文   汪涛

　　10月19日晚，中国人民银行出乎市场意料地上调存贷款基准利率25个基点。

　　我们认为此举很有必要，并且早就应该采取行动。一年期存款利率自2008年底以来就一直维持在2.25%，但今年随着CPI上升，通胀预期的上升导致实际利率为负的情况越来越严重。负利率与政府稳定房价和管理通胀预期的目标是背道而驰的。此前政府一直不愿加息，可能是由于担忧全球经济复苏的不确定性和中国经济复苏尚不稳固，担心加息对企业盈利能力和资产市场造成负面影响，以及担心加息引起更多境外资金流入中国。

　　在过去一、两个月以来，市场对于全球经济二次探底的担忧已经有所缓和，而中国国内经济活动则保持强劲。在量化宽松预期和境外资本重新流入的推动下，国内资本市场的氛围迅速变得乐观，最近的房地产调控新政出台后，股市反而急涨，便清楚表明了这一点。

　　此次加息可能表明9月份的工业生产与三季度GDP增速可能也将强于预期。事实上这方面已经有了一些初步的迹象—9月份的采购经理人指数、信贷增速以及房屋新开工和建设活动都比预期的要好。另外，我们认为9月份CPI可能也会在8月份同比增长3.5%的基础上继续升高。

　　政府通过加息释放了一个明确的信号，即政府关心控制通胀。这将有助于稳定通胀预期。长期存款利率最高上调了50-60个基点，而活期存款利率保持不变，这表明央行试图影响家庭的资产组合决定，引导他们进行更长期的储蓄。贷款利率的提高将增加资金的边际成本。

　　我们认为加息不会影响银行贷款，金融系统中的利率水平仍然极低，尚不构成贷款增长的制约。不管加息与否，今年银行贷款都将按既定的目标额度新增7.5万亿元左右。如果加息能成功帮助降低国内的资产价格通胀，就不一定会造成更多的资金流入，也就不一定会给人民币升值带来更大的压力。

　　我们认为本次加息将拉开新一轮加息周期的序幕，直至利率正常化至危机前的水平。我们预计2011年将加息3次。

　　由于本次加息出乎市场意料，我们预计市场最初可能会作出负面反应，尤其是对房地产及相关板块而言。本次加息大致上是对称式的，对银行的净息差有轻微的提升作用。但总体而言，考虑到加息反映了政府对经济增长势头保持强劲的信心，我们预计市场应会将其视为“道路减速带”，减缓股市上涨的速度。

　　国家统计局10月21日公布的9月份经济数据，证实了我们上述看法。数据显示，中国的实体经济活动依然强劲，继续在“软着陆”的路径上运行。第三季度GDP同比增长9.6%，略高于预期 (瑞银预测9.4%，市场预期9.5%)，我们估计季节性调整后的环比折年率接近9%，略高于第二季度。由于基础设施投资增速放缓以及近期拉闸限电限制了生产活动，重工业生产出现明显的放缓。9月份工业增加值同比增长13.3%，低于8月份13.9%的增速。

　　我们预计GDP同比增长率将在2010年四季度和2011年一季度进一步放缓，主要原因是基数效应。我们预计环比增速将放缓并在四季度见底 , 主要考虑到第四季度节能减排措施可能继续实施，再加上房地产调控措施对新开工和建设活动影响的滞后性。到目前为止，房地产调控政策对新开工面积的影响十分有限，但政策实施力度的加大、以及房地产投资和土地开发减速的迹象意味着未来建设活动可能会放缓 。我们目前预计第四季度GDP同比增长8.5-9%，2010年全年GDP增长10%。

　　我们预计2011年GDP增速将降至8.5-9%。随着外需由强劲复苏过渡到可持续的但较为疲弱的增长，我们预计净出口对经济增长的拉动将至少降低1个百分点。虽然我们预计房地产的持续调控将导致房地产投资放缓 (特别是在2011年初)，但政府加大对内陆地区和战略性新兴产业的投资力度以及制造业投资复苏应有助于使整体投资保持强劲。受工资上涨和政府增加社会保障支出的影响，明年居民消费增速可能略快于GDP增速。

　　CPI通胀率可能于10月份触顶，达到4%左右。食品价格上涨是推动9月份CPI同比增速升至3.6%的主要原因，但食品价格环比上涨势头已经减弱。我们预计受基数效应的影响，10月份CPI同比增速将接近4%，但到12月份将回落至3%左右。至于2011年，我们假设政府将继续严格控制信贷额度(约7-7.5万亿元)，但考虑到能源和公用事业价格改革，2011年CPI平均通胀率将在3.5-4%。

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