课题负责人：益智

　　课题组成员：栾天虹、张为群、方霞、袁天琳、汪菁

　　课题研究与协调人：上海证券交易所刘逖、张卫东

　　央企的公司治理一直是各界关注的热点。如何认识央企治理的深层次矛盾，并在不改变即有所有权结构的条件下，提出优化公司治理结构的建议，不仅有现实需要，更有探讨价值。本报告通过对央企治理问题的根源进行了深入剖析，提出了优化央企治理结构的新方法。

　　央企治理问题主要是由信息不透明所致。要优化央企治理结构就必须增强信息透明度，然后才能有效地解决央企治理过程中各种问题产生的根源。我们提出的关于增强中央控股上市公司信息透明度的途径主要有以下几点。

　　一、 优化股权结构，培养多个投资者主体

　　第一，减持国有股，改变国有股“一股独大”的现象。在央企控股的上市公司中，公司信息透明度与第一大股东持股比例以及股权集中度都成负相关性。所以要实现央企治理水平的提高必须改变我国央企股权高度集中，一股独大的现状，推进股权多元化改革，实现投资主体多元化。通过分散股权，将国有股为主的股权结构转变为以法人和公众持股为主的多元化股权结构，这样可大大降低国有股太过集中而带来的政企不分问题，又可以解决国有股股权主体不到位问题，使上市公司“所有者缺位”问题得以解决。

　　同时，国有股减持有利于股权结构的优化。国有股权比例的相应减少，从而引入其他所有制性质的投资人，使公司的股权结构多元化。相应的，公司的董事会、监事会、经理层的结构也会随之发生较大变化。董事会结构的调整，有利于从根本上改变控股大股东控制董事会的局面，从而影响经理层的产生、企业的运营机制，有利于形成完善的公司内部治理结构和健全的内部制衡体系，有利于遏制内部人控制现象，有利于提高信息透明度。

　　第二，要大力发展机构投资者，打造高效公司信息使用主体。机构投资者是指持有公司证券(主要是股票，也包括债券)，并由职业经理人对所持证券进行管理的金融机构，主要包括证券公司、投资银行、证券投资基金、保险公司等。机构投资者持有公司股票的主要目的是为了确保受益人的利益。他们作为战略投资者进行长期投资，客观上给公司经营管理者造成了外部压力，要求提供高质量的信息披露报告。

　　同时，机构投资者作为直接利益的相关者，由于持股数量巨大而难以在证券市场上脱身，因而有足够的动因真正关心公司的治理情况和效果。作为外部的利益主体，机构投资者一旦认识到必须通过参与公司治理才能保障自身利益时，必然会由外及内、由表及里，对公司的决策程序、关联交易、财务舞弊情况进行关注，必要时会积极地介入公司治理之中。

　　另外，作为众多散户的联合和代表的机构投资者具备一定的对公司治理建设和运行的影响力，他们能够推动上市公司治理结构的改革，强化外部投资者的权益，缓解内部人控制现象，对提高信息透明度有积极的作用。

　　二、调整高管薪酬激励制度

　　1.央企行业性质、高管选聘与薪酬设计。央企性质对于设计合理的高官薪酬尤为重要，因为它不仅由于本身性质不同决定高管是否需要高薪激励，不同行业性质也决定了高管不同的选聘方式进而影响薪酬的设计和控制权激励方式的不同。

　　央企根据其经营目标可以分为以承担社会政策目标为主和利润最大化两类。根据其所处的行业可以分为：关系国家经济命脉及经济安全类的；涉及基础设施及公用事业类的和市场竞争类的。结合经营目标和行业性质，可以初步确定该央企对管理者的需求。对于垄断型的、承担社会政策目标较多的公司来说，高管的激励不是主要的，因为高管应该以行政任命为主，激励可以参照公务员薪酬激励，综合行政的晋升激励(非市场化激励)。

　　对于混合型的央企，即具有一定的垄断型和竞争性，承担部分社会政策目标，又有一定的利润要求的央企，高管的选聘要采取市场选聘和行政任命相结合，将高管的薪酬和控制权激励进行打包，设计成一个激励的菜单形式，让高管根据自身偏好进行选择(准市场化的激励)。对于竞争性的、实现利润最大化目标的央企，应该采取市场化的选聘和激励措施。

　　2.审计，约束和惩罚机制。薪酬设计的基础是公司的业绩，不能让管理者自己给自己定薪酬。为此，对公司业绩的审计，对管理者薪酬设计的审计变得尤为重要。另一方面是对业绩和薪酬构成和水平的公开，透明的薪酬有利于形成良性的激励，同时也减少公司管理者之间的内耗。

　　加强对管理者的制度约束，降低央企高管可以获取的隐性控制权私人收益。在制度，法律约束较弱，存在较高的控制权私人收益的情况下，管理者的激励将是通过各种方式获取该私人收益，损害企业利益，显性的激励难以发挥激励作用。因此，只有降低了隐形激励，才能强化显性激励的作用。

　　另外，是引入竞争。对于没有承担社会政策目标，或者承担较少的企业应该引入竞争。打破现有不合理的垄断。通过竞争形成反映企业经营状况的充分信息指标。只要有一个竞争性市场，创造出充分信息，就能有效地降低所有者和经营者之间的信息不对称的程度，建立有效激励机制。

　　三、 加强外部监督，完整信息披露机制

　　1.财务会计信息披露实行“进入”会计模式。财务会计信息披露是体现透明度的重要手段，对公司治理效果的影响日益凸现。 “进入”会计(access accounting)的基本思想是：改变当前以固定格式和定期披露为特征的披露方式，以及以汇总的财务报表为主的披露内容；利用现代信息技术，建立新的会计信息披露模式。

　　“进入”会计模式一旦建立和推广，用户将按需及时获取信息。信息将更透明，传递更及时，经理人员试图通过会计信息操纵来达到自己的利益的机会大为减少。由于验证功能的进一步加强，会计信息的真实性和可靠性将提高，它会成为相关集团进行决策的有力支持系统。这无疑有利于对公司治理效果的提高，成为公司治理的有效治理措施。

　　2.通过制度建设加强其他重大信息披露。其他重大信息披露是影响透明度的重要因素。其披露与否直接关系到央企的内幕交易关联交易的发生。主要的途径有鼓励上市公司进行自愿性治理信息披露；完善信息披露准则，将公司治理披露纳入法律法规体系；以及建立和完善监管组织结构体系等制度建设。进一步加强上市公司的信息披露，全面提升信息披露的质量，有助于提高央企的信息透明度。

　　3.开发和建立上市公司信息透明度评价指标体系。我国证券市场经过十几年的发展虽然已经初步建立起以信息披露为核心的制度体系，但仍没有建立一套完整的衡量公司信息透明度的指标体系。因而有必要在目前的企业会计准则和信息披露规则框架的基础上，由独立的评级机构或研究机构开发和建立一套上市公司信息透明度评价指标体系，更客观地描述上市公司信息及信息披露的质量，更确切地反映我国上市公司的信息透明度，并且由政府和监管部门等独立机构定期公布对上市公司的信息透明度评价，将有关上市公司信息及信息披露的质量明确传递给投资者和注册会计师，帮助他们更好地进行分析、判断和决策，使社会经济资源的配置向着更良性的方向发展。

　　四、规范国资委行为，增强其本身透明度

　　作为国有资产出资人的代理人，国资委在拥有大量管理权限的同时，却没有相应的监督机制来规范其行为。因此，必须建立有效的内部治理机制和相对独立的内部审计；加强财政部门和审计部门的外部监督，要求国资委就国有资产管理中的重大事项和重大决策作出说明，推进国资委管理的透明度，具体可以从以下几个方面着手：

　　第一，可以引入竞争，国资委的竞争。可以通过在平级基础上，由财政部将现有国资委划分为两个以上独立国资委，然后对其掌管企业进行划分，其下属企业未来经营情况可以作为考核各国资委的评价指标之一。这种引入竞争的机制有利于国资委发挥监督作用。

　　第二，要从内部治理机制上促使国资委权利、义务和责任相统一落到实处。在工作人员选聘方面， 不能再单纯沿用以往的行政手段和行政方式。要强调专业性、技术性和社会性的特征， 实行符合市场经济要求的人员选聘制度。在议事规则上， 不能照抄照搬现在行政部门的“议决制”。此外，可以尝试按照出资关系规范地方国资监管方式、积极探索国资委直接持股方式。

　　另外，需建立外部监督制度。国资委是受政府委托行使国有资产出资人职责的代理人，对国资委的监督， 一方面来自人民代表大会。全国人民代表大会和地方人民代表大会可以对同级的国资委运作情况进行监督， 主要通过立法形式，比如制定并颁布《国有资产法》， 通过该法规定国资委的权利和义务。另一方面来自政府， 这是现阶段监督的主要方面。主要的监督方式， 应该是政府各部门各尽监督之责， 特别是可以考虑委派国家审计机关， 对国资委的监督管理进行经济责任审计。

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