也许我们不该那么担心泡沫的腾起，关键是要善于引导人们的投资热情，使充裕的资金流向未来会对中国经济长期增长有用的地方去。

　　文 / 国务院发展研究中心世界发展研究所副所长  丁一凡

　　中国及亚洲国家的经济似乎正在回归增长之路，但房地产价格与股票价格的上涨却要大大快于整体经济的恢复。这使许多人担心，亚洲新兴市场上正在形成房地产与股市新的泡沫。

　　资产价格的上涨在某种程度上与各国都采取了积极的财政政策与宽松的货币政策有关，造成了“流动性”充足。以中国为例，过去五年，中国年度广义货币(M2)供应量的增长都在17%左右，而2009年这一指标已经超过了30%。因为整个外部市场的萎缩使得投资其他行业的前景都不太好，特别是投资制造业面临着更大的风险，所以房地产就成了最为保险的投资去处。与此同时，人们产生了宽松货币政策未来将导致通货膨胀的预期，而房地产是抵御通货膨胀的最好资产，加之不太清晰的购房优惠政策期限，人们又预期将来货币政策可能收紧，于是抢购房子成为时下最时髦的事情。

　　虽然有通货膨胀的预期，但测量通货膨胀的CPI指数一时并不能相应上升。这是因为面对经济衰退、消费萎缩的局面，企业都要抢着把东西卖出去，减少库存。竞相降价就成为市场上的主导力量。看不到价格大幅上涨的迹象，没有通货膨胀，各国央行便不会中止宽松的货币政策，仍以应对衰退为主要任务。大量的流动性便推高了资产价格。

　　从1997年的亚洲危机起，国际经济学界一直在辩论中央银行是否该把资产价格的迅速上涨看成是调整货币政策的风向标。但大多数人认为无法判断资产价格膨胀的程度。而且在多数国家，央行要考虑舆论对货币政策的反应。实践证明老百姓是喜欢泡沫的，在泡沫破裂前，虽然有人提醒泡沫已经很大，但总是有舆论在骂“乌鸦嘴”会坏了人们的发财梦。如果在泡沫破灭之前央行就紧缩货币政策，导致泡沫破灭后舆论往往要怪罪央行。

　　除了上述原因外，目前还有经济衰退这一大背景。判断在什么时候采取“退出”策略，改变货币政策的方向，这已经不是经济学能解决的问题，而是一种“艺术”。从中国来看，各种途径流入的外来资本源源不断，更加重了流动性过剩的问题。美国的实际负利率政策使一些金融机构能借钱来炒各种资产，瞄准中国市场的不在少数。特别是一些机构认为人民币的汇率偏低，现在炒人民币的资产将来会有双倍的收益。这种投机给中国的货币政策增加了许多困难，而美国的货币政策又为这种投机提供了便利，因此前不久中国银监会主席刘明康就直言不讳地批评美国的货币政策不负责任。

　　然而，从经济发展史来看，金融泡沫一直伴随着每次由技术突破带来的强烈经济增长。在美国大建铁路时，铁路债券曾形成过巨大的泡沫，后来泡沫虽然破裂，一些金融机构也跟着破产，但铁路却留了下来，并给美国经济后来的发展奠定了基础。电报、电话等技术发明时，投资者的狂热也曾经形成过金融泡沫。但巨大的资金流促使这些技术迅速发展，最终泡沫破灭后，美国的技术着实远远领先于世界。同样，20世纪90年代的金融泡沫也促使美国的信息技术大大发展。泡沫破灭引起金融危机，但却能留下一些实物，甚至每次“技术泡沫”破灭都使美国经济上了一个台阶。这类例子不胜枚举。

　　也许我们不该那么担心泡沫的腾起，关键是要善于引导人们的投资热情，使充裕的资金流向未来会对中国经济长期增长有用的地方去。比如，要遏制人们过度投资住房，就可以适时地出台物业税，对第一套住宅采用低税率或对低收入免税，对第二套、第三套住宅征收累进税，以避免有些人购买许多套住房以投机。目前我们正在兴建全国的高速铁路网，可以增发铁路建设债券，让一些优秀的绿色行业企业上市，促进过多的资金流到那些地方去。

　　还有一点特别重要，那就是资本管制的“防火墙”，这会防止当人们信心崩溃时，大量资本外流导致泡沫迅速破灭，从而使经济陷入深度衰退。当美元的国际货币储备地位受到质疑，美元不断贬值时，呼唤人民币国际化的声音渐大，国际舆论也纷纷剑指人民币。中国的资本账户不开放，人民币要在国际储备货币池里分一杯羹似乎不容易。但是，如果过早实现资本账户开放，我们有可能应付不了国际资本的大出大进，中国经济就可能脱离平稳发展的轨道，进入大起大落的循环。

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