王琼

　　昨日，国泰君安首席经济学家李迅雷在长信基金2011年宏观经济及投资策略高端论坛上指出：中国经济要想可持续增长，过去十年M2如此高的增速是无法持续的，今后十年M2的增速应该降下来，大约保持在10%~12%的水平，通胀率则维持在3%~4%的水平，这将是比较理想的状态。

　　对于明年M2增速目标，李迅雷预测可能会是15%。

　　李迅雷对《第一财经日报》记者表示，M2增速的回调并不会对流动性产生显著影响。同样对于股市的影响也应该是中性的。“毕竟目前的资金总量有70万亿元，非常庞大；M2增速的调整只能改变增量。流动性还将维持充裕。我认为明年M2增速调整到15%，这个程度是适中的。”

　　未来M2规模控制将成难题

　　李迅雷表示，在今后中国经济的继续增长中，M2的规模控制将是个难题。

　　“如果说中国过去30年的GDP高速增长堪称经济奇迹，那么M2的增速远远大于GDP却又保持低通胀，则更是奇迹了。相比日本、韩国在经济高速增长阶段M2的增速。两国M2的年均增速分别为20%(1967~1973年)和34%(1966~1988年)，明显高于中国目前的水平，但其同期的CPI涨幅却很高，如日本上世纪70年代的CPI年均达到9%。

　　我国目前的M2总量达到70万亿元，而美国的M2为8.6万亿美元，折合人民币只有58万亿元，但中国的GDP规模只有美国的1/3。

　　如果比较一下中美之间M2占GDP的比重，会发现在过去20多年中，中国的数据大幅度攀升，从1986年的65%上升到2010年的接近 200%，但美国则变化不大，大致保持在60%的水平。

　　而韩国2009年M2占GDP的比重为147%，日本为159%，而且在日韩经济高增长期间，其M2/GDP的比例也只有100%左右。这就意味着，在今后中国经济的继续增长中，M2的规模将难以控制。

　　李迅雷表示，中国的M2增长率大大超过GDP的增长率，过去十年中平均增长率超过了18%，而过去十年的平均CPI水平大约只有1.8%，这与货币理论中“M2增长率=GDP增长率+CPI”发生了严重背离。

　　过去十年M2为何超增长

　　“M2的超常增长有诸多原因，不能简单归咎于央行。”李迅雷在论坛上指出，中国M2超常增长原因主要有四点：一是外汇占款不断增加，二是信贷规模增加较快，三是资产价格大幅上涨，四是金融杠杆较低。

　　李迅雷曾在其近期的报告中详述了上面四点原因。分别是：第一，外汇占款巨大是众所周知的导致M2不断攀升的原因，目前我国外汇储备达到2.4万亿美元，约占M2的27%，而从年度新增的角度看，外汇占款的主要贡献集中体现在2004至2008年，其间其占新增M2的比重约50%，贸易余额不断扩大和热钱流入是主要原因。

　　第二，中国经济增长呈现明显的投资拉动型特征，信贷规模的增长较快，过去十年年均增长15.6%，信贷派生出存款、企业盈利大幅上升所新增的存款、政府财政收入和土地拍卖收入等，也导致政府新增存款的上升，随着内需替代外需成为经济的主要推动力，信贷也将成为流动性创造的主要源泉。

　　第三，以房地产为主的资产价格大幅上涨，据称目前国内城乡居民住宅的总市值已经达到90万亿元，比十年前上涨了5倍，而且，大部分房地产的交易都没有通过银行按揭贷款进行，因此，房地产价格的飙升对M2规模的膨胀有推波助澜的作用。

　　第四，从金融杠杆化的角度看，中国的贷存比要比韩国和日本都低，在66%左右，而韩国要超过100%；美国投资银行的杠杆率更高，次贷危机前都达到20倍以上，对应中国的券商只有1.5倍。

　　未来十年M2高增长不可持续

　　“虽然中国的M2规模目前已经足够大了，但从其增长率看，仍然对M2未来的继续膨胀具有很强的推动力。”

　　据李迅雷测算，“假如按监管层一贯目标即17%的增长率测算，则未来十年中国的M2总规模将达到340万亿元；若为15%，也将达到282万亿元。

　　这意味着货币规模与GDP之比可能达到3倍以上。这种情况将带来一系列风险隐忧，如恶性通胀风险，资产泡沫破灭风险，或在人民币可以自由兑换背景下的贬值压力。

　　韩国在1966~1988年的22年中，M2年均增速竟高达34%，即便是亚洲金融危机前5年，仍然高达19%，其结果是在1997年亚洲金融危机和2008年的美国次贷危机这两大危机之后，均出现了韩元的大幅度贬值现象，虽然至今韩国的M2/GDP要远低于中国。

　　未来中国经济将会怎样，很难回答，但要让经济可持续增长，过去十年M2如此高的增速是无法持续的。日本和韩国的M2增速在经历了高速增长之后，也出现了下降，日本1980年~1990年的M2平均增速为9.3%；韩国1992年~1997年平均为19.6%，1997年~2002年平均为11%。

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