成，以时间换空间。当中国政府投资开始显著减慢时，全球大宗商品价格将下跌30%~50%。中国人自己不要把主动减速的冲击想象得多么可怕，这是一个习惯性误区。

　　经济的实体化越高，抗冲击的弹性越大，中国有强大的制造部门，中国经济的弹性在主要经济体中应该是最高之一(上世纪90年代，受危机冲击后的韩国能迅速复元而今天的希腊却不能，就是这个道理)。随着流动性退潮，成本下去了，制造业部门竞争力是变强的，经济承压后很快就能恢复均衡，对企业家精神激发有利，对于解决就业有利。

　　“投资不能减速是因为要解决就业”是个莫大的伪命题，它在中国的流传贻害无穷。中国经济不可能靠投资解决就业，未来中国充分就业的实现要靠产业结构升级和延伸，特别是生产性服务业的活跃，将现在的制造中心格局进化为运筹中心格局。相反，如果公共部门能够让出部分资源，私人部门获得更多的资源和自由空间，这对就业市场是正向的。随着成本下降，私人部门产出改善，反转过来又能减小政府投资减速的冲击。速度掉一点不要紧的，就业面和未来中长期预期变好，大家都满意。

　　对于政府投资的约束，中国经济的行政优势应该发挥作用，在建的政府项目按照轻重缓急，能停的先停一部分。由此产生的财务成本对于一个拥有百万亿规模资产的强政府经济体，完全可以用“时间换空间”的方式来处理。

　　货币政策要逐步退出量化紧缩的轨道，尽快实现一个正常的利息率水平。通过上抬中长期利率，引发资产价格下行对于地方政府投资和财政需求的约束是最直接的。从经济逻辑上看，加息是改变货币条件，货币条件决定资产价格，而资产价格实质性地决定信贷条件的松紧。当货币条件收紧，引致资产价格下行，即便没有信贷额度的控制，对于政府投资冲动的约束也是实质性的，资产价格下行而致真实杠杆率上升，借贷人的能力才能被限制住。

　　在我看来，严格控制政府投资的条件下，大幅升息和逐步放松信贷配给制的政策搭配，是缓解今天困局的现实方式。