人民币升值假动作逼真

　　人民币重启升值路，时机绝好，假动作骗过投机者。人民币长期低估扭曲了全球产业链，是造成全球不平衡的重要原因，而人民币升值将使全球资源重新配置，国内股市也有望走高。

　　【《证券市场周刊》3研究员 仝冰】中国人民银行新闻发言人在6月19日发表谈话表示，“进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。”随后几天，人民币兑美元创下历史新高。这标志着人民币在时隔两年之后，再一次踏上对美元的升值之路。

　　人民币的上一次升值发生在2005年7月21日，在随后的三年里，人民币对美元累计升值达到20%。全球金融危机使中国出口面临极大的压力，当时几乎所有的新兴市场国家货币兑美元显著贬值，人民币也重新盯住美元，汇率一直维持在6.8左右。

　　在未来几年里，人民币升值将带动以美元标价的国际原材料价格上扬，并推动资源丰富国家的货币升值。中国出口竞争对手国家压力减轻，货币也将相应升值。人民币升值导致的外部需求下降可以由内部需求来弥补，因此近期内加息的可能性进一步降低。加之升值预期下，外部热钱流入，国内股市价格可能重上新高。

　　人民币升值将有助于全球经济再平衡，国内资源从贸易部门向非贸易部门回流，有助于降低贸易顺差和外汇储备。

　　从政策角度，货币升值要与经济发展的步伐相适应。对于出口而言，升值可以淘汰一部分利润低的低端制造业，使这一部分资源流向“微笑曲线”的两端，有助于经济结构优化。

　　在欧洲债务危机尚不明朗的情况下，一次调整到位并不可能，而汇率调整方向的反复变化也可能让出口企业无所适从；而小步快行的渐进升值方式似乎更加现实，不会在短期内对工业经济产生大的杀伤力，但是单边升值的预期会推动外部热钱流入。

　　央行发言人强调人民币汇率不进行一次性重估调整，重在建立合理的汇率形成机制。说明政府并没有将人民币升值问题简单化，而是以此为契机推进中国的汇率体制改革。

　　假动作骗过投机者

　　2010年以来，中美就汇率问题展开多次博弈，紧张气氛跌宕起伏，外界对人民币的升值判断始终没法拿准。自奥巴马提出“出口倍增”计划起，人民币问题就注定会成为中美关系的焦点。

　　2月初，美国国会参议院民主党政策委员会听证会上，民主党参议员斯佩克特(Arlen Specter)率先向奥巴马总统发难，“2001年至2007年，由于美国和中国之间的贸易不平衡，我们已经失去了230万份工作。”

　　美国持续高涨的失业，再加上中期选举的压力，促进出口并试图提高就业成为奥巴马的唯一选择。

　　奥巴马在就职时的支持率是74%，到上任一周年时，支持率跌至56%，成为二战后就任一年内民意支持率下跌最快的美国总统。

　　3月6日，中国人民银行行长周小川在十一届全国人大三次会议的首场记者会上表示，“如果从特殊政策中退出，回归到常规型的经济政策，对于这个时机的选择需要非常慎重，也包括人民币汇率政策。”周小川的发言，市场普遍认为中方对人民币升值问题已经有所松动，迟早会退出盯住美元的“特殊政策”。

　　3月14日，国务院总理温家宝在十一届全国人大三次会议后的中外记者见面会上，对人民币汇率问题给出了较为强硬的回应。

　　温总理直接指出，“人民币根本没有被低估。我们反对各国之间相互指责，甚至用强制的办法来迫使一国的汇率升值。”

　　随后的3月15日，美国130名国会议员“公车上书”美国财长盖特纳和商务部长骆家辉(Gary Locke)，要求美国政府在4月中旬发布的汇率报告中把中国列为汇率操纵国，并呼吁对中国输美产品征收反补贴税。一时间，中美就人民币汇率问题的争论趋于白热化。

　　峰回路转，在胡锦涛主席出行华盛顿前夕，美国财政部于4月4日决定推迟向国会提交汇率报告。这意味着，把中国列为汇率操纵国将押后，这也是为胡奥见面营造轻松一些的气氛。正当中美在人民币汇率问题上打得热火朝天之际，欧洲债务危机扩大并蔓延，顿时“二次探底”之声扬起。5月下旬的第二轮中美战略与经济对话上人民币也未成为谈论的焦点。

　　人们普遍预计，人民币升值可能会继续押后，毕竟中国不愿意在欧洲经济极不稳定的情况下，贸然升值人民币。而欧元在近期大幅贬值了近20%，人民币有效汇率已经有了10%左右的涨幅，也削减着人民币的升值预期。

　　央行的升值时点，假动作逼真，几乎骗过了所有的投资者。人民币选择这一时点升值在经济上也是有利的。近年来，国外热钱持续流入，押宝人民币升值。4月份，12月NDF预计人民币将升值3%以上，而5月底，由于欧洲债务危机蔓延，热钱流入减少，许多资金纷纷平仓，转移到美国国债市场，人民币NDF价格反映的人民币升值幅度下降到了0.6%左右。在目前全球对人民币升值预期减弱的时点，央行做出这一表态，使得大多数投资者都错过了借中国声明之机获利的机会。

　　币值低估扭曲全球产业链

　　全球经济可以区分为三大核心板块：欧盟、美国和日本组成了发达世界，中国和印度提供了充裕的劳动力，而俄罗斯、石油输出国、澳大利亚则提供了资源。在互联网时代，生产分工的跨国发展，使得这些要素在全球范围内优化组合，焕发出空前的生产活力。人民币兑换美元在这个产业链条中位置险要，成为全球经济主体之间博弈的焦点。

　　汇率是两种货币的价格。它一端连接商品市场，度量着不同国家之间的商品价格；另一端联系资本市场，平衡了不同国家的资产价格。在长期，汇率由商品市场的购买力平价决定；在短期，汇率由资本市场的利率平价关系决定。以对实际商品的购买力而言，人民币兑换美元大概在1:3左右。在短期内，汇率的变化往往捉摸不定，受宏观经济、市场心理、预期、内幕消息等影响，汇率会脱离基本面发生剧烈波动。将人民币盯住美元，可以避免汇率波动导致的不确定性。

　　1994年以来，人民币通过盯住美元，在中美之间形成一个事实上的货币共同区(Chimerica)。很多生产企业发现外销的交易成本比内销更低，转向代工生产。中国的生产和美国的消费成为世界经济发展的两个轮子，但也潜藏了经济发展不平衡的风险。

　　人民币低估损害了中国消费者，而补贴了出口企业和国外的消费者。低收入的中国人将储蓄借给高收入的美国人以支持其消费中国产品。中国积累了巨额的外汇储备，这创造了新世纪以来的低利率环境，并催生了全球资产价格泡沫。

　　MIT的 Cabbalero教授的研究表明，中国经济增长高于美国，而中国的金融体系从投资创造金融资产的能力低于美国，这是全球不平衡的主要原因。美国的金融制度为全世界提供了优质的无风险资产，这是中国等发展中国家所缺乏的。因此，在一定程度上美国的金融体系代替中国金融体系行使职能，中国的钱绕了一圈通过美国的金融体系投资于中国。

　　相对于中国投资报酬率，美国国债的低利率反映了中国的政治风险溢价。政治风险也决定了金融改革的进程将会在长期一直滞后，因此外汇储备在长期也很难下降，并且人民币汇率还会一直低估。

　　对于中国而言，币值低估、低利率、高储蓄率、高投资率、高投资回报率和高消费增长之间存在密切关联。由于金融创新不足，缺乏足够的流动性工具并且投资渠道不通畅，居民的储蓄无法有效转化为投资。尽管投资收益很高，经济快速增长，但这种高收益无法被家庭得到。企业融资成本过高导致企业的高储蓄，家庭的谨慎性储蓄和流动性约束又降低了居民消费，高储蓄还进一步压低了居民的资产收益。在高资本回报率和低资产收益率之间有一个巨大的楔子，这代表了金融机构的低效率。

　　对金融风险的恐惧导致金融体系发展滞后，金融压抑导致汇率低估，汇率低估导致巨额盈余和外汇储备，这又导致新的金融风险。汇率低估会使出口扩张，拉动经济增长，同时带来经济过热的风险。由于利率平价关系，尽管提高利率可以防止实体经济过热，热钱可能通过各种渠道进入国内。热钱流入使得经济体充斥流动性，后者催生房地产价格泡沫，带来投资过热。房地产价格的暴涨暴跌会使得银行体系面临巨额坏账的风险。