■ 胡宇

　　随着CPI与利率的双双上行，市场间对中国经济二次探底及可能出现硬着陆的声音亦不绝于耳。当前，市场普遍预期5月份CPI将创出新高，随之而来的可能是继续加息，A股、B股因此同时创出近期新低。

　　与此同时，实体经济对流动性收紧的抱怨也日益增加。中小企业贷款难与上市公司经营现金流日趋紧张的格局，表明货币政策如果继续收紧，将会出现不良后果。可是，资源垄断型央企和高净值人群囤积的现金流依旧旺盛，外汇占款继续增加。这些数据显示，当前流动性格局是“旱涝”同时出现。

　　有观点认为，当前中国经济面临滞胀的风险，继续加息将会打击中国实体经济的活力；若不加息，则可能继续导致CPI继续超预期上行。因此，在加息与否的纠结中，中国货币政策正陷入两难境地。

　　当然，各种政策都存在利弊两方面。两害相权取其轻，两利相权取其重。当下，继续频繁加息的概率并不大。

　　一方面，中国经济的调整，是在宏观调结构朝着预期方向发展的结果。经济增速的下滑与工业增加值的下降，并不表示中国经济缺乏增长活力。我们可以看到，目前发电量水平和企业盈利能力并没未大幅下滑。从工业增加值的角度来看，工业企业因为调结构的原因正遭遇阵痛，经济增速亦在其影响下出现下降。但从消费与流通领域而言，增速仍是平稳上行的。

　　另一方面，加息对金融与房地产市场的打击，是去杠杆化过程的必然结果。随着加息周期的启动，A股的跌速明显跑赢房价跌速，这反映出市场风险偏好水平的下降，亦表明资金开始退出高风险区域。如果进一步加息，资金杠杆成本提升之后，则意味着房地产泡沫离崩盘的时间越来越近。根据银监会压力测试的数据来看，利率进一步提升25个基点，都可能导致房价下跌30%。因此，当前继续加息对经济硬着陆的风险正在加大。

　　如果不加息，老百姓对物价上行的忍耐力是有限的。鸡蛋、食用油、蔬菜与大米价格的大涨，已实实在在地反映在老百姓的日常生活当中。不加息，还意味着让通胀“猛虎”继续吞噬人们的真实购买力，寄望于居民消费拉动GDP增长的效果将大打折扣。

　　事实上，自2009年年底以来，我们已判断中国经济必将进入通胀周期。2008年底开启的积极财政政策与宽松货币政策，对经济短期刺激的效果显著，同时也带来经济增速大幅波动的负面效果。政策的大起大落，将导致经济的大起大落，最终影响的还是普通老百姓和企业的生活。

　　因此，要提高宏观调控政策的效率，必须保障政策的灵活性和前瞻性，避免非理性的短期过度干预和不必要的刺激，在充分尊重市场法则的前提下，通过强化市场各方尊重游戏规则，来保持经济增长的适度均衡。

　　在货币政策面临两难抉择之时，既要切实保证日常消费品价格的稳定，同时也要消除经济增长过程中的隐患，包括房地产泡沫与金融机构资产质量问题，这无疑给宏观调控带来难题。当务之急，是在进一步稳定经济增速的过程中，仍需要保障民生与就业问题，避免经济的大起大落，这将是目前宏观政策决策的关键。  (作者为华林证券研究中心副主任)