王福重

　　在财政政策力度衰减后，如果货币政策再调转方向，从适度宽松转而收紧，以控制通胀，已经形成的经济增长趋势，就有可能逆转。因为经济增长的基础还不很牢固，经济增长靠的还是政策性的“输血”，自身增长机制尚未完全康复，随时可能反复。通货膨胀需要有预期管理，但不应理解为通胀潜在压力已成了现实。货币政策应该调整的，只是信贷结构。

　　宏观经济政策是否转向，特别是货币政策是否将收紧，以控制通货膨胀，在第三季度经济数据公布，经济回升向好的趋势得到确认后，成了各方最关心的问题。

　　笔者认为，我国今年的经济增长逐季加快，积极财政政策功劳是第一位的。货币政策的作用，主要是通过宽松的信贷，为财政提供配套资金，是配合性的。

　　现在，对靠财政政策刺激经济不可能持续太久这一点，各方已无疑义。而因为经济尚未根本好转，财政增收十分困难，今年财政收入就连续数月下滑。增值税转型还将继续，所得税调整也没有完成，这些都是财政减收的因素。偏偏在此节骨眼上，本来就欠完善的社会保障支出更需加强，增加支出的因素似乎更多。财政已拿不出太多钱刺激经济了。

　　财政政策有效的基础，是乘数效应，即“四两拨千斤”。特别是财政投资能够引起民间投资的链条式跟进。现在看来，财政支出的乘数效应似乎不大，这也是继续实行积极财政政策的阻碍。而在财政政策力度衰减后，如果货币政策再调转方向，从适度宽松转而收紧，以控制通胀，已经形成的经济增长趋势，就有可能逆转。因为我们一直强调，经济增长的基础还不很牢固，经济增长靠的还是政策性的“输血”，自身增长机制尚未完全康复，随时可能反复。

　　通货膨胀需要有预期管理，未雨绸缪自是十分必要，但是，管理预期，不应理解为通胀潜在压力已成现实。因为在中国，抑制通胀的力量，向来远大于引发通胀的力量。所以，笔者的意见是，适度宽松的货币政策，应该坚定不移，以便为经济继续复苏提供充足的流动性支持，货币政策应该调整的，只是信贷结构。

　　具体理由，笔者列出如下五点。

　　第一，产能过剩依然严重。在经过大规模压缩，调整行业结构后，钢铁业上个月的总产量，还是历史第二高。水泥、平板玻璃、电解铝、造船及大豆压榨也有类似问题。就是曾被认为是新兴行业的多晶硅和风能设备，也刚刚被发改委列入了产能过剩行业。同时，农产品今年又是大丰收，猪肉等食品类的供给比较充裕，CPI上涨明显缺乏基础。今后几年的基本态势恐怕还是如此：消化过剩产能的过程哪里能一蹴而就呢。

　　第二，出口还在大幅度下降中。在美欧日经济恢复增长前，出口降势不会改变，即使外部经济条件转好，增加出口也没多大指望。以美国为例，美国的问题与中国相反，中国需要增加内需来扩张总需求，美国的内需则不可能在今后几年增加，它需要通过扩大外需，扩大出口，减少进口，以缓解国内的失业压力。美国人正在从零开始，增加储蓄，以做平家庭的资产负债表。这对中国的出口不是好消息。出口下降，可以在一定程度上消除通胀压力。

　　第三，居民消费依然不振。居民消费增加，是一切政策起作用的根本保证。但时至今日，居民消费增加并不见多少起色。在统计数据中，有可能把政府购买支出作为居民消费计算了。收入增加的前提是居民的现期收入和预期收入的增加。在失业压力很大的情况下，除部分行业因为政策性调整，收入有所增加外，大部分行业的收入并没有增加。而未来的预期至今也并无根本好转迹象，这也可以从前三个季度的个人所得税仅增加了4个百分点判断出来。要知道，个人所得税实行超额累进制，税收增长速度要高于个人收入的增加速度。消费不增加，通胀压力是减轻了。实际上，今年前三个季度CPI较上年同期仍下降了1.1个百分点。我们还处于通货紧缩中。

　　第四，房地产和证券市场的上涨与通胀没有关系。沪深股市今年的表现出乎国人意料，十分抢眼。为什么在信贷如此宽松的情况下，CPI和PPI还在下降通道？一个重要原因是，房地产和证券市场吸引了大量资金进入。而证券市场上涨，与通胀没有关联，因为通胀计算的是商品和劳务，不是资产价格。同时，新建房屋价格也不计入CPI，住房是商品，但在高房价地区，房屋主要是作为金融资产炒作的，也与CPI没有关联。从资产价格膨胀，到CPI上升，是个十分复杂的过程，眼下还不具备足够条件。而我们也必须看到另一面，即证券市场的繁荣，财富效应的显现，对于城市居民消费有刺激作用，对于投资也有拉动作用，对经济增长是有利的。而且，去年的股市跌幅过大，今年的上涨具有恢复和补偿性质，也是经济增长所支持的。紧缩信贷，将有可能打击投资者和消费者的信心。

　　第五，未来的通胀可能是输入型的。也就是石油和大宗商品价格的上涨，会传导到国内市场，但这又取决于全球大宗商品市场的状况、美元的变动趋势，以及人民币汇率的走势。这一切都存在很大不确定性。不能把政策导向建立在含有太大不确定的预期之上。预测石油和大宗商品的价格走势从来都是非常困难的，我们只能是走一步看一步。

　　基于以上分析，通胀显示的压力并不明显，货币政策不需要从宽松中退出，但却需要有结构性的适度调整。信贷资金不能直接购置土地，可为什么这么多的大企业做了“地王”？毋庸讳言，大部分信贷资金流入了大型企业。大企业不缺钱，产量本已过剩，再生产也是增加库存，改变资金用途，进入房地产市场，并非难事。可民企太缺乏资金了，如果资金链不断裂，大批出口企业就不会破产关门。反过来，如果民企不缺钱，就可以大大缓解我们面临的失业压力。所以，下一步，信贷资金主要应投给中小企业和民营企业，这还可以弥补财政政策的短板，增加乘数效应。

　　(作者系北京航空航天大学金融研究中心常务副主任)

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