近期以来美元加速跌势，近日美元指数下探至75.8左右，美元指数跌幅超过13%，创下去年9月雷曼兄弟倒闭以来的最低值。美元走势不仅牵动着全球经济复苏的神经，也成为扰动全球金融货币市场的最主要因素。美元贬值将对世界经济复苏和全球金融市场稳定造成严重威胁。

　　一、美元弱势格局难以改变

　　(一)美元阶段性走强的可能性分析

　　美元能否出现阶段性拐点？只可能取决于两种情形。

　　一是美联储提前加息。美元走势取决于美国货币利率政策，美联储提前加息可能对美元走强形成一定支撑。当前通货膨胀预期强烈，货币宽松、美元疲软、投资炒作以及金融属性等因素加剧大宗商品上涨，美联储是否加息将是决定美元能否“由弱转强”的关键。

　　二是未来全球经济的复苏比预期要差。例如出现世界经济二次探底引发金融市场剧烈震荡，欧元区信贷恶化，新兴市场资产泡沫崩溃等情况，美元避险需求可能再次回升，从而推动美元走强。

　　分析以上两种情形，就第一个情形而言，这种可能性不大。因为尽管当前人们对未来通胀有较高的预期，但是美国核心CPI尚处于负值区间，特别是不断高企的失业率和不牢固的复苏可能对加息形成掣肘。从美国历次经济复苏的规律看，失业率和联邦基准利率走势表现出极强的负相关性，在节节攀升的失业率面前，美联储难以启动加息的进程；对于第二种情形可能会出现，但程度不会很深。

　　(二)影响美元走势的深层次因素

　　美元走势一直扑朔迷离，这无疑增加了全球经济复苏的复杂性和曲折性。但是我们需要有甄别力，决定美元长期走向除了经济基本面和美元策略外，还有四大根本性因素。

　　一是美元逆周期性货币属性逐步显现。美元是逆周期货币，即经济低迷时，美元走强，而经济一旦复苏，美元又重拾弱势。危机后美元一度升值主要的主要是资本回流、避险需求上升以及维持美元强势地位的需要。从当前的情况看以上这三个因素基本减弱，美元周期与经济周期体现的负相关性更为明显。

　　二是全球“去美元化”趋势明显美元受到严重挑战。国际货币基金组织(IMF)近期报告表明，截至第二季度末美元在全球货币储备中所占比重，从上一季度65%降至62.8%，欧元比重则从上一季度的25.9%升至27.5%，此间，英镑占比从4%升至4.3%，日元占比也从2.9%升至3.1%。这不仅是1999年以来美元占全球外储比重的最低水平，2.2%的美元比重下跌也是2002年第三季度以来最大幅度。

　　另外，根据彭博社最新编制的数据，第三季度全球央行外汇储备或将增加4130亿美元至7.3万亿美元，增加幅度为至少2003年以来最大。巴克莱资本的数据则显示，第二季度新增外储中约63%流向欧元和日元，为有史以来最高比例。这说明美元在国际储备中的地位受到了严重挑战，这无疑对弱势美元是雪上加霜。

　　三是日益攀升的“双赤字”令美元承压。双赤字始终是决定美元走势的长期性因素。事实上，美元的走势更受制于美国的国家战略，特别是如何削减双赤字，让美国走出财政危局是美国政府下一步重点考虑的。大规模的经济刺激计划将再次大幅增加美国的财政赤字，根据美国国会预算办公室估计，政府净债务将由2008年的41%增加至2010年的65%。另一方面，作为消费大国，美国贸易逆差的形势长期内将无法得到好转。而美元贬值造成的“估值效应”不仅能够降低美国政府的真实债务成本，从而保持财政赤字政策的可持续性，也能够增强美国出口竞争力，缓解贸易赤字压力。

　　四是宽松政策缺乏有效退出机制压制美元。从根本上讲，美元币值的内在稳定性最终要受货币供给的冲击。目前，美国超大规模的货币投放使得M2增速远远超过欧洲和日本(美国M2增速为9%，欧元区为4.9%，日本为2.5%)。从美联储提出的未来宽松政策退出机制的五大手段来看，包括(提高超额准备金利率、进行逆回购协议、在公开市场出售持有国债和证券、财政部发行短期票据回笼资金再存入美联储、将部分超额准备金转换成定期存款再存入美联储等)，面临着由于财力不济而带来的实施约束，退出工具并没有可行性。美联储明确表示宽松政策不会此时退出。在美国经济没有彻底走出收缩周期之前，宽松政策退出的速度不会早于经济复苏的速度。美联储为缓解经济紧缩而向市场注入的大量流动性又缺乏退出机制和有效的工具，这样的直接结果就是巨额的货币供应量导致的美元持续贬值。

　　综合以上因素，我们认为，从维护美元世界储备地位和维持美元购买力的角度考虑，美元持续大幅下挫的可能性也不大。因为大幅贬值对其国际储备货币的地位无异于毁灭性打击，但是趋势性、有节奏、小幅的贬值既能达到削减真实债务的目的，又保持了美元自我调整的主动性，实现了美国“经济自我利益的最大化”。预计未来美元难以出现趋势性上涨，总体“弱美元”格局还将延续，特别是受宽松政策如何调整？通货膨胀预期能否演变为实际通胀？等因素的影响，明年美元波动可能较今年加剧。

　　二、弱美元将对世界经济复苏和金融稳定造成严重威胁

　　弱美元政策对全球金融与经济稳定，势将造成沉重威胁，使全球复苏进程变得更加曲折。

　　其一，恐造成新的金融动荡。当前，危机第一波的负面因素正逐渐消退，但未来全球金融系统依然脆弱，金融市场的系统性复苏面临着很大的不确定性，影响未来全球金融市场走势的风险因素还没有消除。如果美联储延续弱势美元政策，可能使各国进一步减持美元，这势必引发美元资本大量外流，美国金融市场的融资资源将萎缩，并打击美国经济和全球经济复苏的信心，仍然脆弱的全球金融市场亦逃不了严重震荡，或掀新一波危机。

　　其二，引发各国货币竞争性贬值。美元利用汇率贬值可以直接打击竞争国家的优势。贬值尤其对出口型经济国家构成重创，在整个过程中日元、欧元升值将重创日、德、法等。在全球贸易艰难复苏的情况下，这极可能引发各国货币的竞争性贬值，并进而引发全球范围内的贸易战和货币战。

　　其三，加重通胀与资产泡沫威胁。由于美元一直延续弱势格局，近半年来，全球股市、黄金、石油和大宗商品价格出现强劲回升势头。美国股市已累计上涨40%多，国际油价也从最低点的每桶30多美元升至目前75美元左右。纽交所Comex-12月期金涨至1065美元/盎司左右，连创历史新高。随着近期全球先行指数的筑底反弹，人们对未来经济预期趋于乐观，基础货币、货币乘数以及货币流通速度均在短期内放大，金融危机掩盖下的原有供求矛盾将快速重新显现，通胀就将演变为真实的通胀，这将延缓经济增长步伐，对本已脆弱的复苏造成沉重打击。同时疲软也使投资者过度抛弃美元而追逐高风险资产又可能为新一轮资产泡沫的累积埋下伏笔。

　　其四，对中国经济复苏形成重压。美元贬值对中国的直接影响主要集中在两个方面：一是外汇储备安全；二是人民币升值压力骤增。当前中国已经持有8000亿美元的美国国债和2万多亿的外储资产。7月份中国增持了241亿美元的美国国债，当月中国持有的美国国债规模从6月份的7764亿美元增至8005亿美元。9月末我国外汇储备余额再创新高，达到2.2726万亿美元，同比增长19.26%，9月新增外汇储备达618亿美元。从单月数据看，4月、5月、6月外汇储备分别增加552亿美元、806亿美元和421亿美元，而7月、8月、9月分别增加430亿美元、362亿美元和618亿美元。如果美元在未来持续贬值，中国巨额外储将不得不再次面对资产严重缩水和真实购买力下降的风险。另一方面，受到美元贬值和出口数据好于预期的影响，市场对于人民币在未来一年的升值预期突然显著上涨。海外NDF(无本金交割远期)市场的报价显示，一年期美元兑人民币NDF价格报6.6左右，创下今年以来的最低水平，人民币升值预期强烈。而人民币不断加强的升值预期则会对中国本已脆弱的出口形成掣肘，也会进一步加速国际热钱的流入，中国明年有可能再次面临输入型通胀、国际流动性冲击以及对外贸易受阻的多重压力。(作者系国家信息中心经济预测部世界经济研究室副研究员、经济学博士后)

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