关于人民币汇率是否升值的论战正在不断升级。

　　美国总统奥巴马亲自上阵，呼吁中国向更基于市场化的外汇政策转型。而就在两会期间，温家宝总理明确否认了人民币汇率存在低估，并强调中国对汇率改革的主动权。此外，包括美国财政部长盖特纳和央行副行长苏宁在内的两国官员也在进行着言语交锋。逾百名美国国会议员也呼吁奥巴马政府把中国列为汇率操纵国，要求对中国输美产品征收反补贴税。尽管目前交锋还仅停留在言语层面，但毫无疑问，未来冲突只会增加而难以减少，同时伴以继续涌现的小规模贸易制裁。

　　回顾2005年汇改以来人民币升值的历程，可以发现在“主动性、可控性、渐进性”原则的指导下，人民币实际上走的是“小步慢升”道路。这种选择可以稳定市场预期、给出口企业留出充足的应对空间，但缺点也在于汇率预期过于稳定，最终导致升值预期被“固化”———在每年年初，都会有各大研究机构给出人民币将升值3%-5%的预测研报，即是这种预期成为一种共识的例证。

　　被“固化”的人民币升值预期，为境外资本带来无风险套利机会，并造成资本进多出少的非均衡特征。这些大量涌入的资本，不仅推动了国内资产价格泡沫的形成，还形成大量外汇占款、增加央行的对冲压力，使货币政策丧失独立性、难以正确传达央行的政策意图。以当前的情况为例，从三月份巨大的流动性回笼压力来看，央行有必要再次上调存款准备金率，但连续三个月上调却会发出极为严厉的紧缩信号，可能让市场“误读”货币政策方向，央行货币政策受到的牵制越来越大。

　　这种被“固化”的升值预期，让市场对未来人民币升值非常期待，只不过在方式上相互争执：渐进升值还是一次到位、或者先一次升值再自由浮动。事实上，人民币是否被低估、究竟被低估了多少，谁都不清楚，因为在资本项目管制的情况下，各种计算人民币合理汇率水平的方式都有失偏颇。无论用购买力平价、利率平价、货币分析还是资产组合分析，都有严格的限定条件，即使用某种算法计算出人民币汇率被高估，修正限定条件就可以用相同的方式计算出人民币没有高估、甚至低估。

　　当人民币升值被认定必须升值，就会形成一种恶性循环：升值预期吸引资本流入→资本流入增强升值压力→汇率小幅渐进式升值强化升值预期。与通胀预期往往会加剧通胀的形成类似，稳定升值预期的自我强化最终可能导致人民币在市场力量的推动下升值过度、并在资本集体出逃的影响下大幅贬值。因此，僵化的小幅升值会剥夺人民币汇率的弹性与市场调适能力，很容易误导市场，最终增加汇率风险。

　　从国内经济的运行现状来看，人民币的升值压力的确客观存在。正如研究者指出的，中国为应对全球金融危机而进行的4万亿投资，将显著提高贸易品生产部门的劳动生产率，当这些投资转化为生产后，人民币升值压力亦将明显加大。同时，虽然高房价已成为政策调控的重点领域，但由于房地产对于地方财政乃至于中国消费者信心的巨大作用，使其成为事实上的经济增长动力源，造成政府在调控时投鼠忌器。当调控成为有下限的政策举措，资产价格上涨将在短期内表现出一定的刚性特征，人民币资产对套利资金仍然具有强大的吸引力。这些都进一步增加了人民币升值压力。

　　两会期间，央行行长周小川对人民币汇率问题曾指出，2008年7月以来人民币汇率盯住美元的做法是一种“非常规政策、迟早要面临退出的问题”。3月9日以来，人民币兑美元中间价以每天一个基点的步伐小幅走高，或许已是升值重启的前奏。

　　无论如何，对于汇率形成机制，更应该的是在总结之前经验教训的基础上进行重建，其中最为关键的是要打破当前单边升值的稳定预期，真正实现汇率的双向波动。因为如果不打消市场对升值的预期，即使采取一次性升值也只能在短期内弱化升值预期，而无法永久性地解决预期和热钱问题，几年之后，一次性升值的压力必将重新出现。而且，不改革汇率形成机制，一次性升值之后再回到老的体制上，不仅不可持续，同时还会丧失政府公信力。只有加大人民币对某种货币汇率变动的不可测性，才能摧毁汇率投机者的生存土壤，这种以加大投机资本风险的方式实现人民币的有管理浮动，才有助于真正减轻央行货币政策执行的压力，同时也有助于控制国内资产价格泡沫的形成。

　　□王莹(上海 学者)

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